【狮说新语】走过跌宕起伏的上半年，下半年又该如何规划投资？
2024年行至年中，A股市场投资也将进入“下半场”。这半年对于许多投资者来说，真可谓是“跌宕起伏”，充满“拉扯感”。A股市场经历了几轮快速下跌后的修复行情，但是这几轮行情的特征与级别却有所不同。让我们一起来复盘一下上半年A股的行情，看看能否从中总结一些经验，来帮助我们搭建下半年的投资思路吧。
一、上半年A股行情复盘
1、一季度：两起两落
今年一季度市场经历了两落两起，波动相对来说也比较强烈。市场行情大致可以分为5个阶段。
阶段一（1.2-1.22）：年初市场情绪低迷，多种负反馈影响下，市场超预期下跌。
市场原本预期年初将迎来“开门红”，短期走出修复行情，然而年初市场超预期下行，市场情绪陷入悲观。
国家统计局公布的12月制造业PMI下降，经济数据不及预期，进一步加剧了市场的担忧。尽管央行重启了PSL投放，刺激政策也一直处于推进状态，但市场恐慌悲观情绪仍未释放，市场呈现出普跌态势。其中高股息板块相对抗跌，科创板块却遭受重创，创业板指和科创50均创下近年来新低。
1月9日至1月16日，市场短暂止跌，北向资金扭转持续流出态势，带动板块轮动修复，但成交额和融资余额持续低迷。没过多久，1月17日之后市场情绪恐慌加剧，投资者情绪下降至市场极低水平，不少主动权益型基金近期赎回额度一直处于较高位，净申购长期处于负值，大规模抛售和赎回让股指承压，进而加剧市场下行。同时，伴随着市场下行，大量雪球产品面临敲入事件、微盘股出现流动性危机，都进一步加剧了对市场的“负反馈”。
不过，随着恐慌情绪的大规模释放，市场短期趋势迎来扭转，政策效果逐渐显现，市场开始进入修复行情。
图片发布日期：2024年4月13日
阶段二（1.23-1.26）：受多重利好政策同时刺激短暂修复。
1月24日，市场出现四重利好消息，其中两个为利好政策，两个为关键高层表态：
首先，央行宣布将下调存款准备金率，释放1万亿元的流动性；
其二，国务院称将进一步研究把市值管理纳入中央企业负责人业绩考核；
其三，证监会副主席谈及股市波动、投资者保护等话题，表达了监管层对资本市场稳定的重视；
其四，央行行长对未来货币政策积极表态，表示会加大宏观调控力度，强化逆周期和跨周期调节，巩固和增强经济回升向好态势。
这些政策及表态向市场传递了正面信号，在这些利好因素的共同作用下，市场开始逐步走出修复行情。这一阶段，央企市值管理等政策驱动的大盘中字头股票上涨对于指数修复起了较大贡献，此阶段修复市场风格没有出现明显切换，依旧是大盘股明显占优。
阶段三（1.29-2.5）：短暂的修复后，小盘股流动性进一步恶化，市场极度恐慌。
1月29日，短暂的修复行情结束，尽管中字头股票保持活跃，但小盘股的流动性问题进一步加剧，引发了市场的新一轮下跌。同时，业绩预告的批量暴雷和机构的高平仓风险等因素，进一步恶化了市场情绪，小盘股的流动性挤兑问题加深。随后中字头板块股票的热度开始退潮，部分股票出现了补跌。
不过随着指数的连续大幅下跌，市场的恐慌情绪逐步得到释放。2月5日，证监会表示将引导券商等机构增加平仓线的弹性，以避免大规模的平仓减仓行为，从而减轻A股市场的抛售压力，降低市场的“负反馈”影响。这些措施有助于稳定市场情绪，为市场的恢复打下基础。
阶段四（2.6-3.5）：在市场恐慌情绪充分释放后，伴随着一系列利好政策的推出与经济数据的边际改善，市场快速修复。
2月6日开始，市场在经历了一段时期的恐慌情绪释放后开始反弹，投资者的信心逐渐得到修复，对政策利好的感知也变得更加敏锐。“国家队”中央汇金出手增持，证监会宣布暂停新增转融券规模。Wind数据显示，新政实施的第一天，全市场转融券交易量从上周的日均超过6000笔骤减至5笔，融出股数也从1.8亿股大幅下降至21.38万股。这一政策的实施显著减少了市场的卖空压力，为市场的稳定和修复提供了有力支持。
