航天彩虹研究报告：军用无人机核心制造商，两大业务板块助力增长

1、无人机领域核心制造商，发展前景广阔

1.1、公司主要发展历程及股权结构

浙江南洋科技股份有限公司成立于2001年11月30日，于2010年4月13日在深圳证券交易所上市，公司于2017年正式完成了交易总价值为313,632万元的并购重组项目，通过股份无偿划转、发行股份购买资产的方式获得了彩虹无人机科技有限公司100%股权，航天神舟飞行器有限公司84%股权，从此正式经营无人机及相关产品的主营业务，并于2018年12月13日更名为航天彩虹无人机股份有限公司，证券简称由“南洋科技”变更为“航天彩虹”。公司主营无人机及相关产品、新材料两大业务，无人机业务主要包括无人机系统销售、多元化应用服务和高端无人机设计研发等；新材料业务包括功能聚酯薄膜、光学薄膜两大业务板块。

公司无人机业务的主要产品和服务有整机产品、中程产品、远程产品、任务载荷及配套设备、无人机应用服务。经过多年始终坚持科技创新的发展模式的技术沉淀，公司已成为集研发设计、生产制造与运营服务为一体的国际化制造商，是国内中高端无人机产业的主导力量。公司已拥有远中近程、高中低空、高速和低速相结合等无人机应用体系，具有自主研发的旋翼直升机、隐身无人机、智能集群无人机系统、中大型察打一体无人机、无人机机载武器等类别的多个成熟或在研产品，逐渐开拓国内外军民市场。

新材料业务方面，公司聚焦功能聚酯薄膜、光学膜两大业务版块，自初创成立时就专注于电子薄膜制造，经过多年深耕于高科技电子薄膜领域的工艺技术创新和新产品研发，尤其是超薄类聚酯膜材料，已经确立了在功能聚酯薄膜行业的领先位置。公司具备年产8万吨各类聚酯材料的生产能力，产品涵盖光伏背板背材用膜，工业、电子与电气用膜，光学用膜，保护膜，电子、胶带用膜，版纸用膜等多领域多规格产品。

2017年12月，公司控股股东由邵雨田、邵奕兴变更为中国航天空气动力技术研究院。本公司的母公司为航天气动院,直接持股比例为20.71%，最终控制方为中国航天科技集团有限公司。公司以军用无人机产业和新材料产业为重点经营方向，自主研发的军用无人机涵盖海内、海外市场，常年与多家军贸公司维持紧密合作关系，是我国拥有无人机出口用户国数量最多的公司。同时逐渐从军用领域向民用领域拓展，逐渐完成了在森林防火、应急测绘、航空物探、应急救援等各类任务的应用系统研制和飞行试验。

公司于2021年已通过参股权转让合肥微晶公司和清算解散南洋慧通公司的议案，进一步实现公司管理瘦身提效，从而推动长期经营质量提升。截止至2021年年报，公司主要子公司包括：彩虹无人机科技有限公司、航天神舟飞行棋有限公司、浙江南洋科技有限公司、杭州南洋新材料科技有限公司、宁波东旭成新材料科技有限公司、北京南洋慧通新技术有限公司等。其中子公司彩虹公司以及神飞公司主要承担中大型无人机及机载武器的研发、设计、生产及国内型号任务，以适应无人机国内型号市场、国际业务市场和民用市场的差异化管理要求。

1.2、短期业绩承压，基本面稳中有望加速上行

公司主要经营军用无人机及相关技术应用服务、新材料的研发制造营销一体化两大主营业务。在无人机业务板块，公司主要从事军事无人机及其任务载荷与配套设备（含武器系统）的研发、设计、生产、制造、试验、销售、服务等，在布局军用领域的同时逐渐拓宽民用市场，利用自主研发的技术创新体系不断在航空物探、环境监测、卫星通信、应急测绘、农林保护、灾害救援、安全维稳、水文监测等领域开发技术应用服务，并持续进行飞行试验，在航空物探和应急测绘领域已先行于行业内其他公司进入产业化阶段，预计未来将继续推动民用领域，服务于国民经济领域。

在新材料业务板块，公司以生产研发功能聚酯薄膜为主，在技术壁垒相对较高的超薄类功能性薄膜的高科技薄膜行业具备自主研发能力，占据了行业领先位置，同时公司的光学膜产品种类丰富，已成功构建反射膜、增亮膜等产品体系，能够根据客户各种个性化需求制造光学薄膜。公司现已具备年产8万吨聚酯薄膜等材料的生产能力，随着公司逐步投资扩建生产线项目，产能有望拉动市占率进一步提高。

航天彩虹2021年度实现总营业收入29.14亿元，同比减少2.49%，其中航空航天产品制造产业实现营收14.53亿元，新材料业务产品实现营收14.02亿元。自2019年开始，因无人机出口业务受疫情影响，公司总营业收入略有下滑，2020年总营业收入为29.88亿元，同比减少3.62%，但公司业绩总体较平稳。2021年公司的无人机业务板块营业收入为14.53亿元，新材料业务板块营业收入为14.02亿元。自2018年起，公司正式开始经营无人机业务，两个业务板块营业收入大致为1:1，收入水平较为接近。

自2017年公司实施重大资产重组事项以来，归母净利润稳健增长，至2020年公司归母净利润达到了2.74亿元，同比增长18.1%。公司2021年实现归母净利润为2.28亿元，同比减少16.9%。2021年公司无人机业务板块毛利润为3.70亿元，同比减少27.44%，新材料板块毛利润为3.18亿元，同比增长34.7%。2017-2019年无人机产业的毛利润呈现上升趋势，但近三年有所下降，其主要原因是无人机产品结构发生了变化，即无人机出口业务受海外疫情的影响有所下降。由于公司的无人机对外出口业务所占比重较大，因此国外市场签约额下降会对公司无人机业务净利润以及毛利润造成较大的影响。随着公司逐步与多个国外用户达成续订、增订意向，以及通过增加民用无人机应用体系、继续开拓国内无人机市场、调整细分产品业务比重等多种措施积极应对风险，公司盈利水平在未来有望得到提高。

