决定投资理念是否成功的前提

作者：相聚资本

作为一个信条，市场有（无）效性决定了投资者如何看待或解释市场现象。

什么是决定投资理念是否成功的前提？

估值大师、金融学教授阿斯沃斯·达摩达兰给出的答案是：如何看待市场的有效性或无效性。

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广义上说，有效市场指的是市场价格是对资产真实价值的无偏估计的市场。与普遍认识相反，市场有效性并不要求市场价格在每个时点上都与资产的真正价值相等，它所要求的是市场价格的误差是无偏的、随机的，市场价格可以高估也可以低估。市场有效性的严格定义基于一个假设：所有信息，无论是私人的还是公开的，都已反映在市场价格中。

有效市场定义中，衡量或定义市场在信息方面有效性的方法有三个，第一是看价格偏离实际价值的程度和时间的长短；第二，衡量价格根据新信息进行调整的速度和准确程度；第三，衡量市场上一些投资者是否始终比另一些暴露在同样风险下的投资者获得的收益高。

评估市场有效性的另一个方法是，看市场对新信息的反应速度与准确性，任何对估值有利的新信息出现后，资产价格会随着资产价值的上涨而上涨。

基于这一情形存在两种情况。一种是价格调整反应迟钝，即股价对新消息的反应缓慢，要一段时间后才能在价格上得到真正体现；另一种是市场能够对新信息予以立即反应，但反应“过头”，价格调整幅度要大于正常情形下的幅度。当消息是正面时，价格大幅上涨，随后回调至正常范围；当消息为负面时，价格迅速下探到一个超跌位置，然后触底反弹到合理水平。

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虽然所有的主动投资理念是建立在“市场是无效的”这一假设的基础上，但对于市场哪个部分最可能无效以及无效的时间，不同的人自然会有分歧。

如果市场是无效的，市场价格就可能是错误的，投资理念便取决于每个人认为市场出错的原因以及市场纠正这些错误的方式。

那些能找出市场出错原因并且根据错误来交易的投资者，有机会获得比别人更可观的回报，从而实现“战胜市场”这一成绩。

找到市场可能无效的时候，并找到出错的原因，有助于帮助投资者识别哪个策略是及时有效的，在最合适的时间选择最适合的策略，就完成了一次有效的投资。

但既然市场会纠正错误，意味着市场终究会走向有效（无效消失）。

进一步来看，我们可以得出的结论是，任何投资策略，都不可能持续有效。这也是市场有效性的现实意义：任何投资策略都不可能持续战胜市场。

达摩达兰便认为，市场不会自动变得有效，投资者意识到有利可图，并将试图战胜市场的计划付诸行动才使得市场有效。

可以说，无效市场提供了战胜市场、获取超额收益的基础。

如果市场是无效的，那么投资者就会停止寻找无效，这将导致市场再次变得无效。

因此可以说，市场有效性是一个自身的修正机制，投资者发现无效——修正无效——无效消失——停止寻找无效——市场变得无效——投资者寻找并发现无效。

周而复始。

03

投资理念是土壤，投资策略是从土壤中生出的枝桠。投资回报之于投资策略，就好比花朵之于枝桠，因此投资策略对投资者是必不可少的。没有投资策略的投资者，要不是在玩运气的游戏，要不就是盲目跟随其他人，不仅投资结果难以保障，而且还会让人心力交瘁。

比如有宏观驱动的投资、主题投资、景气度投资、核心资产等投资策略。不同时期，自有各自的投资策略具有优势。比如困境反转策略在2015年下半年到2017年跑赢；高景气策略在2017年-2021年跑赢，核心资产在2019年-2020年跑赢。

于是衍生出几乎所有投资者都在追寻一个问题的答案：在什么情况下采用最适合的投资策略。

以下是国信证券在一篇研报中的解答：

宏观经济景气度回升期间，此时基于经济周期规律、经济数据、盈利指标如ROE等进行推演和预判有效；行业比较有效区间与股债风险溢价下行、宏观经济景气度回落并行，市场风格偏成长，此时根据行业维度进行遴选，寻优景气赛道的效果较好。主题投资多发生在基本面磨底后期，市场缺乏明确的趋势性行情，对新主题的刺激较为敏感，此时根据主题的热门程度进行左侧挖掘或右侧跟随都比较奏效。

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在不同的投资理念下，投资的时间也不一样。打个比方，若只是基于对某一信息的过度反应进行投资，信息的时效性决定了投资的时间。这种情况时间大多会很短。如果是基于基本面分析，比如考虑到因为某些外资原因导致的估值压缩，那就需要一定的投资耐心。再有，如果依据的是市场非理性犯错，没有人可以预料纠偏的时间会有多久。可能很短，也可能数月。

当某一个成功的策略被公认有效后，超额收益迅速抹平，在很短时间就会变得不那么有效。

不同的风险所对应的投资策略也是不同的。如果是特有风险，只是影响一类公司，如果是市场风险，则可能对所有股票类投资都形成干扰。

恰当的投资策略，正是为了在投资方向上避免出现南辕北辙，越努力越尴尬的境地。方向不对，投入越多，损失越大。

要想成功，必须具有市场上其他投资者很少具备的某些特质，能识别自己的竞争优势，比如你是比别人更耐心，还是对流动性的需求更低，抑或是搜集和处理信息的能力更强？

“不管你的核心优势是什么，你都要培育和保护它。”

选择投资理念是成功的关键，第一步是审视自己，第二部是审视外部环境。最好的策略是既符合自己的个人特点、又符合自我需求的策略。

一般而言，投资者可以选择一个最适合自己（或者最适合当下市场）的策略，比如你相信成长的价值，那就可以等待主题爆发的机会。或者也可以采用多元投资来增加收益，比如把长期策略和短期择时相结合，第二种方法应用得当当然收益要好得多。

另外，多元化投资的一个好处是，可以避免同时受到特有风险和市场风险。投资组合的整体价值，和多元化程度的高低息息相关。持有单一标的与多元化投资相比，后者的特有风险对组合的影响，会降低到非常低的一个水平。

主要参考资料：

阿斯沃斯·达摩达兰，《投资哲学》

国信证券，《策略实操系列专题（十二）做正确事和正确做事：策略投资范式甄别》，20240821