【专题研究】2023年园区基础设施公募REITs市场概况与展望

2023年，9只园区基础设施公募REITs中有7单达成营业收入预期（建信中关村REIT-15%、中金湖北科投光谷REIT-1%），可供分配金额方面有2单不及预期（建信中关村REIT-35%、博时蛇口产业园REIT-1%），其余均较好地达成了预期，园区类产品整体业绩表现较好。从实际资产运营来看，2023年部分产业园区经营承压，一线城市尤为明显，租户出现退租或缩减租赁面积，部分园区被动采取以价换量的策略，其原因或来自当前环境下产业园供需出现的失衡。而标准厂房类园区资产整体表现依然相对更有优势。

估值与二级市场表现方面，2023年出现了园区项目估值的集体下修潮，9只园区公募REITs产品中有6只估值遭遇下调。且2023年以来的二级市场走势呈现持续回调，其中不乏受到资产经营不及预期、对基金未来业绩信心不足等影响，在当前流动性仍有不足、投资行为趋同、限售份额解禁、资金配置调整等因素存在下，市场波动与调整更为明显。但同时我们也关注到，较多REITs开始采取增加披露运营数据、组织召开业绩说明会、投资者开放日活动等方式加强与投资人的沟通，以及各相关方在二级市场增持基金份额或加强做市等。此外，政策层面利好频出、业绩改善预期的博弈亦使得市场反弹波动加剧。

今年以来，随着国务院国九条、证监会5项资本市场对港合作措施等政策助力推动REITs市场高质量发展，未来REITs产品或将随着宏观面的改善、流动性的提升以及长期投资人展现其定价能力而得到较为合理的市场估值。潜在项目方面，目前沪深交易所审批或通过的新增园区公募REITs产品有7单，虽然当下产业园市场受到宏观周期的影响，但总体上随着国家实施推进“科技创新驱动发展”战略，产业园仍将获得政府、产业资本及专业运营商等各方关注，并成为园区资产良好的市场退出通道，市场扩容潜力仍然巨大。

一、行业概况分析

园区基础设施公募REITs是重要的REITs品类之一，该类REITs的底层资产主要为产业园区，资产收入主要来自运营商向园区内租户所收取的租金，一般为自由贸易试验区、国家级新区、国家级与省级开发区、战略性新兴产业集群的研发平台、工业厂房、创业孵化器、产业加速器、产业发展服务平台等园区基础设施。国家级产业园区以国家级经济技术开发区（简称“国家级经开区”）、国家级高新技术产业开发区（简称“国家级高新区”）为主，行业主要涉及电子信息、装备制造、汽车、新材料等行业。其中，国家级经开区由商务部主管，主要为吸引外资、发展加工制造业、达到迅速做大经济总量而设立，是促进经济规模化、建设开放平台的产业集聚区，有助于带动地方经济和引导对外开放。国家级高新区由科技部主管，主要为推动高新技术产业化、发展新兴产业并优化产业结构而设立，是我国培育创新型产业集群、实施创新驱动发展战略的重要载体，侧重科技创新及特色产业质效的发展，目前集聚了全国约30%的高新技术企业、40%的专精特新“小巨人”企业、60%的科创板上市企业。省级开发区主要分布于31个省级行政区，以河北、山东、河南等中部大省数量居多。目前全国的230个国家级经开区、178个国家级高新区，1850个省级开发区成为了国内经济增长及财政贡献的重要载体。其中，国家级经开区、国家级高新区实现的地区生产总值年度贡献分别在14-18万亿元上下，分别约占到全国GDP的12%和14%，两类区域的税收贡献分别在1.9万亿元上下，分别约占全国税收收入的12%上下。另外，省级开发区数目众多，单个区域亦贡献了数十亿至数千亿元不等的区域生产总值。

根据参与主体类型的不同，我国产业园区领域的主要参与者可以分为政府园区平台与政府主导的园区企业、专业产业园区运营商、实体企业及金融产业资本等三类。根据建筑类型与功能的不同，产业园区可分为生产制造型园区、商务型园区、物流仓储型园区以及综合型园区，其中，生产制造型园区以车间、厂房为主，商务型园区建筑类型包括商务办公、会展等，物流仓储型园区多以仓库为主，综合型园区即为包含前述三种形态在内的大型综合性的园区。

园区的发展极大地促进了国内经济的发展，但近年来其发展亦遭遇一定瓶颈。一方面，园区密集集中于东部沿海地区，面临着过度投资和土地资源浪费；另一方面，园区的同质化竞争逐渐突出，导致了廉价土地价格竞争以及园区的租金价格竞争，在宏观经济弱周期下竞争情况加剧。

从供应端来看，全国300城工业用地推出及成交用地面积2019-2022年呈波动上升状态，而2023年推出及成交面积分别为6.15亿平方米和5.45亿平方米，均同比下降约18%，虽面积有一定下滑，但总体出让的工业用地面积仍维持高位。其次，从竣工情况来看，厂房及建筑物竣工面积近三年保持双位数增长，2023年累计竣工6.97亿平方米；办公用房虽竣工面积下降，但2023年仍累计竣工1.36亿平方米。整体来看，从较大的工业用地出让规模以及厂房、办公等建筑竣工规模来判断，短期产业园区供应端压力仍较为明显。

从工业用地城市分布来看，2019-2023年，一线城市工业用地成交面积占比分别为2.50%、2.61%、2.98%、2.84%和3.73%，总体呈上升趋势。2023年，在全国300城工业用地成交面积下滑约18%的背景下，一线城市工业用地成交面积整体同比增长7.22%，其贡献主要来自广州、深圳等城市。整体上，产业园开发及运营商逐渐向核心城市集中趋势仍在延续。

