固收|当前利率面临怎样的短期和中期环境?
文丨明明周成华余经纬彭阳
二季度以来债券市场呈现资金宽松+资产荒的行情,但10年国债到期收益率却维持窄幅震荡。短期资金面宽松、政策处于观望期仍有利于债市,但是经济修复趋势之中,缺乏货币政策或疫情等超预期因素扰动,利率难突破前低。
▍二季度以来债券市场呈现资金宽松+资产荒的行情,但10年国债利率窄幅震荡。
4月份以来,资金利率持续低位运行,期限利差从3月末的65bps左右,震荡走阔至7月份的90bps附近,体现为流动性宽松和资产荒格局。但10年国债利率在宽货币和宽信用预期间来回博弈,呈现窄幅震荡行情。
▍短期内资金面很难迅速收敛,但需警惕引导资金面回归常态或加大资金面波动的风险。
从货币政策和资金面与经济基本面匹配的角度看,当前PMI指数刚回到50%以上,货币政策或许仍不急于收紧资金面。从流动性供需角度,后续财政支出、再贷款等形式仍形成基础货币投放。然而近期OMO操作规模灵活,我们认为核心目的是打消市场对于资金面宽松的一致预期,后续需要关注央行引导资金面回归常态或加大资金面波动的风险。
▍近期政策处于观望期,市场对宽信用政策信心不足。
但政策时点临近。无论是货币政策操作平衡、财政政策无新增,还是近期重要会议的官员发言,都体现了当前政策处于观望阶段。当前货币政策观望态度,以存量工具落地为主;增量财政政策仍需观察。7月政治局会议、8月人大常委会会议是重要观察时点。
▍从中期角度,经济修复的趋势仍然确定。
随着疫情扰动减弱、前期积压需求释放、一揽子稳增长政策效应显现等影响,经济内生动能逐渐修复。停贷风波后,银保监会、各地方政策协调推进项目快复工、早复工、早交付,或许地产基本面也将逐步改善。三季度财政+准财政用于基建资金进一步增长,三季度基建投资或实现15%的增速。
▍利率难以突破前低。
近期10年期国债利率已从2.845%下降至2.77%,接近今年以来10年期国债利率的均值水平。当前市场有观点认为10年国债到期收益率将下行突破前低2.68%,我们认为存在较大难度。对比今年1月和5月利率低点的形成过程均有超预期因素出现——MLF降息、上海疫情,当前的经济基本面的不确定性、货币政策超预期宽松的概率均较低,且在经济修复过程中,10年国债到期收益率下行突破前低难度较大。
▍债市策略:
二季度以来债券市场呈现资金宽松+资产荒的行情,但10年国债到期收益率却维持窄幅震荡,背后是宽货币和宽信用预期的来回博弈。短期来看,资金面宽松、政策处于观望期都是债市面临的有利因素,但是更进一步看,以上两个预期都已经pricein,较难为债市提供更多的利多。中期来看,当前经济增速仍低于潜在增速就对应了10年国债利率很难大幅高于MLF利率,但相比年内利率低点的触发因素,10年国债到期收益率下行突破前低难度较大。近期10年期国债利率已从2.845%下降至2.77%,接近今年以来10年期国债利率的均值水平。基于震荡行情的判断,并不建议过多博弈利率进一步下行空间。