上银基金卢扬：五星载誉，历经17年淬炼的价值投资“拾贝人”
前言
过去几年全球经济环境经历了显著变迁和挑战。2018年以来，全球经济增速趋势性下降、黑天鹅事件时有发生，在此背景下，如何筛选经营能力优质且可持续的公司，如何看待产业周期、板块轮动，如何平衡短期波动与长期价值，是引发每一位专业投资人深思的命题。
作为一位在资本市场砥砺17年的投资总监，卢扬从未停止对于“真价值”的思考和探寻……
本期嘉宾
卢扬
上银基金权益投研部总监、权益投资总监、基金经理
17年证券行业从业经历，其中7.5年公募基金管理经验
硕士研究生，历任中信建投证券研究所分析师，中国国际金融有限公司分析师，上投摩根基金管理有限公司基金经理、行业专家，申万菱信基金管理有限公司权益投资部总经理、基金经理，上海联创永泉资产管理有限公司权益投资总监等职。现任上银鑫卓混合、上银鑫恒混合、上银鑫尚稳健回报6个月持有期混合基金经理。
01
17年迭代沉淀价值底色
“价值投资是一条人烟稀少的康庄大道”
自2004年从事研究工作开始，卢扬先后深研过纺织服装、轻工、有色、电子、白酒、医药、银行等行业。深厚的研究底蕴让他在成为基金经理后迅速进入状态。
博观而约取，厚积而薄发。2014年底，作为一名研究老手和投资新人，卢扬布局了一批低估值科技股的投资机会，2015年，计算机指数整体上涨101.01%，（数据来源：iFinD，数据区间2015.01.01-2015.12.31）。得益于这一投资思路的成功，探寻具备性价比的优质价值股成为卢扬日后投资生涯的重要底色。2020年，他认准核心资产的价值重估，在2020-2021年斩获较为明显的超额收益，他所管理的上银鑫卓混合A在2020年收益率为56.55%，为同期业绩比较基准17.12%的3.3倍。
“价值投资底色一直贯穿我整个投资生涯，这是一条人烟稀少的康庄大道”。在他眼里，投资是买价格和价值之间的背离，投资的本质在于找到所有者权益能持续增长，并愿意将权益持续分享给投资人的公司。
“一家公司的内在价值是它未来长期发展中可以产生的现金流的贴现值。股息率是衡量企业能否为股东创造长期价值的重要指标。”不过，除了高股息，卢扬还十分看重持续性，“我时常关注高股息公司，但我也十分看重它们能否创造持续性的盈利和持续性的分红”。
在卢扬眼里，成功的价值投资有三大必备要素：
1.独立思考，做逆向投资
“很多普通投资者惧怕市场波动，但波动恰恰能带来逆向投资的时间窗口。一般而言，当市场短时间内因情绪影响而向下波动时，优质公司的价值并不会出现大的重创，因此这恰好是买入时机，反之，如果市场向上波动，有些公司估值过高，那就应该适时降低仓位。”
价值投资的首要关键词是“低估”，价值投资者需要通过分析公司的财务报表、竞争力、盈利能力等指标，发现被市场低估的股票。在卢扬看来，想要找到这些被低估的标的，就需要做一个勤奋的“拾贝人”，努力在无人问津的地方寻找被忽略的投资机会。“沙滩潮起潮落，浪潮不断洗刷，我们需要勤翻石头，保持冷静，为投资者找到合适的贝壳，每隔一定时间，再根据年报、季报等材料，把背篓里的贝壳重新筛选。”
2. 合理预期，中长期持有
当前的中国已进入了一个低通胀、中低速增长时期，在卢扬眼里，认清这一大的前提是他所有投资决策的基础。“当前我国已出现人口增速放缓，这大概率会导致GDP的潜在增速放缓，因此预期回报率也要下降。曾经的GDP名义增长率是8%-10%，为了跑赢名义GDP，投资人们对当时每年回报只有0-5%的标的就不太关注，而现在GDP增速放缓，那我们首先需要调整预期。”
在卢扬看来，调整好了预期，才能做到“持有”。“正是因为有了合理预期，所以能有底气中长期持有”。他坚持以企业自由现金流作为回报的核心，认为频繁交易可能导致投资者错过优质企业的可持续增长。
3.敬畏风险，多行业配置
“知道自己不知道”是他对自己当前投资哲学的总结。资本市场沉浮17年，卢扬历经多次牛熊转换，对于风险控制也有自己的方法论。“大家通过定期报告可以发现，我的整体风格比较分散和均衡。就算是再看好的行业和个股，我都会控制比例。很多行业之间会形成自平衡的关系，有些跌，另一些可能涨，所以我整体的组合波动就会相对较小。”