从需求端来看，产业园的需求受到经济周期和下游行业的影响。2023年，全国工业增加值同比增长4.2%，规模以上工业增加值累计同比增长4.6%，两者增速均处于2020年以来的恢复爬升阶段；2023年以来，制造业PMI多个月份均处在荣枯线以下并呈震荡回升，宏观经济正在缓慢复苏。下游行业方面，2023年制造业固定资产投资额累计同比增长6.5%，累计同比增速自下半年以来持续回升。从产业园相关的主要行业来看，2023年以来电气机械及器材制造业和汽车制造业表现强势，但累计同比增速有所回落，电子信息及高新技术领域表现亦略好于制造业整体水平，医药制造业和通用设备制造业等呈低位恢复态势。

总体来看，各项指标显示经济仍处于弱复苏阶段，产业园需求仍将偏弱，而随着前端工业用地持续推出以及厂房办公建筑竣工大规模入市，产业园的供应量仍将保持充足，预计短期产业园行业仍将承压。以上海为例，据高力国际数据，自2021年以来，上海产业园区市场租金增速逐渐下降，其中2023年全年，上海产业园区市场的平均租金下降了1.3%至3.93元/平/天，其中核心子市场下降2.3%；空置率自2021年以来逐年升高，2023年末攀升至21.8%。

二、园区基础设施公募REITs发行情况

截至2023年末，国内已累计发行园区基础设施公募REITs产品9只，其首发发行规模达168.00亿元，占所有公募REITs首发规模的17.60%。2023年有2只产品进行了扩募，分别为华安张江产业园REIT和博时蛇口产园REIT，合计扩募规模27.97亿元。考虑扩募后，截至2023年末，全部园区基础设施公募REITs累计发行规模达195.97亿元，占所有公募REITs同口径发行规模的19.50%。已发行的9只产品项下的资产主要位于北京、上海、深圳、杭州、苏州、武汉等经济较为发达的地区。

三、园区基础设施公募REITs的运营表现

1.华安张江产业园REIT

（1）项目概况

该REIT的首发基础设施项目为位于上海张江高科技园区的张江光大园，园区地处中国（上海）自由贸易试验区盛夏路500弄，位于国家级高科技产业园区张江高科技园区核心地带。园区分为1-6号项目工程及7号项目工程，分别于2014年2月和2016年12月竣工，园区总建筑面积50947.31平方米，拥有地库及地面车位267个，园区可出租面积43190.63平方米。

该基金的扩募基础设施项目为张润大厦，基金自2023年6月7日起已合并项目公司上海张润置业有限公司进行核算，定向扩募价格为3.373元/份，合计募集资金155,268.00万元，于2023年6月16日上市。扩募后，基金份额已由扩募前的500,000,000份增至960,326,121份，基金名称亦由华安张江光大园REIT变更为华安张江产业园REIT。扩募项目张润大厦位于上海浦东新区盛夏路61弄1-3号、金秋路158号，距离张江光大园不到1公里，总建筑面积60,534.05平方米，可出租面积43,156.15平方米，于2018年7月开始运营。张润大厦2022年末估值为14.769亿元。

（2）运营表现

2023年，基础设施项目实现营业收入1.02亿元，其中租金收入0.91亿元。基金当期收入、净利润、EBITDA及可供分配金额表现均好于按扩募实际并表运营时间折算后的预测值。其中，当期收入较预测值增长5%，EBITDA增长26%，可供分配金额微增0.2%。基金公告了2次2023年基准的分红，其中，扩募前以3月末为基准分配1450万元，扩募后以12月末为基准分配7550万元，累计分红比率[1]为92.7%，年化分派率[2]为3.58%。

项目表现来看，2023年，项目整体出租率自年初的近93%开始回落，年末下降近11pct至72%，期间最低下降至9月末的68%。分季度看，由于张江光大园重要租户2022年末到期未续租（到期租赁面积合计12,302.25平方米，占该资产的比例约28%），致使2023年3月末大幅降至70.57%；其次，项目临近扩募前，扩募项目张润大厦重要租户OPPO子公司哲库科技因公司关停清算而确认7月末退租（退租租赁面积合计19,314.31平方米，占该资产的比例约45%），致使扩募后2023年9月末张润大厦出租率由6月末的94.05%大幅降至57.19%；四季度以来，两个资产出租率均先后回升，2024年3月末出租率均升至81%以上，签约率升至83%以上。为确保投资人利益，该基金提出两项缓释措施：①哲库科技提前退租违约金1039.8万元归属该基金；②安排扩募原始权益人承担承担租金损失差额的特殊赔偿责任（租金损失差额=MAX(0,原租赁合同至租赁期满的约4500万元-提前退租违约金-期间对应租赁单元新签租金收入)），能较好地缓解扩募项目的重大退租事项。租金方面，自两个资产出租率下滑以来，相应租金水平有所下滑。在当下的宏观环境下，项目或采取以价换量方式开展招租。2024年3月末，张江光大园和张润大厦的租金水平降至5.55元/平/天和5.63元/平/天，前者略高于23年租金假设的5.42元/平/天，后者略低于5.90元/平/天的假设值，需关注后续租金增长对项目收入的影响情况。剩余租期方面，2023年末，张江光大园和张润大厦的加权剩余租期分别为1.84年和1.78年，其中，张润大厦2024年至少有15,319.09平方米的租约到期，占该资产的比例约35%，需予以关注。

（3）项目估值

项目评估机构因到期于24年1月变更为深圳市戴德梁行土地房地产评估有限公司，据评估，项目2023年末的估值合计28.07亿元。其中，张江光大园估值14.11亿元，较上年末评估值减少0.60亿元（4.10pct）；张润大厦估值13.96亿元，较扩募前22年末的评估值减少0.81亿元（5.48pct），总体下调幅度相对偏大。

其中，张江光大园租金基准假设由5.49元/平/天下调为5.42元/平/天，张润大厦维持5.90元/平/天；张江光大园出租率由95-100%下调为83-95%，张润大厦出租率由95%下调为85-95%。

