永安研究｜密切关注生物柴油政策对植物油市场的指引

吕爱丽

从业资格：F0300790

摘要：

2022年底至今，美联储已经连续两次放缓加息幅度，有利于缓解国际植物油市场的长期压力；回顾2021年年底至今的国际植物油期价走势图与国际原油期价走势图可以发现，植物油运行趋势和国际原油运行趋势高度相关。其主要原因是，生物柴油产业的持续发展令植物油和国际原油之间高度相关。目前来看，国际原油市场依旧没有摆脱底部运行的态势。

2022年底至今，四大生物柴油主产国政策频繁变化——欧盟计划逐步降低棕榈油生产的生物柴油参混率至0%，印尼快速实施B35生物柴油政策应对；美国EPA对2023-2025年的RFS提案不级预期，令美豆油在2022年12月完全回吐此前涨幅，但依旧有利于增加美豆油在生物柴油方面的消费量。巴西能否在2023年如期实行B15政策，对豆油需求影响较为关键。

目前，国际植物油供需格局依旧处于宽松状态，但相较于2022年年末，国际植物油市场所处的外围环境已经有所好转。因此，预计中期植物油依旧有望维持盘整的格局，建议密切关注生物柴油政策的进一步指引，长期来看有利于底部抬升。

正文：

一、油脂油料外围影响因素分析

（一）美联储已连续2次放缓加息幅度

图1：美国CPI、核心CPI

2022年6月美国CPI同比在达到9.10%的历史高位后，从2022年7月开始美国CPI同比连续7个月持续回落，2022年12月美国CPI同比回落至6.50%，2023年1月美国CPI同比回落至6.40%。随着美国CPI从高位连续回落，北京时间2022年12月15日凌晨，美联储以年内最后一次加息50个基点的决定，结束了1982年以来最为激进的加息年度。北京时间2023年2月2日凌晨3点，美联储宣布加息25个基点。美联储连续2次放缓加息幅度，令市场一度认为美联储加息已接近尾声，甚至认为2023年有望开启降息的步伐。

北京时间2月14日晚，美国劳工部公布的1月CPI数据显示，美国1月CPI同比上涨6.4%，连续第7个月放缓增速，但仍超市场预期6.2%。季调环比上涨0.5%，涨幅创2022年10月份以来最高水平，亦超出前值0.1%与市场普遍预期。市场开始预期美国通胀下行难以“一路畅通”，美联储官员也密集发声转“鹰”。因此，市场开始转为预期美联储将延续更长的加息路径，较2月初转为悲观。

但无论如何，相比2022年3月-11月连续6次高强度加息，最近的2次加息幅度的放缓，说明美联储正放慢加息步伐，有利于缓解国际植物油市场的长期压力。

（二）原油依旧持续引领植物油运行趋势

（三）生物柴油主产国政策情况跟踪与影响分析

1、欧盟逐步淘汰基于棕榈和大豆的生物燃料的影响分析

2022年9月14日，欧洲议会通过“可再生能源指令REDIII”。计划到2030年将欧盟可再生能源在最终能源消耗总量中的份额提高到45%，将温室气体排放量减少55%。同时延续2018年通过的“可再生能源指令REDII”中提出的要求，从2023年12月31日-2030年12月31日将高ILUC生物燃料的掺混比例逐步降至0%。根据“REDII”棕榈油基生物柴油（PME）被列为高危ILUC生物燃料，由于欧盟要求成员国在2021年6月30日前，将“REDII”下的绿色能源目标转变为国家立法，因此部分成员国早已开启逐步淘汰用棕榈油生产生物柴油的步伐。

从“欧盟生物柴油物料投入构成表”可以看出，棕榈油的物料投入在2020年达到顶峰后从2021年开始连续2年下降。这和“REDII”的国家立法时间要求和法令的逐步实施息息相关。