“我希望对投资者负责，没人能预知未来，所以我选择均衡分散，从源头控制波动。”
02
深研市场秉持乐观信念
“很多上市公司还有非常长的价值回归之路”
股票价格不反映它的价值，怎么办？只能等待，候场时间总是煎熬，但卢扬一直保持乐观态度，他的乐观，源自对资本市场的深入研究和了解，也源自对自身投资策略的信念。
中国经济韧性强、潜力足、回旋余地广，长期向好的基本面没有改变，与此同时，中国仍是全球增长最大引擎，高质量发展也正扎实推进，新产业、新模式、新动能不断催化。受政策支持及各方面因素影响，当前A股市场环境已经在逐步改善，估值相对较低，投资回报的来源也在发生变化，上市公司正越发重视股东回报。
在此背景下，卢扬不断打磨自己的内在价值评估能力，对当前市场有着独到的见解。“目前国内很多优质上市公司的价值回归之路刚刚开始，许多公司被严重低估，低估是动态概念，从纵向时间维度来看，他们低于历史过往时期，从横向空间维度看，它们在世界同类公司中亦处于低估状态。我看重上市公司持续创造自由现金流和持续分红的能力，目前看，这些公司分布在各个行业，有银行、纺织服装、交通运输、资源、公共事业等，正因如此，我一直对未来抱着乐观心态。”
他的乐观信念映射在了过往的投资中，在上银鑫卓混合的2023年4季报中，卢扬写下了这样一段话：“2023年4季度以来，本基金维持了前期对低估值、高股息的运营商、石油、煤炭、国有大行、高速公路等行业的较高配置，这些行业也是4季度风险偏好回落的背景下较为受益的品种。本基金相信，这些行业的龙头个股都是中国特色估值体系中最为受益的品种，因为它们都具备了高分红、低PB以及管理改善提升ROE的能力，与国际可比公司相比估值都是显著低估，同时经济的温和复苏也带动它们的下游需求稳定增长，随着它们盈利能力的持续改善，将会迎来估值的持续修复。”
注：摘自基金2023年4季度定期报告，以上观点仅代表2023年第4季度末本基金持仓情况，并不代表当前投资比例与持仓情况，也不预示未来股投资比例与持仓情况。
他提到的高股息板块表现如何？我们可以看看相关数据。
2023年，沪深300指数全年下跌11.38%，A股市场主流宽基指数大都呈现负收益。而代表高股息板块的中证红利指数表现出较好的防御性，全年上涨0.89%，跑赢一众主流宽基指数。
2024年开年至今，中证红利指数再度上涨7.26%，同期沪深300指涨幅为2.09%。以煤炭、电力、航运为代表的周期板块大幅走强，这些都属于高股息率的代表性品种。（数据来源：iFinD，数据区间2024.01.01-2024.3.27）
03
投研合力传承协作精神
“希望团队每个人都能成为更好的自己”
基金公司的核心竞争力是投研实力。上银基金创立以来一直鼓励扎实深入的研究，希望通过理念的统一、资源的共享，以及自主培养的、经验丰富的团队，在强调协作的文化支持下，实现高质量、可持续发展。近年来，在投委会的统一领导下，公司正着力建设和完善投研一体化平台，目前已建立“投委引领、专委深化、小组攻坚”投研管理模式，各团队成员可以互相学习、分享信息和策略，从而提高决策质量和效率。另一方面，秉持“人适其岗、岗得其人”的用人原则，建立了差异化且注重长期的考核激励机制，坚持吸纳外部优秀金融人才和自主培养内部中生代并重，打造了一支忠诚度高、专业能力强、注重团队协作的人才队伍。
作为权益投研部总监，卢扬深知团队协作的重要性，“当投资股票数量增多，单个研究员、基金经理的研究能力就会遭遇瓶颈。因此，在机制上，我们采用投研一体化小组的团队协作模式，根据不同的产品实现灵活作战，团队成员之间互相成就、彼此成长；在人员配置上，目前已实现全行业覆盖，细分为消费组、TMT组、周期组、金融地产和高端制造五个小组，在行业比较中增加研究员对行业的理解。当前已实现基金经理与研究员的合理配置，同时，积极利用内外部研究资源为投资提供支持，形成投资合力。”
与此同时，他还一直鼓励团队成员“做更好的自己”。“我们肩负信托责任，想要努力为投资人赚取收益，这就需要充分发挥每个人的主观能动性。因此，我们鼓励团队成员在彼此合作的前提下形成自己的研究方法和价值判断，敢于质疑、独立表达，最终形成团队合力。”鼓励分享、倡导合作，也让上银基金权益团队收获了较为亮眼的长期业绩。在海通证券公布的《基金公司权益及固定收益类资产分类评分排行榜》中，上银基金权益类基金近5年绝对收益分类评分位列行业15/121（前13%）③。