整体来看，该基金在扩募时期经历大租户退租舆情后快速响应，落实缓释方案并提升出租率，最终稳定了2023年的基金收入，可供分配金额亦按预期达成，体现出外部管理机构等各方较强的协同表现。针对空置招租，项目面临市场供应增加、区域价格竞争等压力，需关注后续租金增长表现以及出租率提升情况。同时也需关注后续租户集中到期情况。

2.博时蛇口产园REIT

（1）项目概况

该REIT的首发基础设施项目为深圳市南山区蛇口网谷产业园内定位为产业研发办公的万融大厦和万海大厦。两个项目用地性质均为工业用地，其中，万融大厦于2014年1月竣工，建筑面积41707.23平方米，可出租面积41610.68平方米，拥有车位322个；万海大厦于2014年7月竣工，包括1-3栋，建筑面积合计53592.84平方米，可出租面积52646.25平方米，拥有车位335个。

该REIT的扩募基础设施项目为招商局光明科技园科技企业加速器二期（简称“光明项目”），基金于2023年6月6日取得项目公司深圳市招光物业租赁有限公司股权并将该项目并表核算，扩募发售价格为2.387元/份，合计募集资金124,383.45万元，于2023年6月16日上市。扩募后，基金份额已由扩募前的900,000,000份增至1,421,130,866份。扩募的光明项目位于深圳市光明区汇通路和光侨路之间的招商局光明科技园内，包含A栋(研发办公,49,152.73平)以及A-6栋、B-3栋、B-4栋(三栋均为研发厂房,合计61,541.74平)，光明项目总建筑面积和可出租面积均为110,694.47平方米，于2012-2016年陆续进入运营。光明项目2022年末估值为11.72亿元。

（2）运营表现

2023年，该基金3个项目合计实现营业收入1.76亿元，其中，万融大厦、万海大厦以及扩募的光明项目营收占比分别为31%、43%和26%（光明项目自2023年6月6日起算）。基金当期收入、净利润及EBITDA表现均好于按扩募实际并表运营时间折算后的预测值。当期收入较预测值微增0.5%，EBITDA增长29%，EBITDA增长6%；基金可供分配金额较预测值少1%。基金公告了2次2023年基准的分红，分别在扩募后以9月末和12月末为基准分配6807.16万元和4776.11万元，累计分红比率为98.0%，年化分派率为3.48%。

2023年，项目平均出租率为92%，较上年同比增长7pct。年内项目整体的期末出租率呈逐步走高趋势，3月末的84%升至年末的95%，2024年3月末微降至94%。分资产看，受宏观面影响，万融大厦的出租率自2023年初的84%回落至3月末的81%，后经招商导入客户，出租率持续攀升至2024年3月末的94%；万海大厦的出租率自2023年初的81%升至6月末的近95%，三季度因部分大客户搬至自有物业而期末回落至90%，随后一路攀升至2024年3月末的93%；扩募的光明项目在6月并入后当月末出租率为97%，三季度同样因大客户搬至自有物业而回落至91%，2024年3月末其出租率回升至94%。租金方面，由于年初存在空置，部分项目招租时根据市场情况下调了租金，此外，因受到存续合同免租期分摊影响，部分资产的租金水平呈现阶段性的回落。从2024年3月末租金水平来看，三个项目的月有效租金均略低于2023年估值报告租金假设。剩余租期方面，万融大厦、万海大厦以及光明项目的加权剩余租期分别为2.06年、1.70年和1.53年，由于部分租户因疫情政策调至2022年末到期后选择续租三年，万融大厦和万海大厦的剩余租期较上年有一定提升。项目主要租户为科创类中小微客户，分散度较高，不存在单一客户租金占比较高的情况。

（3）项目估值

项目评估机构因到期于23年12月变更为国众联资产评估土地房地产估价有限公司，据评估，项目2023年末的估值合计36.11亿元，首发和扩募资产均有不同程度下调，万海大厦下调幅度较大。其中，万融大厦估值10.11亿元，较上年末评估值减少0.17亿元（1.65pct）；万海大厦估值14.35亿元，较上年末评估值减少0.48亿元（3.24pct）；光明项目估值11.65亿元，较扩募前22年末的评估值微减0.07亿元（0.60pct）。

其中，首发资产的研发办公租金假设由120-131元/平/月下调为100-130元/平/月（万融大厦100-120元/平/月，万海大厦115-130元/平/月），扩募资产光明项目的研发办公租金由62元/平/月调整为58-66元/平/月、研发厂房租金由53元/平/月调整为52-58元/平/月。另外出租率、成本等参数亦有所变化。

整体来看，项目租户主要为科创类中小微企业，租户分散度较高，虽不至于产生大额退租，但也在运营管理难度上提出了一定要求。从存续表现看，项目招商较为及时，但年内的陆续换租使得以价换量策略以及免租期等因素会影响到项目的租金水平，并进而影响到可供分配的表现。项目2024年初的出租情况已有一定提升，能部分弥补租金水平下降的影响，但仍需关注出租率稳定性及其提升情况。

3.东吴苏园产业REIT

（1）项目概况

该REIT的基础设施项目为苏州市苏州工业园区内的国际科技园五期B区（简称“科技园五期”）和2.5产业园一期、二期项目（简称“2.5产业园”）。国际科技园五期的用地性质为科研设计用地，共有（B1-B3区）21幢研发楼和2幢配套综合楼，陆续于2009-2011年建成，建筑面积合计330206.28平方米，可出租面积271216.59平方米。2.5产业园是中国-新加坡苏州工业园区“积极培育新兴产业增长点”的重点项目，该园区的用地性质为工业用地，一期、二期共有19幢研发楼（含2栋高层及17栋多层独栋研发办公楼），陆续于2011-2013年竣工，园区地上和地下建筑面积合计230923.94平方米，可出租面积约153957.06平方米。项目收入主要为租金收入、物业费收入及停车费收入。