近3年来公司的毛利率呈现下降的趋势，2019-2021年公司的毛利率分别为27.27%、25.26%、24.24%，2021年航天彩虹的毛利率减少1.02pct。净利率相对较稳定但整体仍有小幅度减小，2019-2021年分别为8.52%、10.01%、8.28%。2021年航天彩虹的无人机业务板块毛利率为25.44%，新材料业务板块为22.7%，近5年新材料业务的毛利率呈现上升趋势，但无人机产业的毛利率在2019-2021年分别下降了1.81pct、3.1pct、9.15pct。

通过对公司年报中财务报表的分析，我们得出以下两个原因：首先，受海外疫情影响，2019-2021年国外业务的总营业收入分别为9.01、8.2、5.48亿元，分别同比下降了16.79%、9.02%、33.19%。同时2021年国外业务毛利率为37.6%，高于国内业务的21.2%。国外出口业务收入减少和国外出口业务毛利率本身低于国内业务两个因素共同作用引起公司无人机产品业务的毛利率下降。2022年，随着国外业务逐渐回归正常水平、订单的交付数量增加，有望在未来改善盈利能力并逐步提升毛利率。

现金流方面，2019-2020年的现金流量水平较高，分别为3.22亿元、4.11亿元，2021年公司经营活动产生的现金流量净额为0.38亿元，较上年同比变动90.68%。其主要原因为本期支付货款与结算往来款的现金支出增加，以及增加研发投入导致的现金支出增加，并且受疫情影响导致产品业务、提供劳务服务等收到的现金减少。

2、我国军用无人机需求增大，与发达国家仍有较大差距

2.1、军用无人机：建设现代化高端军事体系的重要力量

军用无人机是由遥控设备或自备程序控制操纵的不载人飞机。根据其控制方式，主要分为无线电遥控、自动程序控制和综合控制三种类型。无人机系统是一个集成有飞行器平台、飞行控制与导航、信息传输与处理、任务载荷，以及地面运输与保障等系统的高度综合系统。综观当前世界军事潮流趋势，未来战场将朝着无人化、智能化的方向深入发展，无人机在未来作战中将在更多领域被广泛使用。侦察机、诱饵机、攻击机等都出现了无人作战的影子，以美国为首的军事大国在无人作战上的应用已走在了世界的前列。军用无人机被研制问世以来，各军事强国对其的技术不断革新，与此同时，战争的形态也在持续发生日新月异的变化，从而不断呼唤新装备新技术，这也使得军用无人机技术的改进始终面临着需要不断适应新的战场需要的压力。

作为新兴的空中作战力量，无人机不仅可以提供持久的情报、监视和侦察能力，还可提供精确和及时的火力支持，并以零人员伤亡、非接触、可远程作战等特点，受到越来越多国家的重视。在军事需求牵引和技术进步推动下，无人机性能和规模快速发展，战场运用越来越广泛，作战能力和贡献度越来越大，成为军事竞争的新热点。军用无人机作为未来智能化空战体系的核心，随着相应技术水平的提高，其作战功能和应用场景不断得到扩大。军用无人机可应用于空中加油、战场支援、助推导弹防御机制、海上广域监视探测、低成本可消耗武器平台等应用场景，作为全自动的智能化飞行器，可以通过自动程序控制系统，以相较于人为操控更加快速地对实时场景做出反应并计算出当下最佳的应对措施。

无人机具有分布式、小型化、低成本的特点，可大大提高作战体系的综合作战能力和战场生存能力。根据不同的军事用途和作战任务，可将军用无人机分为：无人侦察机/监视机和无人战斗机。

军用无人机具有人员零伤亡、作战性能优越、成本低等显著特点，已经逐步成为现代战争不可或缺的重要武器平台，所执行的任务已从空中侦察、战场监视和支援有人驾驶战斗机向压制敌方防空系统、实施快速地面打击和导弹防御等领域扩展，正在逐步实现从辅助作战手段向基本作战手段的跨越。，随着无人机自主控制性能的不断提升以及无人机技术的智能化，军用无人机将往机身隐身化、高空高速长航时、任务载荷小型化、高度智能化等趋势上发展。

2.2军用无人机需求缺口放大，市场景气度有望持续提升由于无人机在军用及民用领域都具有良好的实用性，世界各国开始重视无人机的相关技术研发，无人机技术日渐成熟，现已成为军用的空中加油、战场支援、助推导弹防御、空域监视探测以及民用的航拍摄影、农作灌溉、农林植保、实景三维等领域的关键技术。根据美国前沿科技研究机构ABIResearch预测，全球未来10年无人机市场将强劲增长，预计到2030年，无人机市场价值将达到920亿美元，复合年增长率将比2020年高出25%。

其中，军用无人机作为高性能信息化武器，是现代信息技术发展成果在军事方面的重要体现。自20世纪70年代以来，全球范围内不断有国家内部或者国家与国家之间爆发冲突，军用无人机也成为了增强国家自身国防实力的重要手段。并且军用无人机越来越频繁地出现在局部战争中，无人机的发展也被越来越多的国家置于重要的地位。根据蒂尔集团的报告，2019年-2028年全球军用无人机年产值（含采购）逐年增长，到2028年产值预计达到147.98亿美元，年产值（含采购）复合增长率约5.36%，市场保持可持续的稳定发展。