2、美国EPA2023-2025年RFS标准不及预期压制美豆油

2022年12月1日，美国环境保护署（EPA）提议将2023-2025年可再生燃料掺混义务量分别设定为20.82十亿加仑、21.87十亿加仑、22.68十亿加仑。按照1.9亿加仑的可再生燃料总量提升数量全部由生物柴油贡献，再按照EIA2020年投料比7.5，2020年豆油占比61.51%计算，预计增加豆油消费8.77亿磅，折合近40万吨。USDA公布的2022年12月月度供需报告-2023年2月月度供需报告，给出的2022/23年度生物柴油豆油消费量为11600百万磅，较2021/22年度生物柴油豆油消费量10348百万磅，同比增加1252百万磅，12.52亿磅，折合近57万吨。因此，2022年12月1日EPA公布的美国2023-2025年RFS提案显著低于此前市场对该提案给豆油消费提振的预期，此后CBOT豆油完全回吐此前预期带来的涨幅，之后持续底部盘整。

3、巴西能否在2023年实行B15政策影响分析

2018年10月，巴西国家能源政策委员会(CNPE)提出了强制性要求，逐渐将在巴西销售的生物柴油与常规柴油的混合比例从10%增加至15%。每年3月1日将生物柴油掺混率上调1%，这一增长将持续到2023年3月，届时所有出售给最终消费者的生物柴油混合比例将达到15%。按照CNPE2018年第16号令，巴西在2022年1-2月掺混比例为13%，从2022年3月1日起实施14%的生物柴油掺混比例，但在2021年底CNPE决定将2022年的掺混比例维持在10%。2022年11月21日，巴西CNPE决定将2023年3月31日之前的生物柴油掺混率维持在10%，从4月1日起，将掺混率将提高到15%。

将巴西近10年生物柴油产量和掺混率之间的关系取平均数，可以发现1%的掺混率约对应582百万升生物柴油，将巴西近10年生物柴油物料比取平均数为0.82，将巴西近10年豆油投料占比取平均数为78.66%。如果2023年1-3月按照10%掺混率，从4月1日起按照15%掺混率，则2023年巴西生物柴油掺混率为13.75%，需要豆油物料投入为5180千吨（13.75*582*0.82*78.66%=5180千吨），2022年巴西生物柴油豆油物料投入为3892千吨，预计同比增加豆油物料投入1288千吨，折合128.8万吨新增豆油需求；如果按照2022年数据测算，2023年巴西生物柴油豆油物料投入为5351千吨（13.75*637*0.77*79.82%=5351千吨），预计同比增加豆油物料投入1459千吨，折合145.9万吨新增豆油需求。

4、印尼实施B35预计同比增加棕榈油消费近230万吨

2023年1月，印尼能源和矿产资源部（MEDS）发布声明称，印尼将于今年2月1日开始强制执行B35生物柴油计划。也就是从2023年2月1日开始，印尼生物柴油的掺混率由此前的30%提升至35%。按照35%的掺混率，预计2023年印尼将消费生物柴油131.5亿升，2022年为105.0亿升，预计同比增长25.2%。预计2023年用于生产生物柴油的棕榈油物料投入达1251.1万吨，2022年为1021.2万吨，预期同比增加229.9万吨，预期同比增长22.5%。

截至2022年，欧盟生产生物柴油的棕榈油物料投入为180万吨，历史最高投入为2020年达262万吨。因此，印尼2023年B35生物柴油政策的实施完全可以弥补欧盟从2023年12月31日-2030年12月31日将棕榈油生产的生物柴油的掺混比例逐步降至0%的影响。不过这也对印尼政府的财政情况提出了更高的要求，以往印尼政府是通过棕榈油出口收取levy来补贴生物柴油计划。

二、全球油籽旧作供需早已走向宽松新作持续预期宽松

图2：全球油籽期末库存、库消比

2月USDA供需报告显示：2021/2022年度全球油籽期末库存为117.52百万吨，库存消费比为23.07%；2022/2023年度全球油籽期末库存为119.18百万吨，库存消费比为22.50%。近15年历史中值为20.66%（剔除2018/2019年度历史最高值影响），2022年7月USDA月度供需报告显示，2021/2022年度全球油籽库存消费比为21.09%，就已经超过近15年历史中值。此后从2022年10月USDA月报开始至今，连续5个月持上修2021/2022年度全球油籽库存消费比预估值；从对2022/2023年度进行预估的首份月度供需报告（2022年5月）开始，USDA各月月度供需报告对2022/2023年度全球油籽库存消费比的预估值始终显著高于近15年历史中值（20.66%）。

