【中信建投 宏观】延续前期观点，等待超调修复-2022年2月14日-20日宏观资产配置和组合周报
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周度宏观回顾
1.1资金面、流动性环境
货币市场与资金价格。本周（2022年2月14日-2022年2月20日，下同）央行公开市场共有3000亿元逆回购到期，央行公开市场逆回购共投放500亿元，实现净回笼2500亿元。全周来看，银行间市场质押式回购隔夜、7天、14天、21天和1个月的银行间质押回购利率分别变动30.93BP、13.43BP、19.28BP、16.54BP和16.91BP至2.1583%、2.1462%、2.3089%、2.5158%和2.4789%；银行间市场存款类机构隔夜、7天、14天、21天和1个月的银行间质押回购利率分别变动30.24BP、11.18BP、28.87BP、-5.969BP和-2.96BP至2.1009%、2.091%、2.2262%、2.1116%和2.2%；Shibor隔夜、7天、14天、21天和1个月利率分别变动29.8BP、7.7BP、25.5BP和
1.2 重要政策和会议
“东数西算”工程正式全面启动。2月17日，国家发展改革委，中央网信办，工业和信息化部，国家能源局联合印发文件，同意在京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝、内蒙古、贵州、甘肃、宁夏等8地启动建设国家算力枢纽节点，并规划了10个国家数据中心集群。至此，全国一体化大数据中心体系完成总体布局设计，“东数西算”工程正式全面启动。
1.3重要宏观经济数据
2022年1月，PPI当月同比增速值为9.1%，相比上月收窄1.2%。CPI当月同比增速值为0.9%，相比上月收窄0.6%。2021年12月，工业企业利润总额当月同比增速值为4.2%，相比上月收窄收窄4.8%。2021年12月，工业增加值当月同比增速值为4.3%，相比上月提高0.5%。
2022年1月，MI当月同比-1.9%，相比上月收窄5.4%，M2当月同比增速值9.8%，相比上月提高0.5%。M1与M2增速差为-11.7%，相比上月收窄6.2%。2021年12月，社会消费零售总额当月同比增速值为1.7%，相比上月收窄2.2%。
2021年12月，房屋新开工面积累计同比增速值为-11.4%，相比上月收窄2.3%。商品房销售面积累计同比增速值为1.9%，相比上月收窄2.9%。房地产开发投资完成额累计同比增速值为4.4%，相比上月收窄1.6%。2021年12月，第一产业固定资产完成额累计同比增速值为9.1%，相比上月收窄0.2%。第二产业固定资产完成额累计同比增速值为11.3%，相比上月提高0.2%。第一产业固定资产完成额累计同比增速值为2.1%，相比上月收窄0.4%。
2021年12月，发电量当月同比增速值为-2.1%，相比上月提高收窄2.3%。
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周度股债资产表现回顾
2.1债券市场表现回顾
利率债。本周利率债收益率涨跌互现，其中1年期国债收益率变动幅度最大，为上行5.89BP。
全周来看，1年、3年、5年、7年和10年国债分别变动5.89BP、-3.769BP、0.8499BP、0.6400BP和0.8399BP至1.9781%、2.3088%、2.5086%、2.7669%和2.7975%。1年、3年、5年、7年和10年国开债分别变动4.68BP、0.140BP、0.730BP、2.770BP和-0.22BP至2.0162%、2.4946%、2.712%、3.0373%和3.013%。
美债。本周美债收益率多数上行，其中1年期美国国债收益率上行幅度最大，为上行14BP。
全周来看，1年、3年、5年、7年和10年美国国债收益率分别变动14BP、13BP、4BP、0BP和-1BP至1.03%、1.68%、1.82%、1.9%和1.92%。
城投债。本周城投债收益率多数上行，其中5年期AAA品种上行幅度最大，为上行5.9BP。
全周来看，中债城投债到期收益率（AAA）1年、3年、5年、7年和10年期分别变动-1.149BP、4.7899BP、