随着全球无人机产业已进入快速增长期，已成为世界各国竞相发展的热点领域，在军用无人机领域，中国的地位不断攀升，直至成为全球第三大军用无人机出口国。根据斯德哥尔摩国际和平研究所（SIPRI）统计，2010年至2020年度，无人机军贸市场中以色列出口份额最大，约占军贸市场31%，美国市场份额约28%，中国市场份额约17%，其他国家无人机系统军贸出口规模合计占比约25%，中国无人机出口的主力机型为“翼龙”和“彩虹”系列无人机。

我国着眼建设与中国国际地位相称、与国家安全和发展利益相适应的国防和军队，进一步缩小与世界先进军事水平的差距，国防费规模保持稳步增长，为我国军工行业的基本面提供了坚实的保障。根据预算草案，国防支出13,553亿元，增长6.8%。2021年前，我国国防预算的增速一直略高于GDP的增速，由于疫情原因导致我国2020年GDP较低，2021年GDP增速发生反弹，从而超越国防预算的增速。随着我国国防预算的逐年增加，以及无人机作为军队信息化的代表在我国装备发展的地位不断提升。根据航天彩虹2021年报显示，预计到2023年，我国军用无人机市场规模有望达到350亿元，年均复合增长率达到23%，估算到2025年该市场规模将突破500亿元。

在军费绝对数值方面，2020年中国国防支出预算约为1782亿美元，美国为7500亿美元，2021年中国国防支出预算约为2090亿美元，美国为7400亿美元。在军费与GDP占比方面，2017至2021年的数据显示，中国国防费占国内生产总值平均比重约为1.24%，远低于美国的约3.24%。无论是国防预算的绝对数值还是相对数值，我国的国防预算支出与美国仍有较大差距。2022年全国财政安排国防支出预算14760.81亿元，比上年预算执行数增长7.1%。这是时隔两年后中国国防经费增速重回“7%时代”。新冠疫情暴发之后的2020和2021年，中国国防经费增长均在7%以下。2020年中国国防支出预算为12680亿元人民币(约1782亿美元)，比上年度增长6.6%，2021年则为13795.44亿元人民币（约2090亿美元），比2020年增长6.8％。在此前，2016年至2019年国防预算增长率均在7%（含）以上。

2019-2021年我国国防预算占GDP比重分别为：1.21%、1.25%、1.27%，呈上升趋势，国防预算逐年提高。军事专家宋忠平认为，当前中国面临的外部威胁越来越大，维护国家安全、主权和发展利益是迫切要做的事情。但中国现在的军费开支太少，美国、日本等国家都在大幅度调整军费，所以必须要适度的提高军费，维护国家安全。根据统计数据，我国2021年的军费仅次于美国，但是我国国防军费占国内生产总值的比例与美国、俄罗斯、英国、以色列等军事强国相比处于低位，未来提升空间较大。随着我国军费投入持续快速增长以及现代信息化战争需求不断释放，我国军费将更多投入至军用无人机等武器装备建设领域，无人机系统更新换代需求将加速释放，我国军用无人机行业将迎来加速发展。

自20世纪70年代以来，军用无人机越来越频繁地出现在局部战争中，无人机的发展也被越来越多的国家置于重要的地位。世界范围内，美国与以色列的无人机发展相对领先，西欧发达国家和其他地区的一些发展中国家也有各自的进展。目前，美国的无人机技术处在世界领先的水平，其主要的研究对象和发展方向是长航时无人机、无人作战飞机、微型无人机和特种无人机。以色列是无人机的出口大国，无论是技术还是产量，在世界范围内排名都非常靠前，所以军用和民用无人机产品在国际市场上的占有率也相对较高。军用无人机技术领域两极分化较明显，凭借“彩虹”、“翼龙”、“翔龙”、“云影”系列无人机，我国军用无人机技术迈入世界前列，但仍存在短期内难以赶上的差距。

随着无人机的不断发展，军用无人机不再仅执行情报收集、长期监视和侦察任务，能够完成的任务类型已扩展到电子攻击、火力打击、破坏敌方网络节点或通信中继等领域。作为军用无人机技术处于世界领先水平的美国，其拥有的现役军用无人机不仅技术先进，并且种类繁多，美军侦察无人机型号较多,有重型、中型和轻型。重型代表型号有RQ-4B“全球鹰”、MQ-8B/C“火力侦察兵”;中型代表型号有RQ-7B“影子”、RQ-2B“先锋”等;轻型代表型号则有XPV-1“燕鸥”和XPV-2“灰鲭鲨”。从型号分布看,侦察型无人机以中型为主,占比达到58%,其次为轻型,占比达到24%,重型占比为18%。

从美军无人机与我国军用无人机参数对比上看，美军无人机的最大起飞高度、最高巡航速度、最大飞行高度以及续航时长都领先于我国。美国的RQ-4A军用无人机自主飞行时间长达36小时，可以完成跨洲际飞行，能够完成从美国本土起飞到达全球任何地点的侦察任务。RQ-4A无人机更先进之处在于，它能与现有的“联合可部署智能支援系统”（JDISS）和“全球指挥控制系统”（GCCS）联接，图像能直接而实时地传送给指挥官使用，用于指示目标、预警、快速攻击、战斗评估与再攻击。同时，美国国防部计划把无人驾驶飞行器的数量增加近一倍，从2012年的340架增至2021年的650架，美军的无人机数目将在未来10年内大幅增加。