（2）运营表现

2023年，东吴苏园产业REIT实现基金收入2.86亿元，较上年同比增长22%。净利润、EBITDA及经营性净现金流同比略有下滑，降幅分别为5%、2%和2%。可供分配金额同比增长近3%。基金公告了1次2023年度分红，已公告分红金额[4]为16396.20万元，累计分红比率为100.0%，年化分派率为4.79%。

2023年，科技园五期、2.5产业园全年月均出租率分别为91.36%和85.02%，较上年分别下降4.23pct和0.16pct。分季度看，科技园五期的出租率自23年四季度以来有所回落，24年3月末降至86.60%；2.5产业园出租率自2023年初以来持续回落，24年3月末降至80.33%。租金方面，2023年项目租金同比相对稳定，年末科技园五期及2.5产业园的有效租金单价分别为1.44元/平/天和2.05元/平/天。两个项目的租户相对分散，各项目中单一租户的租赁面积及租金均不超5%。剩余租期方面，科技园五期及2.5产业园2023年末加权剩余租期分别为1.29年和2.11年。

（3）项目估值

项目评估机构因到期于24年3月变更为中通诚资产评估有限公司，据评估，项目2023年末的估值合计32.57亿元，较上年末评估值下调1.03亿元（3.07pct）。其中，科技园估值及2.5产业园的估值分别为17.76亿元和14.81亿元，同比下降0.59亿元和0.44亿元。假设参数方面，科技园五期的租金增长率由3-5%降至2-3%，2.5产业园的租金增长率由2-4%降至2-3.5%；科技园五期出租率在现有水平上增至96%，2.5产业园的出租率25-27年每年增长1.5%、28-30年增长1%、31-35年增长0.5%，最终出租率增至93%；项目折现率由6.50%调至6.00%。

整体来看，该REIT的2023年收入及可供分配情况表现较好，其租户分散度较好，但仍受到了宏观面的影响，需持续关注近期出租率下滑后的招商情况以及科技园五期租户后续到期压力。

4.建信中关村REIT

（1）项目概况

该REIT的基础设施项目为北京市海淀区中关村软件园内的互联网创新中心5号楼（简称“互创中心”）、协同中心4号楼（简称“协同中心”）和孵化加速器三个项目，项目土地主要为科教用地及地下车库等用途。其中，互创中心项目建筑面积82158.10平方米，可出租面积63828.00平方米；协同中心项目建筑面积31802.06平方米，可出租面积24476.31平方米；孵化加速器项目建筑面积为52820.32平方米，可出租面积39531.85平方米。三个项目分别自2015年4月、2016年4月和2018年9月开始运营。

（2）运营表现

2023年，受区域产业园市场低迷、项目出租率下滑影响，该REIT基金收入较上年同比下滑近15%，当年实现1.73亿元。受计提大额减值影响，净利润及EBITDA均转负至-3.89亿元和-3.37亿元。当年到期更换评估机构后项目租金年增长率、出租率预期等假设有所下调，项目估值下调了2.75亿元，商誉和投资性房地产则按会计准则计提4.29亿元减值损失（其中因确认递延所得税负债形成商誉的减值0.33亿元未计入当期损益，因此合并净利润下降3.96亿元）。此外，经营性净现金流及可供分配金额同比分别下滑34%和35%。基金公告了2次2023年基准的分红，已公告分红金额合计8099.99万元，累计分红比率为99.9%，年化分派率为3.41%。

2023年，受三四季度租户持续集中到期影响，项目期末出租率降至63.75%，较上年（平均81.29%）降幅明显。不同项目表现分化，互创中心出租率同比大幅下降26.44pct至51.56%，孵化加速器出租率同比升11.74pct至60.74%，协同中心因度小满年内到期继续整租而维持100%出租率。租金方面，项目整体期末租金较上年均值降7.76元/平/月至168.92元/平/月，其中互创中心和孵化加速器分别下降25.65元/平/月和27.37元/平/月。项目租金收缴率100.18%（含提前退租罚没押金）。剩余租期方面，项目加权剩余租期为2.49年，其中互创中心为1.89年，孵化加速器为1.10年，协同中心为4.67年。

（3）项目估值

项目评估机构因到期于24年3月变更为仲量联行（北京）房地产资产评估咨询有限公司，据评估，项目2023年末的估值合计28.011亿元，较上年末评估值下调2.749亿元（8.94pct），下调幅度较大。其中，互创中心、孵化加速器及协同中心的估值分别为13.715亿元、7.95亿元及6.346亿元，同比分别下降1.785亿元、0.18亿元和0.784亿元。

上述三个项目的研发用房租金均大幅下调，分别从169元/平/月、161元/平/月和177元/平/月降至147元/平/月、138元/平/月和151元/平/月。租金增长率假设调整为三个项目的研发用房24-26年均不增长，27年起每年增长2.75%（2022年的评估假设为：互创中心1-2年内不增长，第3-10年每年增3%；孵化器1-2年内不增长，第3-10年按签约三年的首年不增长但后两年每年增2.5%；协同中心每两年递增5%）。出租率亦有所下调。

整体来看，受宏观环境影响，项目定位的互联网客户租赁需求面临调整，运营管理机构等基金各方持续开展招商储备客户，并根据市场租金水平以价换量。2024年3月末出租率已提升至72%，且签约率已达80%以上，租金降至155.40元/平/月。未来出租情况的改善有望带来财务指标表现的提升，但租金水平仍有待租赁市场供求的进一步回稳。另外，孵化加速器在一年内或面临租约到期，需予以关注。