5.8999BP、4.3900BP和0.6600BP至2.5083%、2.8991%、3.3303%、3.6274%和3.7863%。中债城投债到期收益率（AA）1年、3年、5年、7年和10年期分别变动-2.14BP、3.800BP、0.899BP、4.389BP和-1.33BP至2.7143%、3.2734%、3.7552%、4.1059%和4.2864%。
企业债。本周企业债收益率涨跌互现，其中1年期AA品种变动幅度最大，为下行7.53BP。
全周来看，中债企业债到期收益率（AAA）1年、3年、5年、7年和10年期分别变动-0.850BP、2.99BP、
6.1999BP、1.7599BP和1.98BP至2.4732%、2.8638%、3.2954%、3.4943%和3.7338%。中债企业债到期收益率（AA）1年、3年、5年、7年和10年国开债分别变动-7.53BP、-3.01BP、4.19BP、-0.23BP和-0.00BP至2.724%、3.4936%、4.1552%、4.3745%和4.6134%。
地方政府债。本周AAA地方政府债收益率涨跌互现，其中3年期品种波动幅度最大，为上行1.69BP。
全周来看，中债地方政府债到期收益率（AAA）1年、3年、5年、7年和10年分别变动-0.849BP、1.6900BP、-0.840BP、1.0800BP和-1.540BP至2.0773%、2.5415%、2.7499%、3.0005%和3.0823%。
二级资本债。本周二级资本债收益率多数上行，其中3年期AA-品种变动幅度最大，为上行4.57BP。
全周来看，中债商业银行二级资本债到期收益率（AAA-）1年、3年、5年、7年和10年期分别变动-3.64BP、4.5599BP、1.2BP、0.8399BP和1.1899BP至2.524%、3.0257%、3.4109%、3.6038%和3.6933%。中债商业银行二级资本债到期收益率（AA-）1年、3年、5年、7年和10年国开债分别变动-3.64BP、4.570BP、1.200BP、0.849BP和1.189BP至3.6337%、4.2252%、4.6909%、4.8838%和4.973%。
2.2权益市场表现回顾，
国内权益市场方面，本周沪深300、中证500、上证50、创业板、科创50指数涨跌幅分别为1.08%、1.33%、0.63%、2.93%和2.97%。风格方面，本周中信金融、周期、消费、成长、稳定指数涨跌幅分别为-1.62%、2.03%、2.31%、2.69%和0.25%。行业方面，本周收益率前5名的申万一级行业分别是电力设备、有色金属、医药生物、美容护理和建筑装饰，收益率分别为5.53%、5.31%、4.85%、4.36%和3.51%；收益率后5名的申万一级行业分别是农林牧渔、交通运输、银行、公用事业和非银金融，收益率分为-1.02%、-1.06%、-1.10%、-1.21%和-3.93%。
海外股票指数方面，本周纳斯达克、标普500、道琼斯工业、日经225、法国CAC40、英国富时100和德国DAX指数涨跌幅分为-1.76%、-1.58%、-1.9%、-2.07%和-1.17%、-1.92%和-2.48%。
海外股票市场行业方面，美国市场，本周行业涨跌幅从高至低排名为必需消费、材料、可选消费、工业、公共事业、信息技术、房地产、医疗、金融、通信和能源，收益率分别为1.11%、-0.26%、-0.41%、-1.17%、-1.42%、-1.71%、-1.80%、-2.23%、-2.29%、-2.47%和-3.71%；日本市场，本周行业涨跌幅从高至低排名为必需消费、公用事业、通信、能源、金融、工业、医疗、材料、可选消费和信息技术，收益率分别为1.59%、0.41%、-0.53%、-1.39%、-2.28%、-2.49%、-2.56%、-2.67%、-2.67%和-4.30%；欧洲市场，本周行业涨跌幅从高至低排名为必需消费、材料、医疗、公用事业、可选消费、工业、通信、能源、信息技术和金融，收益率分别为-0.20%、-0.32%、-0.37%、-0.58%、-1.26%、-2.42%、-2.79%、-3.01%、-3.23%和-4.30%；英国市场，本周行业涨跌幅从高至低排名为医疗、公用事业、必需消费、材料、通信、工业、可选消费、信息技术、金融和能源，收益率分别为0.75%、0.48%、0.02%、-0.76%、-1.63%、-1.78%、-2.71%、-2.80%、-4.19%和-4.78%。
