天风2024年度策略 | 固收：2024年债市展望之社融怎么看？
我们判断，对于2024年，社融仍然依靠政策驱动，但2024年不会与2023年简单相似，当前市场并没有经历强预期交易和赎回冲击，PSL和其他结构性工具还有想象空间，还要看到防空转套利对资金和曲线形态仍可能有影响。我们预计，人民币贷款仍是主要支撑项，全年新增约24.9万亿元；企业债券基本持平2023年，余额增长0.5万亿元；政府债券新增约9.24-9.44万亿元，其中：国债和地方债净融资同比多增，特殊再融资债净融资同比少增。
结合2023年底政策表述，我们判断，政策层面对2024年社融增速仍有诉求。我们预计2024年新增社融规模约37.5-38.0万亿，增速在9.7%-9.8%。
节奏角度，2024年交易节奏还是要关注社融的走势和斜率。我们判断，2024年社融增速节奏先下后上，逐步回归增速较快水平。后续预期差可能在于社融增速在一季度到二季度的变化，关键看斜率，斜率就是预期差的程度，斜率越陡，预期差越大，反之则越小。
市场关心哪些问题？
第一，若社融增速较高且经济需求不足，参考2023年一季度，是否会通过配置力量引发利率下行？
我们判断，对于2024年，社融仍然依靠政策驱动，但2024年不会与2023年简单相似，当前市场并没有经历强预期交易和赎回冲击，PSL和其他结构性工具还有想象空间，还要看到防空转套利对资金和曲线形态仍可能有影响。
第二，社融较快增长靠什么支撑？
我们预计，人民币贷款仍是主要支撑项，全年新增约24.9万亿元；企业债券基本持平2023年，余额增长0.5万亿元；政府债券新增约9.24-9.44万亿元，其中：国债和地方债净融资同比多增，特殊再融资债净融资同比少增。
市场疑惑在于，社融较快增长和信贷均衡投放要求下，信贷少增还是不增？我们判断，化债落地过程中对社融有制约，因此更要关注其他广义财政工具是否更加有为（例如政策行专项工具结合PSL等）。PSL与其他工具下信贷可能超预期。
风险提示：数据测算误差，货币政策收紧，财政发力不及预期。
注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