5.华夏合肥高新REIT

（1）项目概况

该REIT所涉及的基础设施项目为原始权益人合肥高新股份有限公司两家全资项目子公司高新睿成及高新君道持有的合肥创新产业园一期项目，其中，高新睿成持有A1-A4、B4-B5、D2-D9及D2-D9地下车库资产，高新君道持有B1-B3、C1-C4、D1资产。项目所在的合肥国家高新技术产业开发区是1991年经国务院批准的首批国级高新区，占地179平方公里，目前已基本形成以创新产业园（一期、二期）为核心，生物医药、语音产业、大数据等其他各类特色产业园相互补充的完善的产业布局。项目总建筑面积35.68万平，可出租面积近29.75万平（两个资产的可出租面积分别为140,910.50平和156,541.87平，面积比重为47.37%和52.63%），共22栋房屋和3个地下车库，于2011年建成投运。地上和地下车位合计2235个，已委托合肥城市泊车投资管理有限公司运营管理并对利润五五分成，预测车位将于2024年开始取得利润。

（2）运营表现

2023年，华夏合肥高新REIT项目实现营业收入9343.57万元，基金当期收入、EBITDA、经营性净现金流及可供分配金额等指标较预测均实现增长，增幅分别为0.9%、0.6%、40%和22%，净利润下降8%，但可供分配金额增幅较为明显，系由期初预留现金、当期经营改善等因素贡献。基金公告了3次2023年基准的分红，已公告分红金额为7587.99万元，当年累计分红比率为100.1%，年化分派率为5.00%。

2023年末，项目两个资产期末出租率有所分化，整体出租率较上年末微降0.75pct至89.51%。其中，高新睿成出租率同比升3.76pct至89.16%，高新君道出租率同比降4.80pct至89.83%，两者相应2023年出租率假设分别为87%和90%。2023年，项目两个资产的研发办公用房租金标准仍维持2022年起调租后的35元/平/月，商业配套用房租金标准维持55元/平/月，高新睿成的配套宿舍租金标准维持600元/间/月。

2023年末，项目整体前两大租户为合肥国家大学科技园发展有限责任公司及合肥科技创新创业服务中心，租赁面积分别占项目总可出租面积的11.32%和5.81%，除此以外，项目租户相对分散，高新睿成及高新君道的前十大租户分别占项目总可出租面积的16.75%和21.55%，分散度较发行时有所提升。项目将在2024年内到期的租户占项目总可出租面积比例达56.52%（扣除其中第一大的科技园公司亦有45.20%），需予以关注。租户行业方面，同期末，前两大行业分别为电子信息行业和现代服务业，在项目总可出租面积的比重分别为58.92%和14.60%。

（3）项目估值

根据中联资产评估集团有限公司的评估，该项目2023年末的估值合计14.00亿元，较上年末同比增加0.33亿元（2.41pct）。其中，高新睿成及高新君道的估值分别为6.29亿元及7.71亿元，同比分别增加0.19亿元和0.14亿元。

整体来看，该项目2023年整体业绩较好，分红较预期增幅明显，但分季度指标呈现下行。受2023年末租约集中到期影响，该项目2024年3月末出租率环比下降2.98pct至86.53%，已低于其发行前假设（88.58%）。其中以高新君道资产下滑较多，高新睿成环比下滑0.98pct至88.18%，高新君道环比下滑4.78pct至85.05%。2024年项目又将面临集中到期情形，且2025年项目租金标准将调升至40元/平/月。尽管项目租户分散度较好，但仍需对项目续租情况予以关注。项目所在的合肥高新区产业集聚，运营管理机构合肥高创在孵化器运营方面经营丰富，有助于项目的持续稳定运营。

6.国泰君安临港创新产业园REIT

（1）项目概况

该REIT所涉及的基础设施项目为临港奉贤智造园一期项目（简称“一期园区”）和临港奉贤智造园三期项目（简称“三期园区”）。两个园区分别位于上海市奉贤区正琅路19号和新杨公路1566号，土地性质均为工业用地，房屋用途为厂房，建筑面积分别为40,799.07平方米和72,899.97平方米，可出租面积分别为39,816.86平方米和72,196.78平方米，分别于2013年11月和2017年6月开始运营。一期园区定位于综合发展以工程机械为代表的现代装备制造业、新能源、新材料、节能环保等战略性新兴产业以及配套服务业；三期园区定位为注重能源、交通行业可持续发展的乘用车整车及零部件、大型船舶关键件、发电及输变电设备、海洋工程设备、民用航空产业配套等五大装备产业基地。项目营业收入主要来自物业租赁收入和园区租户的电力增容施工费用。

（2）运营表现

2023年，国泰君安临港创新产业园REIT实现基金收入4919.37万元，基金当期收入、净利润、EBITDA及可供分配金额等指标较预测均实现增长，增幅分别为4%、59%、0.5%和3%，经营性净现金流下降16.34%。基金公告了1次2023年度分红，分红金额拟为0.39亿元，累计分红比率为100.0%，年化分派率为4.95%。

2023年，该项目平均月末出租率较上年微降0.81pct至97.94%，年末出租率为97.63%。具体上，一期园区持续维持在100%满租状态；三期园区出租率年内自年初98%开始小幅波动下滑，年末降至96%，另外，四季度由于两户长租约租户申请提前至年末及24年1月末终止租赁（其中包括一户重要租户为部分退租），2024年3月末出租率降至不到91%。租金方面，两个园区租金水平稳中有升，全年有效租金单价（含税）分别为1.19元/平/天和1.22元/平/天。剩余租期方面，一期园区的加权剩余租期约3.74年，二期加权剩余租期约4.52年，且项目重要租户平均剩余租期在3年以上，整体而言期限较长，有助于维持出租水平的相对稳定。

