基金组合｜高质量风格基金如何刻画与优选？
文｜何旺岚 张子辰 唐栋国 赵文荣 王亦琛 郭佳昕
质量因子在主被动投资中的重要性不断凸显，随着国内投资环境的变化，主动基金经理对质量因子的定义不断迭代，企业质地的要求从注重盈利能力和成长，升级迭代为关注盈利能力、自由现金流、股东回报、资产质量和杠杆水平等方面。本文参照国内外质量风格股票指数和主动基金经理考察好公司的标准，从考察企业质地的五个维度量化表征个股质量因子，并结合持仓数据刻画基金的质量风格标签，构建出的高质量核心池指数和精选组合在历史上可以稳定持续地跑赢万得偏股混合型基金指数和沪深300，获取稳健的超额回报。
▍质量因子在主被动管理中均占据重要地位。
自下而上的基本面研究主要是围绕质量、景气和估值不可能三角进行选股，大部分基金经理依靠其资源禀赋、投研经历及性格特征侧重在其中两个维度，形成了市场中较为常见的质量成长、质量价值和均衡成长等策略类型，同时少部分基金经理在某一维度上表现较为极致，形成了深度价值、景气成长和高质量策略。同时，2016年以来，国内质量风格股票指数迎来高速发展，同期美国市场质量风格ETF基金规模增长了10倍。
▍质量因子的刻画随着投资环境的变化而不断迭代。
质量因子没有公认统一的标准，国内外主要指数公司主要从盈利能力、盈利增长性和稳定性、盈利质量以及杠杆水平等方面构建质量风格股票指数；国内主动管理的投资者对好公司的要求随着投资环境的变化不断地迭代，经济从高速增长进入高质量增长后，对企业质地的要求从注重盈利能力和成长，转化为关注盈利能力、自由现金流、股东回报、资产质量和杠杆水平等方面。
▍五维度考察公司质地，穿透基金持仓，刻画基金质量风格标签。
本文从盈利能力、利润质量、盈利成长性、资产质量和股东回报等五个维度考察企业质地，通过因子加权方式构建个股综合质量因子；并借助基金持仓数据计算出基金在截面上的加权质量得分，刻画出基金在单个截面的质量风格标签，再依据质量风格基金转移矩阵和近2年的质量风格漂移因子，将基金划分为稳定风格的低质量、均衡质量、高质量基金和风格漂移质量基金。
▍构建高质量风格基金核心池，稳定持续战胜市场指数。
选基因子测试表明，线性外推的收益率和风险因子在高质量风格基金中对收益率的预测不稳定，侧重阿尔法能力的调仓交易能力和超额胜率具备较好的正向效应，而组合分散度和基金规模因子具备良好的负向效应，且两者均表达出显著的单调性。对上述四个因子等权构建高质量风格基金综合选基因子，并剔除在任基金经理管理不足2年和最新规模少于1亿元的基金，每半年调仓选取选基因子得分前50%的基金组成高质量基金核心池指数，指数在历史上可以持续稳定地跑赢万偏股混合型基金指数和沪深300指数，具备稳定超额收益。
▍高质量风格精选组合：优中选优，获取稳健超额回报。
选取选基因子得分前10位高质量风格基金经理组成精选组合，2018年至今，精选组合年化收益率9.7%，相对高质量核心池指数和万得偏股基金指数年化超额分别为3.5%和6.8%，且每年均不同程度跑赢万得偏股基金指数。同时，年化波动和最大回撤等风险指标同样大幅好于核心池指数和万得偏股基金指数，体现出良好的风险收益特征。
▍风险因素：
量化模型定位基金投资风格与基金实际风格差异；选基因子有效性降低；基金经理风格漂移；基金经理更换。
本文节选自中信证券研究部已于2024年9月9日发布的《基金组合专题系列之三十四—高质量风格基金如何刻画与优选？》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
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