因此，无论是从跨年角度来看还是从月度预估数据调整角度来看，2021/2022年度全球油籽供需趋紧状态早已得到了缓解，且持续处于宽松状态。2022/2023年度全球油籽供需持续预期宽松。

三、全球主要油料品种供需格局分析

（一）全球大豆供需旧作早已转为宽松新作持续预期宽松

图3：全球大豆期末库存、库消比

2月USDA供需报告显示：2021/2022年度全球大豆期末库存为98.83百万吨，库存消费比为27.29%；2022/2023年度全球大豆期末库存为102.03百万吨，库存消费比为27.11%。近20年全球大豆库存消费比均值为23.39%（剔除历史最高值即2018/2019年度库存消费比的影响）。

从2021年11月USDA月度供需报告开始，连续8个月，2021/2022年度全球大豆库存消费比预估值处于被持续下修的状态，但是从2022年7月报告开始连续8个月环比上修2021/2022年度全球大豆库存消费比预估值。截止2023年2月USDA月度供需报告，27.29%的库存消费比水平已经超过近20年历史中值（23.39%）3.90个百分点，因此2021/2022年度全球大豆趋紧的状态早已得到了持续且显著地缓解，供需格局早已转为宽松；从对2022/2023年度进行预估的首份月度供需报告（2022年5月）开始至今，2022/2023年度全球大豆库存消费比预估值始终显著高于近15年历史中值水平，因此2022/2023年度全球大豆供需关系处于持续预期宽松状态。

（二）全球菜籽新作供需有所好转但环比5个月下修

图4：全球菜籽期末库存、库消比

2月USDA月度供需报告显示：2021/2022年度全球菜籽库存消费比为5.99%，持续处于历史新低水平；2022/2023年度全球油菜籽库存消费比为7.88%，1月预估为8.69%，连续5个月被环比下修。近15年全球菜籽库消比历史中值为10.55%（剔除2009/2010年度历史最高库消比的影响），因此从跨年角度来看，全球菜籽旧作供需持续紧张，但新作因产量的显著增长令全球菜籽供需关系有所好转。

四、全球油料主产国供需形势分析

（一）USDA预期巴西大豆丰产，阿根廷持续减产

图5：全球、3大主产国大豆产量

2月USDA月度供需报告显示：2022/2023年度全球大豆产量为383.01百万吨；2021/2022年度预估为358.00百万吨，预期同比增产25.01百万吨（1月+29.91）。其中，预期美豆同比减产5.15百万吨，预期巴西同比增产23.5百万吨，占同比增产的93.96%，预期阿根廷同比减产2.90百万吨。

从对2022/2023年度进行预估的首份月度供需报告（2022年5月）开始至今，2022/2023年度巴西大豆产量预估值持续处于创历史新高水平；由于从播种开始至春节期间，阿根廷大豆主产区持续高温少雨，导致USDA连续4月环比下修2022/2023年度阿根廷大豆产量预估值。截至2月USDA月度供需报告，2022/2023年度阿根廷大豆产量预估值已经调低至41.0百万吨，较2022年5月给出的首份产量预估值51.0百万吨而言，已经累计下修1000万吨，累计下调幅度达19.61%。

（二）2月初以来，机构纷纷下调阿根廷大豆产量至4000万吨之下

图6：巴西、阿根廷大豆主产区降雨及温度偏离情况

图7：南美过去90天、30天及14天非正常降雨情况

通过WorldAgWeather对巴西和阿根廷过去90天、30天及14天非正常降雨图可以发现，2022/2023年度巴西南部大豆主产区及阿根廷大豆主产区普遍持续处于墒情严重不足的状态。

2月USDA月度供需报告，将2022/2023年度阿根廷大豆产量下修至4100万吨。但与此同时，各机构的预测值已经显著调低至4000万吨之下。2月9日，布交所报告显示，因本作物年度前半段高温缺墒，致早播大豆在关键生长期单产严重受损（料单产损失达30-40%），亦导致二季大豆播种受阻、局地反复重播，产区中部甚将播种延至1月底。最近的降雨对晚期种植的大豆有利，尤其是在阿根廷西部。但若高温干燥天气的延长，产量还将下调。鉴此将阿根廷2022/2023年度大豆产量预估调降至3800万吨，前一月预估值为4100万吨，最初预估值为4800万吨；2月8日，罗萨里奥谷物交易所将2022/2023年度阿根廷大豆产量预期值调降至3450万吨，前一月预估值为3700万吨，最初预估值为4800万吨。如果转为现实，这将是14年来阿根廷最低大豆产量，这也是迄今各家机构对阿根廷大豆产量的最低预期值。