（3）项目估值

根据深圳市戴德梁行土地房地产评估有限公司的评估，该项目截至2023年末的估值合计7.41亿元，较上年评估值微增0.02亿元（0.27pct）。其中一期园区估值2.63亿元，同比增加0.02亿元；三期园区估值4.78亿元，较上年末无变化。

整体来看，该REIT的资产属于单层标准厂房类制造园区，租约期限相对较长，租户结构相对稳定。2023年基金整体业绩较好，一期园区出租率持续保持最佳水平，高于其发行前假设（97%），但三期园区年末又出现部分退租，2024年3月末出租率已低于其发行前假设（95%），需关注其后续招租情况。另外，项目由于其资产属性，租户集中度会较高，如出现大额退租则影响面将较大。

7.国泰君安东久新经济REIT

（1）项目概况

该REIT所涉及的基础设施项目为东久工业地产投资有限公司下属4个项目公司作为原始权益人持有的4个产业园（标准厂房），包括东久（金山）智造园（简称“上海园”）、东久（昆山）智造园（简称“昆山园”）、东久（无锡）智造园（简称“无锡园”）和东久（常州）智造园（简称“常州园”）。项目的4个园区位于不同城市的工业集聚区域，且处在长江三角洲区域一体化发展规划中心区。上述4个园区建筑面积合计283,934平方米，可出租面积合计278,282平方米（4个园区分别为82,022平方米、78,039平方米、82,556平方米和35,666平方米），2015-2017年期间开始运营。

（2）运营表现

2023年，国泰君安东久新经济REIT的基础设施项目实现营业收入1.07亿元，基金当期收入、净利润、EBITDA、经营性净现金流及可供分配金额等指标较预测均实现增长，增幅分别为8%、901%、14%、21%和7%，较好地达成了可供分配预期。基金公告了2次2023年分红，已公告分红金额为8052.10万元，当年累计分红比率为99.9%，年化分派率为5.51%。

2023年，项目出租率前三季度均维持在100%，四季度因上海园和常州园部分租约到期未续租，期末出租率降至96.51%，其中上海园降至94.11%，常州园降至86.30%。2024年2月常州园已完成新租户引入，该园区出租率将回升至100%，其租期为36个月。2023年以来各园区租金稳定上升，2023年末4个园区的租金分别为31.60元/平/月、30.92元/平/月、30.42元/平/月和21.09元/平/月。剩余租期方面，4个园区加权剩余租期介于2.81-3.82年，单一重要现金流提供方剩余租期为3年，其租赁面积占到总可租面积的9.72%。

（3）项目估值

根据深圳市戴德梁行土地房地产评估有限公司的评估，该项目截至2023年末的估值合计13.90亿元，较上年评估值微增0.02亿元（0.14pct）。其中上海园、昆山园、无锡园和常州园4个园区的估值分别为4.52亿元、4.15亿元、4.17亿元和1.06亿元，其中昆山园、无锡园同比均增加0.01亿元，其余园区估值无变化。

（4）扩募情况

该REIT拟扩募新购入东久（南通）智造园、东久（重庆）智造园一期、东久（重庆）智造园二期3个园区，分别位于江苏省南通高新技术产业开发区（通州区金新街道三姓街村、花家渡村）以及重庆市两江新区（渝北区龙兴镇天康路1号、3号）。具体情况尚待基金进一步披露。

整体来看，该REIT整体业绩较好，分红较预期增幅明显。作为单层为主的标准厂房类制造园区，项目租约期限相对较长，租户稳定性相对较高。2023年四季度常州园部分租户到期后新租户导入较快，后续仍需关注上海园的导入情况。项目的4个园区均位于长三角区域的不同城市，产业发展基础好，未来扩募后，区域分散性进一步提升，有助于资产的持续稳定经营。

8.华夏和达高科REIT

（1）项目概况

该REIT所涉及的基础设施项目是位于杭州经济技术开发区的和达药谷一期与孵化器两个资产，原始权益人分别为杭州和达高科技发展集团有限公司（简称“和达高科”）及其子公司杭州万海投资管理有限公司。和达药谷一期包括研发办公(为主)、配套公寓以及食堂便利店等配套服务设施，建筑面积134,467平方米（入池部分84,744.23平方米），可出租面积83,899.62平方米；孵化器包括办公以及食堂便利店等配套服务设施，建筑面积123,912.74平方米，可出租面积117,412.17平方米，主要面向小微企业及各类创业主体，行业涉及生物医药、信息技术等产业。和达药谷一期于2017年开始运营，孵化器分一期和二期，分别于2006年和2012年开始运营。项目运营管理统筹机构及运营管理实施机构为和达高科及其下属子公司，和达高科为杭州钱塘区人民政府直属国有企业，是浙江省规模最大的产业园区运营商之一。

（2）运营表现

2023年，华夏和达高科REIT项目实现营业收入1.06亿元，基金当期收入、经营性净现金流及可供分配金额等指标较预测均实现增长，增幅分别为6%、27%和2%，较好地达成了可供分配预期。而净利润及EBITDA较预测分别下滑45%和4%。基金公告了3次2023年基准的分红，已公告分红金额为6293.49万元，其中考虑了基金生效日2022年12月16日至年末的16天，因此当年累计分红比率为104.3%，年化分派率为4.45%。