股票指数估值方面，沪深300、中证500、上证50、创业板、科创50指数PE(TTM)分别为13.42、19.09、11.15、53.35和45.59，历史分位值（2006年至今，创业板与科创50指数为自有以来）分别为54.35%、3.29%、58.78%、49.42%和0.58%。中信金融、周期、消费、成长、稳定指数PE(TTM)分别为7.46、19.41、38.07、54.19和15.76，历史分位数（2007年6月至今）分别为15.14%、27.89%、73.36%、55.63%和41.05%。
可转债情况。本周中证转债指数下跌3.01%，估值方面，可转债加权转股溢价率、算术平均转股溢价率、加权隐含波动率和算术平均隐含波动率分别变动-3.84%、-7.6%、-5.3%和-6.9%（绝对水平）至33.27%、35.93%、27.72%和37.05%，所处历史分位数水平（2020年1月1日至今）分别为70.73%、87.20%、82.17%和88.56%。
基差走势情况。沪深300股指期货贴水46BP，股票多空策略配置性价比一般。
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周度基金策略评价
3.1各类基金收益排名
根据Wind开放式基金分类，开放式公募基金产品分为股票型、混合型、债券型、货币市场型、另类投资型、QDII型基金和FOF基金，其中股票型基金可再分为普通股票型基金、被动指数型基金和增强指数型基金，混合型基金可再分为偏股混合型、平衡混合型、灵活配置型和偏债混合型基金，债券型基金可再分为中长期纯债基金、短期纯债基金、混合债券型一级基金(本文简称一级债基)、混合债券型二级基金（本文简称二级债基）、被动指数型债券基金和增强指数债券型基金。对成立时长在1年以上、最新规模不低于1亿元的基金进行本月及2021年下半年以来两个时段的收益率回顾，并进行排名，具体按照如下类别进行统计：1）纯债基金（中长期纯债基金和短期纯债基金）；2）一级债基，即混合债券型一级基金；3）二级债基，即混合债券型二级基金；4）偏债混合基金；5）偏股混合型基金；6）平衡混合型基金；7）灵活配置型混合型基金；8）普通股票型基金；9）股票多空基金；10）指数增强基金。本周各类别基金收益率排名依次为纯债基金、一级债基、偏债混合型基金、二级债基、股票多空基金、平衡混合型基金、指数增强型基金、灵活配置型基金、偏股混合型基金和股票型基金。
3.2 基金业绩评价指标
基金业绩评价指标。我们统计计算了基金代码（记为wind_code）、基金简称（记为sec_name）、2021年7月1日至今收益率（记为Return_21H2）、基金2022年初至今收益率（记为Return_ytd）、卡玛比率（记为Calmar_ratio）、择时能力（记为Timing_a）、进攻能力alpha值（日度，记为Stock_a）、最大回撤（记为Max_dd）、基金管理人（记为Fund_manager）等指标，各指标计算时间区间为2021年7月1日至今。其中择时能力基于T-M模型计算，其考察了基金收益率对权益市场涨跌幅弹性之不对称的程度，如果一只普通股票型基金在万得全A指数下跌1%之时跌幅绝对值不及万得全A指数上涨1%之时基金涨幅绝对值，则可判定其具备一定择时资产配置能力，择时资产配置能力Timing_a即可衡量这个能力的大小。以单因子T-M模型为例，如下式，𝑅𝑓为无风险利率，𝑅𝑠为基金收益率，𝑅𝑚为市场组合收益率（万得全A指数收益率），若𝑏𝑒𝑡𝑎2为正值，则标的基金具有择时资产配置能力，𝑏𝑒𝑡𝑎2∗(𝑅𝑚−𝑅𝑓)的存在使得基金收益率𝑅𝑠对市场因子(𝑅𝑚−𝑅𝑓)的弹性具有不对称性——市场因子为负值时𝑏𝑒𝑡𝑎2∗(𝑅𝑚−𝑅𝑓)项依旧为正，从而抵消部分市场下跌对基金当期收益率影响，因此下式中beta2即为Timing_a，alpha即为Stock_a。
分析对象：我们定义普通股票型基金、偏股混合型基金、平衡混合型基金和灵活配置型基金为偏股基金，混合债券型一级基金、混合债券型二级基金和偏债混合型基金为偏债基金，对成立时间在1年以上、最新规模不低于2亿的偏股基金和偏债基金进行分析。
偏股基金2021月7月1日至今进攻能力排名。
