【东北有色曾智勤】天山铝业（002532）动态点评：受益于铝产业链一体化布局，充分享受价格弹性
事件：公司发布2024年半年报。2024年上半年实现营业收入137.85亿元，同比-6.83%；归母净利润20.74亿元，同比+103.45%。其中，2024Q2实现营业收入69.6亿元，同比-11.36%，环比+1.97%；归母净利润13.54亿元，同比+161.47%，环比+88.06%。
电解铝及氧化铝价格高位运行，产业链一体化优势助力盈利大增。1）2024H1铝价、氧化铝价格表现强势：2024H1SMM铝均价1.98万元/吨，同比+7%；SMM广西氧化铝均价3529元/吨，同比+25%。反映到公司产品平均售价，电解铝、氧化铝产品售价同比+6.7%、+26.1%。2）2024H1电解铝产量同比稳定，氧化铝产量加速释放：公司自产铝锭产量58.54万吨，同比+1.3%；氧化铝受益于产能爬坡，产量109.3万吨，同比+6.8%，销量则同比+4%。3）氧化铝自给优势凸显，成本刚性，充分享受涨价弹性：2024H1电解铝板块毛利21.6亿元，同比+22.2%，完全成本与去年同期基本持平；氧化铝板块毛利7.6亿元，去年同期仅0.24亿元；自产电解铝+氧化铝板块毛利合计29.1亿元，同比+63%，充分受益于电解铝及氧化铝环节涨价。4）企业所得税率优惠进一步放大业绩弹性：2023年底，公司全资子公司天铝有限（电解铝产能主体）获评“国家高新技术企业”，享受15%企业所得税率。
资源端及深加工布局逐渐深入，巩固一体化优势。1）资源端，广西氧化铝产能已获取配套铝土矿资源，正推进探转采；几内亚年产能600万吨铝土矿项目已进入开采阶段，即将向国内发运；印尼铝土矿项目正在推进勘探；印尼氧化铝一期100万吨正进行环评、征地等工作；2）深加工端，电池铝箔项目持续推进，公司石河子铝箔坯料生产线已完成调试，即将规模生产。江阴铝箔深加工项目正在进行设备安装和调试，并逐步投入生产。
盈利预测与投资建议：考虑到年内铝价、氧化铝价格表现强势，我们上调公司2024年-2026年归母净利润预测至45.27、47.53、49.23亿元（前值分别为36.53、43.09、43.62亿元）。公司产业链一体化布局之下成本竞争力强，未来或充分受益于铝价上涨，维持“增持”评级。
风险提示：需求不及预期、项目进展不及预期、估值模型不及预期等。
（原证券研究报告发布于2024-08-20；曾智勤证书编号：S0550520110002）