随后，从2月8日开始，市场风格出现了明显切换，小微盘股开始迎来修复，中证2000指数大幅上涨，表现开始超越大盘股。市场成交额重回万亿规模，反映出市场情绪的显著好转。同日，国家统计局发布的宏观经济数据，显示出经济活动有回暖的迹象，为市场的修复行情提供了进一步的动力。
图片发布日期：2024年4月13日
阶段五（3.6-3.31）：震荡整固中。
经历了前期市场快速修复行情后，投资者情绪回归至正常水平，市场走出震荡整固行情。
且宏观经济数据未能延续前期修复态势，市场对经济修复仍保持担忧，市场一直处于震荡状态。
不过，两会后，产业政策陆续发布，成为短期内主题投资主线，如低空经济、人工智能+、以旧换新等引来市场关注。
2、二季度：大开大合
二季度市场由震荡到超预期上行再至快速下跌，波动更为剧烈。市场行情大致可以分为以下3个阶段：
阶段一（4.1-4.25）：市场震荡整固。
此阶段A股市场经历了一段震荡整固的行情。经济数据和外部环境的不确定性对市场产生了抑制作用，特别是进出口数据不及预期，3月出口同比下降7.5%，进口同比下降1.9%，显示出贸易顺差的收窄。同时，金融数据的边际修复速度放缓，此外，随着一季报和年报的集中披露，市场对个股业绩的担忧加剧，投资者情绪受到影响。美元指数的持续走强和人民币的贬值也给市场带来了短期压力。
不过随后，4月12日新国九条的推出，为市场注入了新的活力，促使市场风格全面转向大盘价值股。新国九条明确了资本市场的长期任务，加强了对上市公司的监管，并推动了中长期资金入市。同时，政策的调整也结束了A股市场过去3年小盘股的强势，确立了大盘股的新周期。
图片发布日期：2024年7月5日
阶段二（4.26-5.20）：市场超预期上涨。
尽管一季报和年报的密集发布使得市场风险偏好普遍较低，但该阶段A股市场却在震荡整固后实现了超预期的上行，甚至创下了年内新高。
此轮市场上涨的主要推动力来自于外资的大幅流入和地产政策的超预期放松。外资看好中国资产，尤其是由于中国资产估值相对较低，加之日经走低，北向资金在这一时期显著流入，提振了市场情绪。
同时，地产行业在政府支持下出现了积极转变，多地政府在这一时期陆续放松了房地产市场的限制政策，包括控制供给、放松限购、下调房贷利率等措施，有效提振了房地产市场，优化了库存，进一步助推了市场的上涨。特别是一线城市和核心二线城市的地产政策调整，以及央行宣布的房贷利率政策变动，均显示了政策对市场的有力支持，增强了市场信心，地产板块在这一阶段表现尤为突出。
阶段三（5.21-6.28）：市场情绪回落。
这一时期A股市场整体呈现下行趋势。尽管地产政策已经落地，但房地产市场的数据并未出现明显改善，二手房和新房价格继续下跌。5月份制造业PMI指数下降，反映出制造业景气水平的回落，进一步对市场造成了压力。6月初，小微盘股因年报问询函的影响而面临流动性挤兑，导致市场风格明显倾向于大盘价值股。该阶段市场情绪持续低迷，成交额减少，北向资金流入速度放缓，板块轮动快速而缺乏持续性，导致市场赚钱效应不强。
图片发布日期：2024年7月5日
6月11日以后，科技板块受到国家大基金、苹果AI、半导体业绩以及"科创板八条"等多重利好因素的推动，市场风格短期内切换至小盘成长股，特别是通信、电子、计算机行业表现突出。但到了6月24日，市场再度走弱，科技板块也未能幸免于补跌的情况，市场热点逐渐消退。尽管宽基ETF成交额有所增加，但对整体市场的积极影响有限，未能有效提振市场情绪。
二、上半年行情给我们带来什么启示
整体复盘下来，可以看到上半年的市场行情一直处于起起落落之中，不过我们却可以从中发现一些启示：
第一、如何判断修复行情级别的大小？
尽管在上半年，我们至少经历了3次较大的下跌，但是我们也经历了3段修复行情。那么如何判断修复行情的级别大小呢？
中信建投复盘2008年以来8段大跌后的修复行情，认为当市场出现小盘股反弹幅度明显高于大盘股时，或意味着这是一段更大级别的修复行情，即小盘股涨幅高于大盘股的涨幅越大，反弹级别可能越大。