展望未来，上银基金将紧密围绕国家战略发展布局，顺应国家政策导向，根据市场发展和投资者需求适时推出相关产品，支持实体经济发展、切实服务居民财富管理需求，助力行业高质量发展。
后记
问：请您用一句话总结对投资的看法？
卢扬：“投资是件很幸福的事，它让我每一天都有收获和沉淀，每一天都值得。”
注①：产品业绩排名、评级数据来源：海通证券，《基金业绩评价报告》，数据截止时间：2024.3.29，报告发布时间：2024.3.30。海通证券同类型分类：混合型-主动混合开放型-强股混合型；银河证券，《单只基金星级评价季度公开报告》，数据截止时间：2024.4.5，同类型分类：混合基金-偏股型基金-偏股型基金(股票上下限60%-95%)(A类)。
注②：上银鑫卓混合A近半年收益率、业绩比较基准数据来源于上银基金，经托管行复核，沪深300数据来源于Wind，数据截至2024年3月4日。上银鑫卓混合A成立于2020年1月21日，2020-2023年收益率/业绩比较基准分别为56.55%/17.12%、12.65%/-2.73%、-28.01%/-15.20%、-3.42%/-7.37%，成立至今收益率/业绩比较基准为37.98%/-8.10%。上银鑫卓混合C成立于2022年5月20日，2022、2023年收益率/业绩比较基准分别为-5.23%/-2.07%、-4.01%/-7.37%，成立至今收益率/业绩比较基准为2.26%/-6.85%。以上完整年度业绩数据来源于基金定期报告，成立至今业绩数据来源于上银基金，经托管行复核。现任基金经理任职情况：卢扬2020.8.17至今，历任基金经理任职情况：赵治烨2020.1.21-2021.1.29，程子旭2020.1.21-2020.5.12。
除上银鑫卓混合外，卢扬目前管理以下2只同类基金：上银鑫尚稳健回报6个月持有期混合成立于2021年7月20日，业绩比较基准为沪深300指数收益率×55%+中债综合全价指数收益率×45%，A类份额2021-2023年收益率/业绩比较基准分别为-0.22%/-1.36%、-18.44%/-11.90%、-4.45%/-5.36%，C类份额2021-2023年收益率/业绩比较基准分别为-0.49%/-1.36%、-18.92%/-11.90%、-5.02%/-5.36%；上银鑫恒混合成立于2020年11月18日，业绩比较基准为沪深300指数收益率×70%+中债综合指数收益率×30%，A类份额2021-2023年收益率/业绩比较基准分别为11.85%/-2.73%、-29.49%/-15.20%、-6.54%/-7.37%，C类份额成立于2022年1月17日，2022、2023年收益率/业绩比较基准分别为-24.84%/-12.59%、-9.27%/-7.37%。
注③：权益类基金排名数据时间区间2019.1.2-2023.12.29，数据来源于海通证券《基金公司权益及固定收益类资产分类评分排行榜》，发布日期为2023.12.31。基金管理公司分类评分业绩是指基金公司管理的主动型基金净值增长率的分类业绩标准分按照期间管理资产规模加权计算的平均净值增长率。业绩标准分的计算方法为:（单只基金净值增长率-同类型产品净值增长率均值）/同类型产品净值增长率标准差。
风险提示：基金有风险，投资需谨慎。投资人购买基金时应详细阅读本基金的基金合同、招募说明书和基金产品资料概要等法律文件，全面了解产品风险，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，根据自身的投资目标、投资期限以及风险承受能力等因素，理性判断并谨慎做出投资决策。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金财产,但不保证基金本金不受损失，不保证基金一定盈利,也不保证最低收益。基金产品存在收益波动风险，基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现。