（三）加拿大2022年菜籽产量不及预期但同比显著恢复

图8：加拿大菜籽供需平衡表

2023年1展望报告显示：2022/2023年度加拿大菜籽产量，依旧延续2022年12月2日加拿大统计局公布的主要大田作物中的产量预估数据，即1820万吨，同比提升32.1%；预计2023/2024年，加拿大菜籽收割面积为8710千英亩，上年结转库存为800千吨，产量预估为18500千吨，出口和国内消费分别为8800千吨、9500千吨，期末库存预估为850千吨，约为正常年份库存的1/2左右。

五、全球植物油供需形势分析

（一）全球植物油旧作供需持续改善早已转为宽松新作持续预期宽松

图9：全球植物油期末库存、库消比

2月USDA月度供需报告显示：2022/2023年度全球植物油库存消费比预估值为14.06%，2021/2022年度全球植物油库存消费比预估值14.41%，近20年全球植物油库存消费比历史中值为11.59%（剔除历史最高值2014年15.02%的影响）。

2021年8月USDA月度供需报告过后，2021/2022年度全球植物油库存消费比整体处于上修状态。2022年4月USDA月度供需报告将2021/2022年度全球植物油库存消费比上修至12.48%，已经超过历史中值（11.59%）。截止2023年2月USDA月度供需报告，2021/2022年度全球植物油库消比预估值为14.41%，已经超过近20年全球植物油库存消费比历史中值2.82个百分点；2022/2023年度全球植物油库消费比预估值整体处于宽松态势，截止2023年2月USDA月度供需报告，2022/2023年度全球植物油库消比预估值为14.06%，超过近20年全球植物油库存消费比历史中值2.47个百分点。

因此，2021/2022年度全球植物油供需关系已得到持续显著的改善，早已转向宽松，2022/2023年度全球植物油供需格局持续处于预期宽松状态。

（二）棕榈油主产国库存与政策形势介绍

图10：印尼、马来棕榈油库存

1月MPOB报告显示：马来西亚1月毛棕榈油产量138.04万吨，2022年12月产量为161.88万吨，环比-14.73％%，同比+10.12%。报告前3大机构预测值分别为136万吨、139万吨及142万吨。因此，1月马来棕榈油产量基本复合预期。1月马来棕榈油出口113.55万吨，2022年12月为146.84万吨，环比-22.67％%，同比-1.76%。报告前3大机构预测值分别为115万吨、115万吨及131万吨。因此，1月马来棕榈油出口略低于市场预期；1月马来棕榈油期末库存226.82万吨，2022年12月为219.66万吨，环比+3.26%，同比+46.10%。报告前3大机构预测值分别为223万吨、218万吨及205万吨。因此，1月马来棕榈油库存高于市场预期。

GAKPI数据显示：2022年底印尼棕榈油库存为365万吨。峰值为2022年5月，印尼棕榈油库存为723.3万吨，已经累计去库358.3万吨。2023年2月以来，印尼政府针对棕榈油的出口和消费出台类了一系列的政策。除印尼从2023年2月1日期开始实行B35生物柴油政策外，印尼政府也在显著调整出口政策。2月6日上午消息，印尼已将棕榈油DMO比例从1：6降至1：3，直到2023年4月底。2023年1月，印尼刚将棕榈油DMO比例由1:8降至1:6。当天，印尼高级内阁部长表示将暂停一些棕榈油出口许可。美国农业部海外农业局发布的参赞报告称，印尼政府表示将暂停三分之二的棕榈油出口许可，在未来三个月内估计将有40万至80万吨的印尼棕榈油无法进入全球市场。1月30日消息，印尼将食用油生产商在未来三个月（2月到4月）对国内市场食用油供应量从30万吨/月提升至45万吨/月。

六、国内基差与利润

图11：豆粕、豆油期现基差

图12：压榨利润

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