图片发布日期：2024年4月13日
从风格上来看，中信建投复盘2008年以来17段典型的大跌后修复行情国证成长与国证价值涨跌幅，其中13段修复行情中，成长股涨幅明显高于价值股。并且，价值股占优的情况多集中于小级别修复。若成长股涨幅显著高于价值股意味着这很可能是一段大级别修复。
图片发布日期：2024年4月13日
今年初的两次市场快速下跌后的修复行情，也符合这样的规律。1月23日至26日的修复行情并没有出现超跌股明显占优的情况，市场风格也没有发生明显的切换，这证实了这是一轮较小级别的修复行情。而在2月6日至3月5日的修复行情中，市场一开始就表现出超跌股、小盘股和成长股的修复幅度明显，资金流向也发生了改变，从而带来了一轮较大级别的修复行情。
第二、政策刺激何时才能明显奏效？
市场的走势往往不会单纯依赖于政策的即时刺激，而是需要一个过程来吸收和反映政策的长期效应。从今年上半年的经验来看，政策的积极影响通常在市场经历一段恐慌情绪的充分释放之后，才会显现出明显的正面效果。
在市场一季度的两轮大幅下跌中，尽管“救市政策”如资本市场改革、货币政策调整和房地产措施等不断推出，但市场初期对于这些利好政策的反应相对迟钝，刺激效果并不显著。例如，在1月22日市场出现较大波动后，虽然恐慌情绪得到了一定程度的释放，市场对政策的反馈开始有所增强，但小盘股的流动性危机和机构平仓风险仍然持续，导致投资者情绪继续恶化，恐慌情绪没有得到彻底的释放，这限制了第一轮政策驱动的修复行情的持续性。
而后，随着下跌的加深，投资者的恐慌情绪得到了更充分的宣泄。在此之后，市场才开始对利好政策的响应变得更加敏感和积极了。2月6日，随着一系列资本市场的利好政策推出，市场开始逐步走出了此前的快速下跌行情，投资者情绪也逐渐回归到正常区间，市场信心得到了有效恢复。
这一过程表明，政策的效果并非一蹴而就，而是需要市场情绪的配合和时间的积累。只有在市场经历了恐慌情绪的彻底释放后，政策的积极影响才能够被市场充分吸收，并最终转化为推动市场稳定和回升的动力。
第三、同样是市场主线，在不同阶段呈现出来的行情节奏也会有所不同。
本年以来，红利板块一直为市场主线，二季度的红利行情与一季度有显著差别。
一季度中，市场红利行情演绎估值修复，板块普涨，高股息个股均有出色表现。这主要是因为在A股市场流动性危机和风险偏好极度恶化的背景下，公募基金等机构投资者纷纷转向红利板块寻求避险，推动了板块的普涨。
然而，进入二季度后，随着红利板块估值的逐步上行，投资者开始在红利板块中进一步筛选业绩优异、盈利稳定的个股，显示出市场对确定性和稳定性的偏好在不断加强。该阶段中证红利指数整体层面有所调整，市场从中进一步挑选具有稳定盈利能力板块。
这表明，市场主线虽然具有一定的持续性，但随着市场环境和投资者情绪的变化，行情的节奏和焦点也会发生相应的调整。我们需要密切关注市场的变化，及时调整投资策略，以适应不同阶段的市场节奏。
三、下半年投资思路
在对上半年进行过复盘和总结后，我们可以得到一些下半年投资的思路：
第一、面对“大起大落”的市场环境，可以考虑合理运用“杠铃策略”等资产配置策略来辅助我们投资。
以杠铃策略为例，我们可以将投资组合分配到相关性较低的资产，一端配置中低风险、较为稳定的资产，来给我们“减震”；另一端则可以配置一些弹性较高、进攻性资产，以期在修复行情中帮助我们加速“回血”。
第二、杠铃的一端主打“减震”。
一方面，我们在组合配置上，还是需要一些工具来帮助我们减少“震感”。在这方面，红利策略在今年以来表现较为出色。红利策略的重点在于寻找那些能够提供稳定现金回报的投资，尤其是在那些自由现金回报率稳定的行业，如水电、核电，石油石化、高速公路，以及保费稳定增长的财险行业。这些领域的特点是现金流持续改善、资本开支增速下降、分红比例逐年提升。
