中金：日本央行货币政策“正常化”的时期或往后延迟
中金外汇研究
结论
日本央行新任行长植田和男在就任记者招待会中发言整体偏鸽，虽然指出了现行货币政策框架的多个副作用，但是短期内还是维持现有货币政策不变的方针。受植田发言的影响，我们认为日本央行在4月27-28日的议息会议中对货币政策做出调整的可能性有所降低，未来日本央行的货币政策“正常化”进程或更晚开始、更缓实施。汇率方面，短期内市场对于日本央行的“正常化”预期或大幅减退，其所带来的日元升值压力或有所减少。
日本央行（正式名称：日本银行，BankofJapan，简称“日银”）对全球金融市场有着重要影响，2022年1月以来，我们开启“中金看日银”相关系列报告，追踪日本央行动向，向投资者提供价值性信息，目前已相继发布了18篇报告（详情参考文末《中金看日银》系列报告一览表）。
①岸田-植田会谈：加强合作、暂不修改《共同声明》
2022年4月10日，日本首相岸田文雄同新任日本央行行长植田和男在首相官邸进行了首次会谈，会谈的焦点为2013年1月、“安倍经济学”背景下日本政府同日本央行签订的《共同声明》。《共同声明》中的内容强调日本央行应尽可能早期实现2%通胀目标、为“安倍经济学”的象征性文件。过去、日本政府内曾一度出现过要求修改《共同声明》的意见，认为其过度优先2%的通胀目标的实现，从而带来了压迫银行收益、市场功能低下、日元大幅贬值等副作用。然而、在昨天的会议后双方共同表示[1]“《共同声明》的想法是合适的，目前没有修改《共同声明》的必要性”。
②植田就任记者招待会：继续维持以往的鸽派发言
同岸田首相会谈后的当晚，植田还举办了就任记者招待会，我们按照要点将植田的发言内容[2]整理如下：
欧美近期金融系统风险对日本的影响：近期欧美发生的金融机构风险事件目前还是个案，并且正在恢复当中。日本目前的金融环境是宽松的，日本的金融机构具有充分的资产与流动性，目前不会形成大问题，但是也无法消除不安。
央行的作用：金融是经济的“基建”、金融的稳定是一种重要的公共服务、中央银行会通过维持一个稳定的物价从而实现稳定的金融。
对黑田行长的评价：在其任内摆脱了通缩的局面，是非常难能可贵的。设身处地去思考，如果自己在10年前成为行长，有很多决断自己是不敢做的，但是黑田都下了决断。
作为学者与政策决定者的不同：学者的想法与观点相对片面、而政策决定者需要从更多维度去思考问题。不能单纯地将其过去学者时期的言论与想法外推到今后实际的货币政策执行当中。
2%通胀目标的实现：尽全力在自己任内完成通胀目标。同时2%的通胀目标的完成绝非易事，关于何时能够实现不太好预测。
货币政策整体：基于日本的情况，过去数十年中货币政策日趋复杂也是必然的，关于未来如何调整，并不会全面的一次性大幅调整，而是逐个循序渐进地去调整。
政策检查：可以在未来对过去的货币政策的效果以及副作用做出大型的检查与验证。
YCC：基于经济与通胀的现状来看，继续目前的YCC政策是合适的。在未来也需要在合适的时机走向“正常化”，如果“正常化”难以来临，那么需要考虑其副作用、寻找可持续的货币政策框架。同时、突然“正常化”会形成巨大的调整，会尽可能避免这种情况的发生。
目前通胀情况：的确出现了很好的苗头，但是这个苗头能否持续下去还有待观察。
“春斗”结果：“春斗”的结果是令人欣慰的，但是这个结果能否持续下去还有待观察。
中金外汇组观点：日本央行货币政策“正常化”的时期或往后延迟
植田行长发言前后，市场整体将植田的发言内容视作鸽派，并作出了对应的反应。美日汇率由开会前的132.20附近在会后一度上行至133.90附近，截至目前日元也成为了本周以来的最弱G10货币。日债10年利率由会前的0.47%附近降至0.45%附近，同时日元10年期互换利率也由0.65%降至0.62%附近。
我们认为①植田的发言整体偏鸽，相较于短期内修正大规模宽松的副作用，植田或更在意货币政策的平稳运行；②植田对通胀的容忍度较高，关于目前的通胀与“春斗”的结果，植田将此视作“好的苗头”，未来能否形成持续的涨薪与涨价的正循环，还需更多时间来观察；③YCC大幅调整的诱因或改变，此前我们以及大部分市场参与者都认为日本央行未来或从减轻副作用的角度出发调整YCC，然而昨天植田的发言称[3]“基于经济与通胀的现状来看，继续目前的YCC政策是合适的”，意味着在经济与通胀不发生巨大改变之下，或愿意继续维持现有的YCC政策。
总体来看，我们认为日本央行在4月27-28日的议息会议中对货币政策做出调整的可能性有所降低。同时，考虑到未来全球经济进入衰退的可能性加大，我们认为日本央行的“正常化”可能会更晚开始、更缓实施。
汇率方面，基于植田行长上述偏鸽的货币政策态度，我们认为今年二季度美日汇率中枢可能会高于我们此前的129的预测。但往年底看，YCC仍存在调整的可能性，美联储货币政策大概率停止加息并产生降息预期，进而美债利率下行会带来日元升值的压力，我们目前维持今年四季度美日汇率120的中枢不变。
但最后需强调的是，由于YCC的调整无法提前给市场预期，因此存在一个小概率事件，即为了调整YCC而故意发言偏鸽，市场仍需留意相关风险。
责任编辑：戴明SF006