美国作为最早在战场使用无人机的国家，也是无人机使用经验最丰富的国家。从越南战争中无人侦察机战场首秀，到科索沃战争中大量无人机成为侦察监视主力；从阿富汗战争中首次实施对地精确打击，到伊拉克战争中广泛全面使用，美国不断拓展无人机的应用领域。在无人机谱系种类方面，美国军用无人机涵盖了近空、中空、高空以及近程、中程、远程多种类型的机型，我国在高空、长航时以及小型无人机领域都缺乏具有一定代表性的无人机机型，我国军用无人机机型有待进一步完善。

2.3、十九大提出“加快军事智能化发展”，政策驱动产业快速发展

近年来，我国陆续出台了多项与无人机等航空装备制造业有关的战略规划、资金扶持等方面的政策制度，相关政策确立了军用无人机属于国家战略性高科技产业，在国民经济以及国防力量中具有重要的战略地位，并从发展战略、行业立法、产业政策、财政投入等方向全面推动航空产业健康快速发展。我国国防建设已进入快速发展期，十九大报告中提出要“加快军事智能化发展，提高基于网络信息体系的联合作战能力、全域作战能力”。

2018年11月，航空工业发布了《无人机系统发展白皮书》，白皮书中指出，到2025年，集团将建成核心能力突出、产品谱系完备、全面开放融合、具备国际竞争力的无人机系统产业体系；到2035年，在无人机关键技术领域达到世界一流水平，满足建设世界一流军队的需要。在全面推进武器装备现代化、构建中国特色现代化作战体系的重要阶段，无人机作为作战体系中重要的武器装备类型之一，将受益于航空装备相关扶持政策。

在军用无人机领域，为推动我国国防工业快速高质量发展，近年来我国政府、国防科工局等行业主管部门发布了《新时代的中国国防》《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》等行业支持政策，明确了军事高新技术以信息化为核心，提出了军事技术发展的精确化、智能化、隐身化及无人化趋势，明确了军贸是建设先进国防科技工业体系、促进武器装备建设和服务军事力量走出去的重要途径，是抢占国际高端市场的重要抓手，为公司军用无人机系统发展创造了良好的政策环境。

3、集研发制造运营于一体，谱系产品较完善

3.1、无人机技术创新实力雄厚，构建完整产品应用体系

航天彩虹作为军用无人机的系统集成商和整机制造企业，在产业链中处于核心位置，主要从事无人机系统创新研发、总体设计以及总装工作，同时也在军用无人机的细分系统产业链中从事机载武器的研发与生产。

公司研制的“彩虹”系列无人机已经从中高空领域逐渐普及到低空领域，并已成功构建远中近程、高低速互补、固定翼旋翼兼备的无人机产品平台布局。公司已具有多种受到国际认可的成熟产品，主要包括8系列旋翼机/直升机、彩虹-3中空多用途无人机、彩虹-4中空侦察/打击无人机、彩虹-5中高空长航时无人机、彩虹-804D复合翼垂直起降无人机等，未来将继续研制出适用于更多作战场景以及满足于个性化应用领域的军用无人机，公司已有彩虹-6大型双发高速多用途无人机、彩虹-7隐身无人机、彩虹-10无人倾转旋翼机、彩虹-101无人自转旋翼机、彩虹-817微型攻击无人机、智能集群无人机系统以及巡飞弹等在研产品，产品应用体系较完整。

研发技术创新优势是公司的核心竞争力，公司作为国内唯一兼具中大型无人机和机载武器研制能力的单位，在“彩虹”系列军用无人机以及机载武器等产品上具备完全自主知识产权的核心技术，形成总体设计、结构强度、导航飞控、综合航电、指挥控制、载荷应用、试验试飞等学科专业齐全的研究体系，公司2021年年报显示，公司共有367项专利及软件著作权。

气动技术作为航空飞行技术中最重要的技术之一，是推动军用无人机技术发展进步的基础，在未来无人机向高空、高速、高航时方向发展的道路中，气动技术是最重要的源动力之一。公司掌握了气动核心技术优势，在飞行器新概念气动布局研究、气动外形特性预测及设计等方面取得了大量原创性成果，利用该技术在飞行力学、飞行控制方面的研究均处于国内领先水平。公司在对全新机型无人机进行研发时利用这一优势，可在其他设备条件基本不变的情况下，快速研发不同机型的无人机，从而极大程度降低设计成本，实现降本提效。公司能够利用气动技术缩短研制新无人机的研发周期，并将平台综合系统性能发挥到最佳状态，使得公司在无人机领域具有较强的竞争优势。

除了整机研发，公司还同步研制用于配装彩虹无人机的射手系列空地导弹机载武器，通过有效发挥系统集成优势，能够发挥出无人机和弹药的最大协同效能，无人机可为智能弹药研制提供飞行验证平台，弹药的大量应用亦可快速提升无人机的改进研制和性能提升，公司自主研制的AR-1、AR-2“射手”系列空地导弹因其极高的性价比，在国际军售市场上受到海外多个国家大量采购，同时公司还在继续研制改进以AR系列为基础的80公斤级AR-4空地导弹。

AR系列空对地导弹是“彩虹”系列无人机的“战鹰利爪”。从2008年第一发动力外形弹进行发射试验算起，AR家族已经有着十年以上发展历程，由当年单一的40公斤级AR-1导弹，发展为多类多型的导弹家族。AR-2与美军常用的地狱火导弹相比，两者射程同样是8公里，但地狱火导弹重量是48公斤，超过AR-2的两倍，另外地狱火导弹造价昂贵，大约为AR-2的5倍。凭借较高的性价比，AR-2有望与美国的AGM-114“地狱火”导弹共享市场份额，AR-2空地导弹有着良好的市场前景。同时，AR系列导弹的发展，使“彩虹”无人机如虎添翼，可以预见，挂载AR导弹的“彩虹”无人机必将继续扬威沙场。

