恒越基金2024年下半年投资策略报告新鲜出炉！
投资策略报告
宏观形势|股债投资|行业配置
01
宏观形势展望
国内市场
☛财政发力支持6月基建超季节性增长，传统基建也有明显恢复，预计带动三季度实物工作量和经济动能环比回升。
☛同比角度，三四季度GDP增速预计分别为4.9%和4.7%，全年可能在4.9%附近，完成5%目标需要增量财政和地产加码。
☛7月LPR降息再度释放稳增长信号，三季度关注存量财政落地节奏、一线地产核心区域放松限购、促大宗消费政策，四季度关注会否有财政加码国债或专项债额度。
01
财政方面
预期三季度以存量政策落地为主。若三季度GDP确实低于5%，四季度有增发国债可能。
02
地产方面
重点还是存量房收购储备，后续可能进行财政贴息、增加收储规模等。5年期LPR调降后，一线城市可能继续放宽地产政策，如核心城区放松限购、取消普宅和非普宅标准、下调交易契税等（可能在8-9月）。
03
促消费方面
上半年消费明显承压，主要受到地产链和汽车的拖累，其他品类零售增速相对平稳。下半年，特别国债支持消费品以旧换新（汽车、家电、家装），汽车补贴可能最快在8月出相关政策。地产链和汽车的拖累可能将减弱，社零增速有望温和回升到3%附近，若政策加码可能更高。
04
出口链
上半年出口增速表现亮眼，主要受益于全球制造业补库和低基数效应。
全球制造业补库势能预计下半年边际回落，但出口低基数在下半年贡献更大，出口增速有望进一步回升。拜登8月起对180亿美元商品加征关税影响有限。但需要警惕若美联储降息节奏过慢、外需降温风险，以及关注临近美国大选，关税和贸易摩擦对出口的影响。
海外市场
☛二季度以来，美国经济景气度总体处于回落态势。地产、投资等数据等受到高利率环境的压制，消费动能随着居民超额储蓄耗尽、工资增速放缓有所走弱。
01
库存周期
从库存周期角度来看，虽然美国实际库存同比自2024年初以来有所回升，但仍处在负区间，且实际库存绝对值仍延续回落，反映出本轮美国补库动能较弱。库存周期的弱势，也在一定程度上拖累了全球制造业复苏。
02
就业市场
就业市场走弱是美国经济进入衰退的必要条件，目前美国劳动力市场仍是处在从过热逐渐回归中性的过程，尚未出现实质性恶化。目前美国劳动参与率已接近疫情前的水平，并且呈现出止涨企稳的迹象，反映出劳动力供给基本达峰；与此同时，职位空缺仍略高于疫情前，并且处在历史高位，反映出劳动力需求依然较强。美国失业率上升、但新增非农就业维持高位，背后反映的是非法移民对本土居民的就业挤出效应，非农比失业率更能反映真实就业状况。
03
预防式降息
随着核心CPI中枢趋势性回落至3.3%左右的可降息门槛，美联储即将开启“预防式降息”，降息节奏与通胀回落节奏大体一致，即年内实施1-2次降息，目前市场预期分别在9月和12月。但需要警惕的是，参考2019年经验，缓慢的“预防式降息”难以立竿见影地提振经济，若降息节奏过慢，美国仍存在景气进一步回落导致中国出口减速的风险。
04
政治政策
海外政策不确定性大幅抬升，参考前两次特朗普参与大选前美股跌、黄金涨的避险规律，美国大选前全球风险偏好预计持续承压。
02
股债投资策略
股票投资
中期配置或具备性价比，向上弹性由宏观波动决定。7月末后指数预计震荡上行，三季度后半段政策加码可能带来博弈性波动，向上拐点由美国经济拐点和“特朗普交易”拐点决定。
无论从估值水平还是股债比价，A股仍存在较大修复空间，即便经过下台阶的中枢调整后，性价比也明显倒向权益资产。
风格层面，红利风格占优可能接近尾声，建议逐步增配大盘质量风格、关注成长风格。
主动权益资金偏爱的大盘、高质量和成长风格类的核心资产，可能美国经济复苏和美国大选结束后逐步迎来新一轮机会。
✓宏观经济处于从底部缓慢修复的阶段，一旦重新上行则直接利好与中国经济高度相关的核心资产。
✓经过三年多的下跌，主动权益基金整体重仓股估值在PB维度上有较稳定的周期性，当前处于底部水平，或有反复但整体赔率较高。
✓基金重仓股集中度显示主动权益基金可能逐步形成新的共识。
部分质量风格已经率先形成右侧趋势确认：回调三年，近期质量风格超额收益持续反弹，赔率和拥挤度的左侧买入信号均已满足；同时质量风格趋势于5月31日由负转正，当前处于0.2倍标准差的中等水平，已释放出积极信号。
债券投资
长期利率中枢下行趋势不改，下半年低位震荡，三季度后半段有调整风险。再向后看，本轮债牛的最后一波趋势机会是美国降息无法遏制衰退、特朗普明年1月上任直接加征关税。
长端利率是否出现二次调整取决于政策脉冲的预期博弈：下半年稳增长压力上升，尤其是在央行7月超常规降息后，后续有需求端政策配合的概率上升，例如三季度末的一线地产进一步放松，四季度初是否有增发国债等。
03
行业配置
下半年预计仍是结构性行情，关注方向：
①短期红利风格继续，国有大行未出现放量加速上涨之前，红利调整风险不大。
②三季度下半段关注地产链的博弈性行情以及对地产预期敏感的白酒板块。
③景气可能已经进入右侧阶段的消费电子和半导体。
中长期关注科技、大医疗、消费方向。
消费电子
产业链库存于去年下半年去化至合理分位，去年四季度起受益于库存回补、华为新机拉动等景气弱复苏。
向后展望，换机周期的到来叠加AI端侧的部署，有望实现消费电子端换新周期与创新周期的共振，而未来三年将成为手机/PC等传统终端AI升级与眼镜等新终端持续演进甚至爆发的周期，整体产业链配置价值突出。
半导体
周期角度，行业经过两年的库存调整，自2023年中开始触底回升，考虑到全球半导体销售与美国货币政策有较强的反向相关性，预计将随美联储降息进入新一轮上行周期。
对中国而言，产业转移和地缘冲突的逻辑唯一利好的就是国产替代，尤其国内有明显产能缺口的先进逻辑/存储领域。
地产及地产链
8-9月地产股季节性上涨的概率较大，主要源于政策催化、金九银十预期。5年期LPR调降后，地产政策加码宽松的概率上升，不排除后续一线城市地产放松+收储预期带来的地产及地产链反弹行情。地产链上，B端占比较高的建材弹性更大。
白酒
白酒行业回归顺周期属性，茅台批价下跌导致白酒股杀跌后估值性价比逐渐体现，可能随地产链一起反弹。
黄金
黄金中隐含的全球增长预期并不强。向后展望，年内美国经济衰退概率不大，黄金对下半年全球经济回落计价较为充分，下半年预计震荡为主。但美联储“预防式”降息向经济传导效果存在时滞，不能排除年底前后美国经济景气有进一步下行风险，黄金牛市可能届时重启。
铜
铜价隐含的下半年PMI预期更为乐观，随着近期铜价调整预期也在向下修正。
出口链
出海逻辑估值波动较大，拐点需待美国新一轮周期启动。
在观察补库周期弹性的同时，一是更聚焦于结构上外需韧性无忧的品种，规避特朗普上台后可能进一步加征关税的高风险品种，重视主要面向新兴市场的出海标的；二是看企业海外开拓进度可否形成对冲。
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