尽管6月份出现了一些波动，但是中信建投认为，红利策略的波动主要来自于阶段性兑现压力和红利板块日历效应。结合日历效应看，交易层面对整体风格的影响在7月将逐步趋弱。考虑到三季度经济基本面疲弱压力仍存，具备业绩稳定性和优质资产质量的红利股仍是配置重点。
第三、杠铃的另外一头主打“弹性”。
除红利底仓外，今年以来增速因子的有效性实质上较23年有进一步的提高，出海+AI硬件产业链年初以来涨幅靠前，维持相对较强的股价韧性。
中金公司认为，在全球化经济复苏的背景下，出口和出海链相关行业的前景看好。随着海外产业的修复，周期性需求的改善将为出口链带来积极影响。在这一趋势中，白色家电、家居和轮胎等行业将受益匪浅。同时，随着相关行业的海外渗透率提升，商用车、工程机械和游戏等出海链行业或将迎来结构性高成长的机遇。这些行业的海外收入占比显著提升，预示着较大的市场潜力。
同时，新质生产力相关的领域中，那些基本面有望向好、具备较高业绩弹性的行业也值得关注。
比如中高端智造方面，当前在外需支撑下，中高端制造相关行业基本面占优，未来中高端制造需求空间广阔，景气度或有望延续。从需求端看，新兴国家需求旺盛且对中国的依赖度较高，或是中国出口新增量。从供给端看，当前中国经济已步入高质量发展阶段，近年来中国高端制造的ROIC逐步提升，高端制造的竞争力正不断加强。
还有科技制造领域，受益于政策支持和技术创新的双重驱动，未来有望实现进一步的发展。例如，中国证监会发布的“科创板八条”和国务院办公厅印发的“创投17条”等政策，旨在进一步突出硬科技特色，改善科创企业的融资生态环境。在AI技术的推动下，消费电子市场的复苏趋势日益明显。此外，半导体行业在全球产业周期的回升和国家政策的支持下，也将迎来新一轮的发展机遇。国家集成电路产业投资基金三期的成立，将助力中国在先进制造领域的技术突破，为科技制造领域带来新的增长动力。
海通证券认为，下半年白马中优势不断增强、业绩确定性高的中国优势制造板块有望成为中长期主线，具备出口竞争优势的中高端制造和引领新质生产力发展的科技制造值得关注。
上半年已经落下了帷幕，大起大落之间，让我们的心也跟着七上八下，不过也让我们看到了起落波动其实是常态。面对下半年的市场，我们也需要继续保持理智应对市场情绪，运用科学的投资策略面对市场波动，积极适应市场的变化。
参考文献：
1、【中信建投•策略深度】深度复盘2024Q1——A股观往知来系列之五，陈果、何盛 ，CSC研究投资策略团队，2024年04月13日
2、深度复盘2024Q2——A股观往知来系列之六【建投策略陈果团队】，陈果、何盛， CSC研究投资策略团队，2024年07月05日
3、【海通策略】影响下半年市场的三个因素，吴信坤、刘颖，海通策略，海通研究之策略，2024年06月30日
4、中金2024下半年展望|A股市场：击楫中流，李求索、缪延亮等，中金点睛，2024年06月11日
风险提示：市场有风险，投资须谨慎。本观点仅代表当时观点，今后可能发生改变，仅供参考，不构成投资建议或保证，亦不作为任何法律文件。投资者投资于本公司管理的基金时，应认真阅读《基金合同》、《托管协议》、《招募说明书》、《风险说明书》、基金产品资料概要等文件及相关公告，如实填写或更新个人信息并核对自身的风险承受能力，选择与自己风险识别能力和风险承受能力相匹配的基金产品。投资者需要了解基金投资存在可能导致本金亏损的情形。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。基金管理人管理的其他基金的业绩不代表本基金业绩表现。基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现。基金管理人提醒投资者基金投资的“买者自负”原则，在做出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险，由投资者自行负担。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。