3.2、公司无人机业务潜力较大，盈利空间有望持续扩大

航天彩虹目前已具备多种军用无人机系统产品，公司现在经营业务中主要以彩虹-4、彩虹-5等中大型无人机为主，彩虹-4的销售数量占大多数且目前在手订单充足。与彩虹-4无人机相比，公司成熟产品中的新一代彩虹-5无人机在翼展、有效载荷、起飞重量、飞行航程以及飞行高度和速度等全方面实现了更迭升级改进，其中起飞重量和飞行高度实现翻倍增加，分别达到了3300kg和15000m，在国外市场中，彩虹无人机具有保有量大、使用频次高、实战经验丰富、用户体验好等优势，因此在同类产品中具有较大竞争优势。公司以彩虹-4无人机为基础进行升级更新的彩虹-5无人机目前已实现小批量销售，凭借彩虹-5无人机的优异性能，未来的采购数量有望实现进一步增大。

2018年至2027年，全球军用无人机主要产值集中在无人战斗机系统、中空长航时无人机系统及高空长航时无人机系统领域，其中中空长航时无人机系统及高空长航时无人机系统十年总产值为430.50亿美元，市场发展空间广阔。公司主要产品彩虹-4中空侦察/打击无人机、彩虹-5中高空长航时无人机属于上述统计数据中的中空长航时无人机系统及高空长航时无人机系统。中空长航时无人机系统及高空长航时无人机系统约占整个军用无人机市场48%的市场份额，在军用侦察监视、火力打击、反潜巡逻等领域具有广泛的应用和广阔的市场发展空间。

公司今年的研发任务进展良好，在加快研发进度的同时，公司能够根据需求方的需求节奏变化从而对无人机的研发节奏进行调整。高端无人机研发项目的计划研制周期为2-3年，隐身无人机的研发时间为3年左右，虽然公司的研发进度会受到无人机动力系统与整体飞行平台的适配度等关键环节研发突破的影响，但凭借公司具备全过程独立承担相关型号项目的能力，预计2024-2025年公司的彩虹-6大型双发高速多用途无人机、彩虹-7隐身无人机将研制成功并逐步走向市场。

2021年公司无人机及相关产品营业收入为11.18亿元，同比增长5.15%，2020年因无人机出口业务受疫情影响，公司总营业收入略有下滑。在营业收入占比方面，公司2021年航空航天产品制造收入占总营业收入的49.86%，自资产重组后，该行业的营业收入常年保持总营业收入的50%左右。根据2022年一季度报以及投资者关系活动记录表中显示，今年一季报实现营收7.2亿，同比增长46%左右，归母净利润同比增长82%，且营收增长主要来自无人机板块，新材料板块营收略有下降，预计今年航空航天产品制造收入比重将达到60%，同时在绝对数值上实现较大幅度增长。

将军用无人机行业内主营业务同为军用无人机系统及相关产品的中航（成都）无人机系统股份有限公司（以下简称中无人机）作为参照公司，中无人机主要无人机产品为翼龙1、翼龙-1D、翼龙-2等大型无人机系统。基于目前的经营状况和市场环境，中无人机预计2022年1-6月可实现营业收入为150,000万元至165,000万元，较去年同期增长33.50%至46.86%。

根据航天彩虹2022年一季度报告及投资者关系活动记录表，公司今年无人机销售订单有所增加，营收增长主要来自无人机板块，一季度主营业务收入为7.24亿元，同比增长46.08%，一季度归属于上市公司股东的净利润为0.35亿元。同比增长82.34%。根据军用无人机行业市场巨大发展潜力，同时公司的彩虹-5、彩虹-6无人机等新型高端军用无人机逐渐走向市场，“彩虹”系列无人机在行业内具有独特的竞争优势，我们预计航天彩虹2022年在军用无人机系统及相关产品的收入增速可能高于行业平均水平，实现30-35%的增长。

3.3、公司基本面情况较好，国内市场份额有望持续提升

2021年，航天彩虹公司国内、国外营业收入分别为23.66、5.48亿元，国内外业分别务占比81.2%、18.8%。2017-2021年，国内业务收入占总营业收入比重由2017年的42.28%逐年提高至81.2%，国外业务收入占比由2017年的57.72%逐年降低至18.8%。根据投资者关系管理档案，2020年公司无人机业务的国内/国外收入比约为1:1，2021年这个比例变成了近5:2，反映了2021年国内需求的快速增长。国内外业务毛利率的变化同样也进一步证明公司调整海内外产品销售模式的明智之举：虽然国外业务毛利率在2017-2021年一直高于国内业务，但国内业务的毛利率由2018年的18.12%提升至2021年的21.15%，呈上升趋势，而国外业务毛利率呈下降趋势，公司提前布局海内外业务结构有利于长期经营状况的改善。

同样作为军用无人机行业内的核心制造商，中航（成都）无人机系统股份有限公司（以下简称中无人机）在国内外业务收入占比上截然不同，2021年中无人机军贸销售业务收入22.17亿元，占总收入的89.55%，而内销收入仅占10.45%，并且2019-2021年军贸销售收入占比始终保持86%以上。翼龙无人机作为军贸产品，根据我国军品贸易特点，需通过军贸公司向境外用户销售，因此报告期内公司军贸销售模式占比较大。2010年至2020年间，中无人机的翼龙系列无人机军贸出口订单累计数量位列国内第一，同时从公司的主营业务收入来看，中无人机系统销售以国外军贸市场为主，同时进行国内市场拓展。