根据首发预测，和达药谷一期2023年末有超过35%租户到期，孵化器同期末有60%租户到期。从实际表现来看，项目整体出租率自2023年3月末的93%缓步下行至2024年3月末的87%。其中，和达药谷一期研发办公及商业部分（简称“药谷研办”）出租率年内仍保持在99%以上，而2024年一季度下滑至96.87%；和达药谷一期项目配套公寓部分（简称“药谷公寓”）出租率经历二三季度下跌后四季度回升，2024年3月末为98.32%；孵化器出租率自2023年二季度开始下滑，2024年3月末降至80.14%。租金方面，项目存量租约平均租金持续保持缓慢提升，且新签租约平均租金多数高于目前平均水平，有助于项目收入增长。另外，项目两个资产均有不同程度的欠缴，根据所披露的信息，外部管理机构将提高欠缴、迟缴租户的回款水平，同时对大学平台欠款迟缴款项提供流动性支持。剩余租期方面，2023年末，药谷研办、药谷公寓和孵化器的加权剩余租期分别为1.59年、0.42年和1.23年，相对较短，药谷公寓一般多为一年期短租。重要租户方面，浙大智能创新药物研究院为和达药谷一期租金占比超10%的单一租户，其租赁面积中有整栋租赁的12,077.82平方米将在2025年7月到期，外部管理机构将提前至少12个月开展摸排。

（3）项目估值

项目评估机构自23年12月起因新签跟踪评估合同而变更为深圳市戴德梁行土地房地产评估有限公司，经评估，项目2023年末的估值合计14.24亿元，较上年末评估值微降0.001亿元（0.01pct）。其中，和达药谷一期的估值上升0.084亿元，而孵化器的估值下降0.085亿元。假设参数方面，孵化器的出租率及租金增长率假设更为审慎，其出租率由“2024-2025年91%，2026年及之后92%”调整为“2024年80%，2025年82%，2026年85%，2027年及之后88-92%”，租金增长率2024-2025年由4%调整为0%。

整体来看，该REIT的2023年收入及可供分配情况表现符合预期。由于租约集中到期影响，出租率有所下行，且考虑到项目存续租约期限偏短，以及孵化器的小微科创类客群经营稳定性或偏弱，需持续关注项目的续租或替补进度。另外，项目租约租金保持提升，有助于确保后续收入的增长，但仍需关注欠缴回收情况。

9.中金湖北科投光谷REIT

（1）项目概况

该REIT所涉及的基础设施项目为原始权益人湖北省科技投资集团有限公司所持有的位于武汉市东湖新技术开发区（简称“东湖高新区”，又称“中国光谷”）关山大道1号光谷软件园的1.1期A1、A2、A3、A4、A5、B、C栋（即“A1-A7栋”）、商界2栋（即“C6栋”）、4.1期A3栋（即“E3栋”）（A1-A7栋、C6栋、E3栋合称“光谷软件园项目”）以及位于东湖高新区光谷大道41号的现代•国际设计城一期2栋的1至2层、7至27层（简称“互联网+项目”）。光谷软件园项目与互联网+项目距离不足2公里，属于光谷八大产业园之一光谷光电子信息产业园内的核心物业。资产范围内的国有建设用地土地用途均为工业用地，项目建筑面积合计约174,366.40平方米，可租赁面积合计167,600.06平方米，其中光谷软件园项目的A1-A7栋、C6栋以及E3栋分别可出租10.19万平、2.61万平和1.26万平，互联网+项目可出租2.70万平。光谷软件园项目自2009-2011年开始运营，互联网+项目自2017年起运营。项目收入主要为租金收入、物业管理费收入及广告、停车费及其他收入。

（2）运营表现

2023年，中金湖北科投光谷REIT实现基金收入6319.71万元，基金当期收入较预测微降1%，EBITDA指标较预测下降11%，经营性净现金流和可供分配金额较预测均有增长，增幅分别为69%和4%，较好地达成了可供分配预期。基金公告了成立以来的首次分红（2023年年度分红），计划分配4285.20万元，累计分红比例为100.0%，年化分派率为4.82%。

2023年报告期（2023年6月9日至12月31日），项目平均出租率为87.47%，较发行前（2023年3月末）的90.72%有所下降，主要系部分租户因业务调整、降低成本等因素缩减租赁面积或到期未续租。其中，光谷软件园项目出租率自发行前的91%降至2023年末的86%；互联网+项目出租率自发行前的88%降至2023年末的81%，随着招租顺利推进，2024年3月末大幅回升至90%。互联网+项目由于租赁面积占比权重不大（16%），其出租率下降对项目整体影响较小。根据首发预测，2023年内到期的租约占比34.12%，从实际情况看整体续租表现较好。租金方面，项目租金水平整体保持稳定，2023年末项目平均租金单价为62.60元/平/月，较发行前2022年末同比小幅提升1.57pct。其中光谷软件园项目为64.64元/平/月，同比提升2.03pct，互联网+项目为51.28元/平/月，同比小幅下降0.66pct。剩余租期方面，2023年末项目租约加权剩余期限为2.49年，期限较长，而首发预测时预计2024年内约有45.59%租约到期，需予以关注。重要租户方面，某大型金融企业和某教育机构为2023年贡献租金及物业管理服务费收入占比较高的租户，两家的收入占比分别约27.12%和10.61%，该大型金融企业租户于24年一季度到期的租赁合同已完成续签，续期5年，有助于减少出租率波动。除此以外，项目租户相对分散。

（3）项目估值

根据深圳市戴德梁行土地房地产评估有限公司的评估，该项目2023年末的估值合计14.94亿元，较上年末同比减少0.46亿元（2.99pct）。其中，光谷软件园及互联网+项目的估值分别为13.00亿元及1.94亿元，同比分别减少0.42亿元和0.04亿元。

其中，光谷软件园的A1-A7栋出租率假设由首发时的“23年90%、24年92%、25年及以后93%”按实际表现下调为23年末评估时的“85%-93%”，其余部分资产略有上调。光谷软件园的租金增长率假设由首发时的“24-31年3.5%，2032年及以后2.5%”调整为“1.5%-3.5%”，互联网+项目由首发时的“24-2031年3%，2032年及以后为2.5%”调整为“1.5%-3.0%”，且项目调整设置了2024年无增长，2025年增长率1.5%，2026年及以后为3%-3.5%”。项目租金假设变化不大。