偏股基金2021月7月1日至今择时资产配置能力排名。
偏股基金2021月7月1日至今收益率排名。
偏债基金2021月7月1日至今进攻能力排名。
偏债基金2021月7月1日至今择时资产配置能力排名。
偏债基金2021月7月1日至今收益率排名。
3.3 基金策略
市值风格。沪深300、中证500和中证1000指数的市盈率分别处于历史54.35%、3.29%和13.65%分位数（2006年至今），以中证500指数为代表的中盘股估值具有相对优势，市值因子近3个月IR值为-0.165，为负值，中盘风格型基金表现或将占优。
价值-成长风格。净利润增长率因子近3个月IR值为-0.012，近1年值0.049，预期市盈率倒数因子近3个月IR值为0.399，为正值，显著高于近1年值0.151，1月CPI、PPI继续走弱，近期A股呈现区间震荡行情，1月社融增速抬升对折现率因子产生一定推升，将在分母端对成长风格股票估值构成一定压制，价值风格型基金表现或将占优，具有较好配置性价比。
具体而言，各类别基金配置策略如下。
偏股基金。第一，继续推荐中盘价值风格型基金，近期市场震荡、行情主线轮动较快背景之下，建议通过控制最大回撤、择时行业配置能力（综合基于净值数据的HM/TM模型结果及基于持仓数据的Brinson模型结果）和卡玛比率指标优于特定分位数值，来筛选强资产配置和行业轮动能力基金样本池作为底仓。第二，建议赋予基金交易调仓能力因子（基金区间实际收益率与基于最近完整持仓数据所测算的区间静态收益率之差值）和量化策略（风险暴露更为明晰，便于风控）以更高的权重。第三，2022年初至今股票型基金、偏股混合型基金平均收益率均跑输沪深300指数，一些明星基金规模激增后在市场剧烈调整之际出现“船大难掉头”的困境，此时选择管理能力强的指数增强基金也不失为一种较好选择。
偏债基金。本周A股反弹，债市窄幅震荡，转债估值下挫，加权转股溢价率跌至2021年7月底水平，结构分化行情之下，建议优选强股债配置和行业配置能力的基金，货币政策未出现系统性转向、二级债基规模继续上升的背景下，转债估值或难出现大幅调整，强转债配置能力的偏债基金依旧有配置性价比和资产配置价值。
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本周模拟组合情况
前期构建的固收加策略均衡组合更名宏观资产配置之混合策略均衡研究模拟组合，简称混合策略均衡组合，对组合所有配置资产（包括但不限于转债、股票、指数等）均不构成投资购买建议。
混合策略均衡组合自11月11日开始业绩基准设定为：30%*沪深300指数收益率+20%*中证转债指数收益率+50%*中债综合指数收益率。
本期混合策略均衡组合调仓细节。
调仓逻辑详见完整报告。混合策略均衡组合于2022年2月18日调仓，调仓后组合如下（为0的权重值用-表示，部分持仓）。
设定混合策略均衡组合2021年11月11日净值为1。截至2022年2月11日组合运作情况如下。
对混合策略均衡组合中所持转债及正股个券视作一个组合，命名为转债正股组合，业绩基准为中证转债指数，设转债正股组合和中证转债指数2021年10月29日（当月最后一个交易日）净值皆为1，自2021年11月1日开始统计转债正股组合每日加权收益率并计算组合净值，截至2022年2月18日转债正股组合运作情况如下。
对混合策略均衡组合中所持权益指数视作一个组合，命名为权益指数组合，业绩基准设为沪深300指数；同理对组合所持纯债指数（非货币）视作一个组合，命名为纯债指数非货币组合，业绩基准设为中债综合财富指数。对于2021年11月11日至今（次日开始计算收益率）和本周两个时间区间内，各类别资产组合收益率情况如下。
风险提示：新冠病毒变异品种对经济冲击超预期；政策不及预期；模型失效风险；对混合策略均衡组合内所有配置资产（包括但不限于转债、股票、指数等）均不构成投资购买建议。
完整研报及数据模板欢迎联系我们或销售提供。
文章来源
证券研究报告名称：《延续前期观点，等待超调修复-2022年2月14日-20日宏观资产配置和组合周报》
对外发布时间：2022年2月20日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
黄文涛，执业证书编号：S1440510120015
顾韡，执业证书编号：S1440518100001