随着我国军用无人机市场规模持续增大，国内对军用无人机的需求将进一步提升。而航天彩虹的主要竞争对手中无人机的内销业务收入占比近年来始终维持在在10%左右，由于军用无人机具有较高的技术壁垒、难取代性，公司在国内的市场份额一般很难受到大幅波动，预计航天彩虹军用无人机板块的国内业务收入及比重将在国内军用无人机市场缺口放大以及较高行业壁垒的双重驱动下维持高速增长。

无人机的海外出口业务会受到国际外交关系、国际政治经济格局变化等风险，与一般贸易不同，军贸出口是基于国家战略和国家利益而实施的特殊贸易活动，受进出口国家双边关系、政策变化及市场竞争等因素影响，若进出口双方国家之间产生利益冲突以及其它纠纷，或者国际安全局势、政局稳定性发生了不利变化，可能对军贸出口造成负面影响。从这个角度上看，相较于国内业务，国外业务的风险程度较高，公司逐渐摆脱对国外业务的依赖程度能够在一定程度上规避国际关系以及国际政治格局带来的风险，有利于公司长期经营水平的改善，提高公司的抗风险能力。

近年来，公司与中无人机的毛利率情况常年大幅领先于行业平均水平。因为公司与中无人机主要通过军贸方式销售无人机系统产品；而中航沈飞、中航西飞、中直股份、洪都航空主要通过内销方式销售航空产品，产品销售价格主要根据军审价确定。航天彩虹的航空产品相关业务毛利率在高于平均水平的同时，由于产品结构、产品性能、客户结构不同等原因，毛利率水平也高于主要竞争对手中无人机。公司技术创新实力雄厚，始终高度重视军用无人机技术及相关产品的研发，不断提升自主研发能力，作为国内唯一兼具中大型无人机和机载武器研制能力的单位，公司在研发费用方面也高于行业平均水平，研发费用自2019年的4.59%大幅提升至2021年的6.4%，2020与2021年略低于中无人机。

公司与中无人机2019年至2021年应收账款周转率低于可比公司平均水平，主要是可比公司中除中无人机外，其他公司的下游客户主要为特定用户，通常在年末进行付款，因此期末应收账款占营业收入的比例较低，而公司以及中无人机主要通过军贸公司开展军贸业务，军贸公司主要根据合同约定以及自身资金情况进行付款，因此年末应收账款占营业收入的比例相对较高。公司与中无人机2020年度、2021年度存货周转率高于可比公司平均水平，主要是可比公司中除中无人机外，其他公司生产的航空产品主要为有人机，生产周期相对较长，而公司以及中无人机生产的航空产品主要为无人机系统，生产周期相比于有人机的生产周期较短，同时近两年公司的存货周转率高于中无人机。

公司的流动比率及速动比率常年高于行业平均水平，尤其是2020年与2021年，公司的流动比率分别为2.47、4.18，速动比率分别为2.13、3.58，在偿债能力逐年得到增强的同时，数值上也大幅高于主要竞争对手中无人机。航天彩虹公司的负债由2020年的20.25下降至2021年的16.26亿元，所有者权益由2020年的67.78亿元增加至2021年的78.86亿元。资产负债率方面，公司的资产负债率低于同行业其他可比公司，2021年仅为17.09%。公司于2021年非公开发行新增股份，待募集资金到位后，公司资产总额与净资产额将同时增加，资本结构更趋稳键，资金实力将得到有效提升，资产负债率得以下降，资产负债结构将更加稳健，有利于降低公司财务风险，提高公司偿债能力，为公司后续发展提供有力保障。

4、新材料行业领跑，功能聚脂薄膜和光学膜齐头并进

4.1、光伏景气度提升，政策驱动新材料技术转型升级

随着电力行业低碳转型，对于水电、风电、光伏等可再生资源发电的需求也不断加大，促进能源清洁低碳转型已成为全球广泛共识，我国太阳能资源丰富，分布广泛，具有大规模开发的资源条件和产业基础。但随着国内光伏发电市场高速增长，光伏制造企业也纷纷扩大产能，光伏组件价格下降传递到背板及背材的价格下降的压力十分巨大，作为光伏背板重要组成部分的光伏背材行业进入关键的转型期，背板行业的产品的结构会向功能型、多样化、价格合理、适应不同层次要求的方向发展。

此外，在超薄和薄型功能性薄膜（4.5微米以下）行业，市场的关注度并不高、竞争不激烈，但是客户的认证周期较长，市场应用场景有了新的发展。这类产品对内外在的洁净度都有非常高的要求，日本企业占据了市场的主导地位，产品包括偏光片保护膜、偏光片离型膜、MLCC离型膜、光阻干膜、窗膜等，数量级都以亿或十亿平方米为单位，市场需求巨大。

在光学膜行业，光学膜和液晶材料需求受到液晶面板国产化和液晶面板大屏化双重驱动作用的影响，市场前景非常广阔。目前中国已成为世界最大的显示产品消费国与制造国，80%的光学膜模组在中国生产，国内光学膜企业逐渐占据市场的主导地位，与此同时，液晶显示面板向大尺寸方向发展的趋势仍将延续。根据IDC研究机构预测全球智能手机出货量保持在2.8%的年复合增长率，2022年全球智能手机销量将有望达到16.8亿台。按照背光模组中“1张上扩散膜+2张增亮膜+1张下扩散膜+1张反射膜”的使用量估算，预计2023年全球液晶面板模组用光学膜需求为13亿平方米。

国家发展改革委、国家能源局联合印发《关于积极推进风电、光伏发电无补贴平价上网有关工作的通知》，提出了八项支持政策措施，光伏行业发展空间在政策引导下正逐级打开。2021年3月12日，《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》，对国内新材料领域发展提出了“打造核心竞争力”的要求，对快速、高质量发展新材料产业，尽快实现关键材料国产替代的历史进程形成了强力推动作用。