整体来看，该REIT的2023年可供分配情况表现较好，而从运营商看，占比权重较大的光谷产业园项目出租率自发行以来波动下行，互联网+项目年内租户租赁需求下滑后通过招商于24年一季度明显恢复。项目最大租户在一季度顺利续签，较好地缓释了24年的集中到期情况，后续仍需予以关注。根据戴德梁行调研，武汉市及光谷的产业园2023年末平均空置率介于16-17%，且经济仍处于弱复苏阶段，项目仍需加大其招租去化工作。

四、园区基础设施公募REITs产品二级市场表现

截至2024年3月末，共有9只园区基础设施公募REITs产品上市。由于公众投资人认购踊跃，多数产品发售当天即结束募集并启动比例配售。自2021年6月21日至2022年10月期间发行的产品热度呈现逐步提升的态势，公众投资人踊跃认购、上市首日涨跌幅逐步提升至30%涨停线。受公募REITs市场整体回调影响，2022年12月发行的华夏和达高科产园REIT热度有所回调，首日盘中最高涨幅12.14%，收盘涨幅8.94%。2023年6月发行的中金湖北科投光谷REIT于上市首日开盘破发，盘中最大跌幅超17%。该REIT产品原始权益人及其一致行动人于上市首日通过集中竞价增持基金份额3236.97万份，2023年7月1日至8月1日期间进一步通过集中竞价增持基金份额1479.00万份，累计增持基金份额达4715.97万份，累计增持总金额达11677.98万元，增持期末合计持有基金份额25115.97万份，占基金总份额的41.86%。

从价格走势来看，2023年，园区公募REITs二级市场走势呈现持续回调，与多数其余类型公募REITs走势呈现一定趋同。截至2024年3月31日，中证REITs（收盘）全收益指数收于908.22点，期间于2024年1月10日触及指数成立以来最低点795.88点，跌幅超20%，随后自该低点反弹14%。截至2024年3月末，9只园区基础设施公募REITs产品较发行价大多呈折价状态，仅2只产品较发行价上涨，为国泰君安临港创新产业园REIT和国泰君安东久新经济REIT，涨幅分别为10.82%和7.57%；较发行价下跌的7只产品中，建信中关村REIT跌幅超25%，其余6只跌幅介于8-16%之间。9只产品自成立以来表现均弱于上证指数。自2024年以来，过半园区基础设施公募REITs产品市场价格回升，其中博时蛇口产园REIT涨幅最高，其涨幅为16.30%。

截至2024年3月末，9只园区基础设施公募REITs产品总成交量为191.79亿份，总成交金额为633.82亿元，其中东吴苏园REIT、建信中关村REIT、华安张江产业园REIT及博时蛇口产业园REIT成交金额居前。市场活跃度方面，国泰君安东久新经济REIT、博时蛇口产园REIT、中金湖北科投光谷REIT等产品上市首日换手率均在30%以上，活跃度较大，其中，国泰君安东久新经济REIT上市首日换手率达到了50%。从成立以来区间来看，国泰君安临港创新产业园REIT最为活跃，日均换手率为3.22%。

从波动幅度来看，截至2024年3月末，华安张江产业园REIT、博时蛇口产园REIT、东吴苏园产业REIT和建信中关村REIT发行较早，存续时间较长，振幅较大，区间振幅介于89-120%。

五、展望

受制于业绩走弱的表现，2023年以来园区基础设施公募REITs走势出现深度回调。随着2024年2月8日证监会发布会计类第4号指引，原始权益人及投资人可将基础设施REITs确认为权益属性产品，该等制度文件较大地提振了市场投资情绪，叠加市场利率下行预期等多重因素，公募REITs二级市场呈现回暖，市场流动性有所提升。该等会计安排使得估值损益可以计入其他综合收益的金融资产科目，避免了二级市场负面波动对投资人利润表产生的短期影响，有利于公募REITs回归和匹配其作为长期限投资标的的业务本质，同时将促进社保基金、保险资金等长期限资金加大对公募REITs的配置，理顺REITs资产的资金退出通路，激发资产方盘活资产的动力及发行积极性，助力该市场可持续扩容。今年以来，国务院国九条、证监会5项资本市场对港合作措施等政策均有助于推动REITs市场高质量发展，未来REITs产品或将随着宏观面的改善、流动性的提升以及长期投资人展现其定价能力而得到较为合理的市场估值。

2023年，华安张江产业园REIT、博时蛇口产园REIT均已完成了一次扩募，其他具备较多资产、较强产业规划及运营能力的发行人仍有望开展扩募，有助于分散基金资产集中的风险并为投资人带来更多收益。新批项目方面，目前沪深交易所审批或通过的新增园区公募REITs产品有7单，其中已反馈5单，已通过2单。另外，仍有较多潜在项目处于招标阶段。虽然当下产业园市场受到宏观周期的影响，呈现一定区域竞争特性，或对扩募或新发产品产生一定影响，但总体上随着国家实施推进“科技创新驱动发展”战略，产业园仍将获得政府、产业资本及专业运营商等各方关注，并成为园区资产良好的市场退出通道，市场扩容潜力仍然巨大。

[1] 累计分红比率=本年度公布的全部分红金额/当年可供分配金额，下同。

[2] 年化分派率=实际可供分配金额/(期末基金份额公允价值参考净值*期末基金份额)*(本年实际天数/本期实际天数)，期末基金份额公允价值参考净值=期末基金合并财务报表净资产-期末基础设施项目资产涉及科目的账面价值+期末基础设施项目资产评估价值，下同。

[3] 各指标的预测值系招募说明书刊载的可供分配金额测算报告中的原始数据，实际值系年度报告中的报告期实际发生值，差异值系将前述预测值按年报报告期天数进行线性处理后与实际值的比较，下同。

[4] 如年报未公告实际收益分配金额，则以应分配金额代替，下同。

作者：新世纪评级金融结构评级部