桥水中国：为什么美国利率需维持高位？
本文作者：LarryCofsky等，本文来源：桥水中国，原文标题：《从房地产角度观察美国经济形势》
桥水中国指出，美国的住房市场较为清晰地折射出当前美国经济形势：房价将保持坚挺、需求不太可能再明显走弱、且贷款利率需处在高位以维持供需平衡，因此利率需要在更长时间维持高水平。
虽然住房业对美国经济增长的直接贡献相对较小，但其对经济的间接影响却不止于此——住房是居民资产负债表上占比最大的资产、也是大多数居民贷款的抵押品、还影响着消费者价格指数的三成。尽管利率升幅达到了前所未有的水平，但从住房市场现状来看，我们认为房价将保持坚挺、需求不太可能再明显走弱、且贷款利率需处在高位以维持供需平衡。这一现状也可以用来阐释为何美国经济增长和整体通胀在本轮周期中保持韧性，以及利率为何将持续处于较高水平。
与其他市场一样，住房市场的韧性可以归结为供求关系。我们的数据显示，进入本轮紧缩周期时，住房供给处于历史低位，因为在金融危机后的过去15年，新房建设几乎停滞不前；与此同时，住房需求极其旺盛，因为消费者的资产负债表和收入状况良好，且低利率提高了购房者的购买力。供需极不匹配导致房价飙升。
短期内，要想使市场尽快恢复平衡，就需要提高利率以降低购房者的购买力，从而抑制住房需求——此趋势已经大致发生。抵押贷款利率出现空前的涨幅后，房价趋于稳定，住房建设出现下滑。但供给短缺问题依然存在，因此尽管利率较高、购房者的购买力较弱，但房价并未出现大幅下跌，且住房建设已经回升。
要想住房供需达到平衡，就需要让利率保持高位、经济走弱（从而导致收入下降和住房抛售），或者增加住房建设。但短期内，只有利率保持高位能快速见效，其他解决方案都需要时间——如果是通过经济降温，传导至（相当紧张的）劳动力市场走弱，以至于（相当健康的）居民部门要面临足够大的压力、甚至出售房屋这个链条来进行，往往需要几个季度或更长时间；如果是增加住房建设，建筑商则需要数年时间才能建造足够的住房填上供需缺口。
因此，政策制定者需要通过利率政策来抑制住房市场——即，只有让利率保持在高位，才能避免房价上升和销售回温。我们认为，在目前的抵押贷款利率水平下，住房市场对经济增长和通胀的抑制已经基本过去。在经济仍运行于潜在增速附近时，一旦利率明显下降，就会对住房市场构成提振，并很快拉动需求、并推升房价和销售情况。接下来，我们将深入探讨这些动向。
抵押贷款利率的大幅上升导致购房者的购买力明显下降，从而抑制了住房需求；但住房供应处于历史最低水平。需求走弱导致房价涨势减缓，但减缓程度微乎其微。近期数据表明，房价在小幅下跌后出现企稳，甚至开始回升。
增加住房供给的方法，要么让经济出现明显下滑，导致失业率明显上升、迫使房主出售房屋；要么增加住房建设。但是，本轮周期中居民比以往更具韧性，家庭远未陷入被迫出售房屋的困境。目前，劳动力市场紧俏、支撑了居民的收入，而且在金融危机后，由于贷款标准明显收紧，贷款持有者的财务状况明显更健康。此外，与以往的周期不同，当前资产价格（包括房价）大幅上涨背后的驱动因素是政府大举借款，而居民在过去15年中持续降低其杠杆率。贷款持有者也锁定在低利率，这进一步降低了家庭陷入经济困境而不得不出售房屋的可能性。
通过增加建设来缓解住房短缺的做法似乎太远。我们的估算数据显示，市场缺少300万至500万套住房，而目前的住房建设速度约为每年150万套。这也是居民户数的年均增量。所以这一速度也无法明显缓解住房短缺局面；此外，由于劳动力市场吃紧，建造房屋所需的时间略微加长。因此，住房建设速度很难超过每年200万套。加快建设步伐会给经济带来上行压力（美联储应该不希望看到这种情况），况且即使在加速后，住房短缺局面也会持续数年。
供给短缺意味着住房建设有支撑
在住房短缺的情况下，建筑商继续降低库存，并持续增加销售建设中的房屋——这一行为支撑了未来的住房建设。
住房市场前景可观，而之前投资者和建筑商显然对此没有充分预期。由此，尽管利率处于周期性高点，今年住房市场信心改善、建筑股跑赢大盘、新屋开工许可的发放也保持稳定。
房贷下滑对经济增长和通胀的冲击已经基本结束
一般来说，房贷对利率上升最为敏感，且本轮周期也不例外。随着利率以空前速度上升，房贷迅速下降。从本轮紧缩周期来看，加息后的首15个月，房贷的降幅达到历史最高水平，目前已降至相对低位。除非房价大跌（可能性较低），否则房贷难以再大幅下跌——因为住房市场存在自然的置换需求，且当前房贷比较稳定（大多数房贷在2020年低利率的时候进行了再融资、偿还压力不大，并且会优先偿还利息、而非本金）。由此，我们认为，即使利率进一步上升，房贷也不会明显下降。反之，降低利率会刺激贷款增加，给住房建设带来上行压力。
尽管住房业是一个相对较小的行业，但是住房约占消费者价格指数的30%。我们的前瞻性指标显示，尽管房贷利率的增速很高，房价和销售情况的降温仍然难以进一步拉低通胀或压制经济。快速的加息已经抑制了房贷的增长，因此高利率对住房建设和住房通胀的主要影响已经过去。往前看，利息上升对支出的拖累程度会减弱，因为大多数房贷都锁定在低利率，且房屋周转率已在低位。