2021年11月，《重点新材料首批次应用示范指导目录（2021年版）》将先进半导体材料和新型显示材料――光学级反射膜、PET基膜等列入我国重点发展的新材料方向，提出要着力突破关键技术，不断提升新材料产业国际竞争力。随着我国光伏行业的产业规模迅速扩大以及液晶面板产业升级发展，公司将坚持走高质量发展路线，进一步巩固公司在新材料领域的技术和市场领先地位。

4.2、聚焦新材料两大业务板块，巩固公司行业领先位置

在新材料行业，航天彩虹聚焦于功能聚酯薄膜、光学膜两大业务版块，公司致力于高科技薄膜领域的工艺技术创新和新产品研发，自初创成立时就专注于电子薄膜制造，经过多年深耕于高科技电子薄膜领域的工艺技术创新和新产品研发，尤其是超薄类聚酯膜材料，“南洋科技”、“东旭成”成为了我国新材料领域的优秀自主品牌，已确立了在新材料行业的领跑者地位。

在功能聚脂薄膜业务方面，公司具备年产8万吨各类聚酯材料的生产能力，产品应用领域较为广泛。公司的功能性聚酯薄膜产品主要应用于光伏行业中的太阳能背板基膜，公司是国内首批涉足太阳能背板基膜制造的厂商之一，自主研发能力强，制造技术成熟，市场占有率处国内领先；超薄类聚酯膜材料在稳定性、透光性、绝缘性等方面综合性能，在超薄领域占据行业的领先位置，并打破高端薄型聚酯薄膜的进口垄断，巩固了公司在行业内的领先地位。

在光学膜业务方面，公司产品基本涵盖了液晶显示行业所需的全部光学薄膜品类，产品品种齐全，能满足不同类型客户的需求，已成为国内外知名液晶面板制造商的光学膜产品供应商，打破了国外材料巨头公司几十年的垄断经营，质量处于世界先进水平。随着我国光伏行业的产业规模迅速扩大以及液晶面板产业升级发展，公司将坚持走高质量发展路线，进一步巩固公司在新材料领域的技术和市场领先地位。2021年公司控股子公司基本完成5000万平方米反射膜生产线扩建项目，正在进行产线调试，将进一步提升公司光学膜盈利能力和市场占有率。

公司在新材料业务产能规模上，具备年产8万吨各类聚酯材料的生产能力，不断开展功能性光学薄膜材料建设项目立项论证，推动薄膜涂布加工及薄膜后处理相关业务发展，实现高附加值产品比例显著提升，公司的天津基地二期工程完成竣工验收并正式投入使用，椒江南洋大厦基本竣工且具备投用条件，东旭成年产5000万平米反射膜扩产项目主体已基本完工，正开展产线运行调试工作，为后续增加优质产能，提升产品市场占有率，巩固核心竞争力创造良好开局。

技术研发创新方面，公司的功能性聚酯薄膜材料业务实现多型产品研发试制，重点开展透明CPC背板、复合型太阳能电池用背板、涂覆型太阳能电池用背板等新产品研发，良品率、收率、胶液使用率稳定保持在行业较高水准；光学膜核心产品紧跟并逐渐引领行业发展趋势，完成大尺寸LCD高反射率反射膜、MiniLED高反射率反射膜、复合膜、量子点膜等高附加值产品开发，部分产品已成功量产，性能参数达到国内领先、国际先进水平，实现产业链关键环节国产替代。在市场资源方面，公司拥有成熟的营销体系、业务模式及客户资源，与战略客户建立了长期的合作伙伴关系，获得了南美、亚洲等国的众多行业内的优质客户，有力巩固了公司的竞争优势和行业地位。

4.3、合理调整业务结构，实现新材料板块瘦身提效

2021年公司的新材料业务下的背材膜及绝缘材料、光学膜、电容膜营业收入分别为8.0、4.44、1.58亿元，三类产品的营业收入比重分别为27.4%、15.2%、5.4%，近年来背材膜及绝缘材料对新材料业务的营业收入贡献最大，占新材料业务板块营业收入的50%左右。2018-2021年期间背材膜及绝缘材料与光学膜的营业收入呈稳定增长趋势，电容膜业务收入由2018至2020年的3亿元左右减小到2021年的1.58亿元。

毛利率方面，背材膜及绝缘材料的毛利率由2020年10.01%提升到了2021年的24.84%，毛利也由0.7亿元增大到1.99亿元，毛利方面实现翻倍增长的同时超越光学膜，一跃成为公司毛利率最高的主要产品。光学膜在过去四年中的毛利率表现较稳定，常年保持在25%左右，于2021年略有下降。电容膜毛利率在过去四年间呈下降趋势，其毛利也从2018年的0.57亿元减小到了2021年的0.15亿元。

从营业收入和毛利两方面可以看出，公司新材料业务下的电容膜产品业务比重逐渐减小，除此之外，公司在2020年年报中对新材料业务介绍时提到：“新材料业务主要分为电容器用聚丙烯薄膜、功能聚酯薄膜、光学薄膜三大业务板块。”而在2021年年报中则变为了“聚焦功能聚酯薄膜、光学膜两大业务版块”。公司逐渐战略性剥离毛利率较低的电容膜相关产品业务，通过合理调整业务结构以及整合优势资源，回笼资金发展功能聚脂薄膜、光学膜两大核心业务，有利于公司长期改善新材料业务的盈利能力。

公司的投资者关系活动记录表中显示，2022年一季报实现营收7.2亿，同比+46%左右，归母净利润同比+82%，且营收增长主要来自无人机板块，新材料板块营收略有下降。由于公司的军用无人机业务毛利率常年高于新材料业务，再加上新材料业务受行业周期影响较大，国内同质化竞争激烈，我们预计在2022年及未来，公司将逐步提高军用无人机的业务占比，同时逐渐放缓新材料业务比重。

