云评论 | PMI：供需两端有所平衡，地产相关景气度低

来源：紫金天风期货研究所

【20240331】【PMI云评论】供需两端有所平衡，地产相关景气度低

观点小结

3月制造业PMI大幅上升1.7个百分点，高于历年均值，且在连续5个月处于荣枯线下方后重新回到扩张区间，表明除季节性回升以外，我国经济景气水平边际回升；内需方面年初以来多项稳增长促内需政策效果有所显现，而外需方面随着海外需求的回暖，新出口订单指数较上月大幅上升；需求的回暖带动企业生产积极性提高，企业生产和采购活动快速扩张。但需注意与历年3月制造业PMI指数相比，本次指数仍处于较低水平，且反映需求不足的企业占比仍超过60%，结合出厂价格指数较上月下滑，表明需求不足问题仍然是制约经济修复的突出问题，供大于求的矛盾尚未解决，仍需有效政策为经济保驾护航，经济修复持续性和斜率仍待观察。

生产性服务业高景气，建筑业修复斜率缓慢。在春节假期结束之后，零售、住宿餐饮以及旅游行业景气度水平大幅回落，而生产性服务业景气度水平大幅上升，扩张幅度进一步加大，流通环节景气度提升。春节假期影响消退，各地企业和工地全面返岗复工，天气逐渐转暖，建筑业传统施工旺季来临，生产经营活动扩张有所加快，但与历年春节后季节性修复情况相比，大幅低于季节性均值，表明建筑业修复斜率缓慢。

对于国债期货来说，3月PMI数据显示制造业供需两端均有所回升，且呈现外强内弱格局，生产性服务业高景气，建筑业修复斜率缓慢，地产颓势未有明显好转。我国经济回升动力有所增强，对未来经济预期有所改善，或对债市形成短期回调压力。后续需关注地产和基建端刺激政策的效果以及消费需求的持续性。

3月31日，国家统计局公布3月PMI指数，综合PMI产出指数录得52.7%，较上月大幅上升；制造业PMI指数为50.8%，较上月上升1.7个百分点；非制造业PMI指数为53.0%，较上月上升1.6个百分点。

1  基本面边际改善，供需关系有所修复

首先从季节性变化来看，春节后首月制造业PMI均较春节所在月有较大幅度提升，本次大幅上升1.7个百分点，高于历年均值，且在连续5个月处于荣枯线下方后重新回到扩张区间，表明除季节性回升以外，我国经济景气水平边际回升。大规模设备更新政策及构建新质生产力推动相关行业增长势头较快，装备制造业PMI为51.6%，较上月上升2.1个百分点；高技术制造业PMI为53.9%，较上月上升3.1个百分点，创2022年以来新高。但需注意与历年3月制造业PMI指数相比，本次指数仍处于较低水平，表明仍需有效政策为经济保驾护航，经济修复持续性和斜率仍待观察。

从需求端来看，内需方面年初以来多项稳增长促内需政策效果有所显现，新订单指数较上月大幅上升4个百分点，结束了连续5个月运行在收缩区间的状态；而外需方面随着海外需求的回暖，新出口订单指数较上月大幅上升5个百分点，在连续11个月运行在50%以下后重回扩张区间。需求结构方面，木材加工及家具、铁路船舶航空航天设备、计算机通信电子设备的新订单指数均位于55%以上较高景气区间；化学纤维及橡胶塑料制品、汽车、计算机通信电子设备的新出口订单指数处在扩张区间。但需注意，根据中国物流与采购联合会数据显示，反映需求不足的企业占比仍超过60%，表明现阶段需求不足问题仍然是制约经济修复的突出问题，供大于求的矛盾尚未解决，需求端急需更有利的刺激政策出台。

从生产和采购来看，春节假期影响消退，天气回暖，各地企业和工地全面返岗复工，且需求的回暖带动企业生产积极性提高，企业生产活动快速扩张，企业生产和采购指数大幅回升。其中，生产指数较上月上升2.4个百分点，录得52.2%；采购量指数较上月上升4.7个百分点，录得52.7%，结束连续5个月处于收缩区间的状态。从需求对于库存的消化能力可以看出，需求的回暖对库存的消化能力进一步改善，新订单指数和新出口订单指数恢复幅度均大幅高于库存指数，3月产成品库存指数为48.9%，较上月上行1个百分点。需求的回暖带动企业生产积极性提高，进而企业对于原材料的采购力度加强，原材料库存指数较上月小幅回升。企业对于原材料采购活动的增加，也进一步带动原材料购进价格指数小幅回升，近期高频数据也显示3月以来工业原料价格指数运行整体较为平稳。