5、积极开展资本运作，持续优化产业布局

5.1、重视完全自主研发，增强技术创新实力

公司2021年年报中显示，公司全年研发投入金额为3.05亿元，同比增加53.73%，研发投入占营业收入的10.47%，同时研发人员数量占比超过25%，公司作为为国内唯一兼具中大型无人机和机载武器研制能力的单位，建立了完善的总体设计、关键技术攻关、集成验证等体系，掌握了完全自主知识产权的核心技术。公司始终围绕建成“世界一流特种飞行器产业公司”为目标，充分利用募集资金，集中优势资源，加快推进新产品研发进度，提高产品性能，持续优化改进产品体系、作战模式以及国内装备体系建设。

在军用无人机方面，公司先后完成彩虹-4增强型、彩虹-10无人倾转旋翼机、彩虹-7隐身无人机年度研制任务，确保中高端通用平台国内领先。同时突破新型平台研制，开展彩虹-5涡桨型和重油型改进研制、彩虹-6大型双发无人机系统研制，彩虹-821运输型和察打型无人直升机产品化研制，以及空地导弹低成本、多模制导、多类型战斗部等系列化发展等。公司集中力量实现关键技术重点突破，重点建设和发展体系作战、协同作战、信息获取、精确打击、精确导航、综合对抗以及作战保障等核心技术，加强前沿技术研究，取得一批原创性成果，达到技术领先和跨越，公司参股公司中的彩虹公司、神飞公司主要负责无人机的研发与制造。

新材料方面，加快推进新产品研发进度，做好重点领域技术改进，加大高附加值产品攻关力度，不断完善产品工艺，提高产品性能；重点推动高透低雾聚酯膜性能提升、涂布溶剂去苯化、超高反射率反射膜研发和软膜制程用增亮膜基膜产品研制等项目实施，逐步退出盈利能力较低的低端产能，开发高附加值新产品，提升中高端产品出货量，降低对特定行业特定产品的依赖度，公司参股公司中的南洋公司、东旭成、杭州南洋主要负责新材料业务的研发。

5.2、非公开募集资金9.1亿，统筹开展资本运作

2021年，公司完成A股股票非公开发行工作，落实募集资金9.11亿元，本期已使用募集资金2.65亿元，尚未使用6.38亿元，投向一系列成长前景好、发展潜力大、面向未来作战应用需求的优质项目，进一步推动无人机新业态发展，构筑多元化、均衡发展的业务结构，为建设世界一流特种飞行器产业公司提供强劲助推力。公司于2021年及未来继续以实现参股公司管理瘦身提效为目标，切实完善公司综合治理长效机制，目前已完成电容膜业务整体处置工作，进一步优化公司资产质量，处置内容涉及南洋科技电容膜相关业务、广大电子100%股权、富洋投资100%股权，标的总金额3.18亿元，回笼资金聚焦发展核心业务，提升主业产品竞争力。深入开展参股公司治理工作，引入战略投资者赋能永信洋，推动经营质量显著提升；推进合肥微晶公司参股权对外转让，筹划论证南洋慧通公司清算解散。

公司致力于打造无人机产业链链长、保持新材料产业核心竞争力，充分发挥上市公司资本运作平台作用，加快推动内部相同领域、相同专业方向或具有产业链上下游关联关系的同质、相关业务进行资源整合，推进优势资源向主业业务集中；充分考虑自身发展战略和目标，以拓展产业链、提升价值链、增加核心竞争力为重点，瞄准制约发展的资源瓶颈，完善产业链关键环节的布局，确保核心供应链稳定可控，不断强化资本运作能力，持续优化产业布局。

5.3、股权激励落地，彰显企业发展信心

2021年7月16日，公司发布了2021年限制性股票激励计划（草案）摘要，本计划拟授予的限制性股票数量为946万股，占本计划公告时公司股本总额94,606.27万股的1%。本次授予为一次性授予，无预留部分。限制性股票来源于定向发行的公司普通股，限制性股票的授予价格为12.80元/股，本计划的激励对象不超过301人，占2020年度公司员工总人数2054人的14.65%，包括董事、中高级管理人员、核心技术（业务）人员。

公司于2022年1月11日召开第五届董事会第三十六次会议审议通过了《关于向激励对象授予限制性股票的议案》，同意以2022年1月11日为授予日，按每股12.80元的授予价格向符合授予条件的272名激励对象授予限制性股票916.15万股。在办理授予登记过程中，由于20名激励对象因个人原因放弃认购公司向其授予的全部或部分限制性股票，授予的限制性股票数量由916.15万股变更为868.2056万股。本次激励计划授予的限制性股票，已于2022年2月24日在中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司完成登记。本次限制性股票授予日为2022年1月11日，授予的限制性股票上市日期为2022年2月28日。

本计划有效期自限制性股票授予登记完成之日起至限制性股票全部解除限售或回购之日止，最长不超过60个月。限制性股票的有效期包括授予后的24个月限售期和36个月解除限售期。在限售期内，限制性股票予以锁定，不得以任何形式转让、不得用于担保或偿还债务。若达到限制性股票的解除限售条件，限制性股票将在未来36个月内分三批解除限售，解除限售的比例分别为33%、33%、34%。

我们认为公司推出限制性股票激励计划，有利于建立与员工的利益共享机制，以及健全公司长效激励机制，彰显了公司长期业绩成长的信心，同时有助于挖掘公司内部成长原动力，留住并吸引相应的专业型人才，调动员工的积极性、增强员工的凝聚力和公司竞争力。