但需注意的是出厂价格指数较上月有所下滑，较上月下行0.7个百分点，录得47.4%，表明现阶段产能过剩问题依旧严重。原材料购进价格指数与出厂价格指数差值有所扩大，企业成本端原材料价格平稳上涨，出厂价格大幅回落，企业经营压力仍然较大。同时作为前瞻指标出厂价格指数显示3月PPI环比或仍然偏弱。

从库存方面来看，产成品库存指数较上月上行1个百分点，录得48.9%。2月工业企业产成品存货同比增速2.4%，较上月进一步回升，企业库存企稳回升，3月PMI库存指数表明，企业补库趋势或将进一步延续。但需注意需求端恢复持续性不足带来企业补库趋势的回踩。企业对于未来的经营预期较为稳定，生产经营活动预期指数录得55.6%，处于较高景气水平。

从企业规模来看，大、中、小型制造业企业PMI指数均较上月回升。大型企业PMI为51.1%，较上月上升0.7个百分点，连续10个月运行在扩张区间；中型企业PMI为50.6%，较上月上升1.5个百分点，在连续11个月运行在50%以下后回到扩张区间；小型企业PMI为50.3%，较上月上升3.9个百分点，同样是在连续11个月运行在50%以下后回到扩张区间。由此可见中小企业景气度水平大幅提高，经济复苏范围有所扩大，微观经济主体活力进一步释放。

综合来看，3月制造业PMI大幅上升1.7个百分点，高于历年均值，且在连续5个月处于荣枯线下方后重新回到扩张区间，表明除季节性回升以外，我国经济景气水平边际回升；内需方面年初以来多项稳增长促内需政策效果有所显现，而外需方面随着海外需求的回暖，新出口订单指数较上月大幅上升；需求的回暖带动企业生产积极性提高，企业生产和采购活动快速扩张。但需注意与历年3月制造业PMI指数相比，本次指数仍处于较低水平，且反映需求不足的企业占比仍超过60%，结合出厂价格指数较上月下滑，表明需求不足问题仍然是制约经济修复的突出问题，供大于求的矛盾尚未解决，仍需有效政策为经济保驾护航，经济修复持续性和斜率仍待观察。

2 生产性服务业高景气，地产相关景气度低

3月服务业PMI录得52.4%，比上月上升1.4个百分点；建筑业PMI录得56.2%，较上月上升2.7个百分点。在春节假期结束之后，零售、住宿餐饮以及旅游行业景气度水平大幅回落，而生产性服务业景气度水平大幅上升，扩张幅度进一步加大。从行业看，流通环节景气度提升，批发、铁路运输、租赁及商务服务商务活动指数位于53%及以上；对实体经济融资支持增加也带动货币金融服务指数继续处在60%以上。而房地产行业商务活动指数继续低于临界点，景气水平较低。随着近期宏观政策方面不断为市场注入信心，企业对我国经济稳中向好的预期较为稳定，业务活动预期指数为58.2%，处于高景气区间。

建筑业PMI较上月有所回升，春节假期影响消退，各地企业和工地全面返岗复工，天气逐渐转暖，建筑业传统施工旺季来临，生产经营活动扩张有所加快，建筑业PMI为56.2%，较上月上升2.7个百分点，但与历年春节后季节性修复情况相比，大幅低于季节性均值，表明建筑业修复斜率缓慢。房屋建筑、土木工程建筑和建筑装饰行业均保持较快增长，商务活动指数均在53%以上。但建筑业新订单指数仍处于收缩区间，且销售价格指数、投入价格指数和从业人员指数均较上月有较大回落，结合房价高频数据以及30大中城市商品房成交面积也可看出，地产销售颓势仍然未有好转。后续地产和基建领域仍需有效政策出台发力。