【中金固收·可转债】永02转债上市定价分析

2022-08-31 20:24:11 - 中金固定收益研究

概要

永02转债将于9月1日（周四）上市，规模6.10547亿元。

正股分析

永创智能为国内包装设备领域领先企业，产品定位于中高端市场，主要应用于食品、饮料、医药、造币等大中型品牌企业。1H22实现营收/归母净利润分别为13.97亿元（yoy+12.63%）/1.28亿元（yoy-3.53%）；1H22毛利率下降1.38pct至30.76%，系原材料价格波动、人工成本增加。我们认为公司主要看点如下：

图1：公司主要产品（左）；公司主要产品营收及毛利率（右）

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1. 依靠累积客源优势，加大研发投入，进一步完善乳品、饮料、白酒等不同细分市场的开发：公司与伊利、蒙牛、青岛啤酒等乳品饮料企业长期合作，客源基础稳定；通过增资、控股等方式扩充白酒、饮料等智能包装生产线系统的产品：公司于2021年增资控股湖南博雅智能，补齐白酒酿造环节的自动化设备；于2022年收购廊坊百冠&中佳70%股权，下游涉及元气森林、农夫山泉等饮料包装解决方案供应商，将扩充以PET吹灌旋高速多功能无菌灌装设备为代表的饮用水、碳酸饮料、果汁、茶类等饮料的包装设备类别；

图2：2021年公司下游行业营收占比（左）；公司产能扩建计划（右）

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2.饮料、白酒领域的智能包装生产线产销量逐年扩大，是公司主要的利润增长点：公司液态智能包装生产线覆盖牛奶、啤酒、饮料、白酒等行业，2021年收入增长44.2%，营收占比38.9%，本次转债募集资金用于液态智能包装生产线建设项目，公司规划每年将新增24条液态产品智能包装生产线。我们认为液态智能包装设备作为毛利率相对较高的增量市场，有望为公司带来新的利润增长点，加强公司盈利能力。

3. 2021年公司以标准设备为主的外销收入有所增长，公司预计未来将向海外进一步扩展乳品、啤酒行业的智能包装线。2021年末在手订单约20.8亿元，产能规划持续扩张。我们认为随着我国食品饮料行业扩产升级，公司有望不断开阔市场实现进口替代，进一步对标以德国克朗斯、博世为代表的国际龙头企业。

正股估值压力不大，弹性一般，短期仍有一定的下跌压力。截至2022年8月30日收盘，正股最新PE(TTM)为23.15x，处于自身历史中位，在同类企业中排名不高。最新总市值61.06亿元，自由流通市值29.60亿元。近180日波动率37.09%，弹性一般。2022年半季报机构持股31.24%，关注度不低。2022年来下跌21.78%，4月末以来触底反弹股价有所修复，短期仍有一定的下跌压力。

条款及定价

转债规模小，债底保护弱，下修条款较宽松。本期转债规模6.10547亿元，初始转股价14.07元，截至2022年8月39日收盘，平价约88.84元。转债评级AA-，期限6年，票面利率分别为0.30%、0.40%、1.00%、1.50%、2.00%、2.50%，到期赎回价格113元，面值对应的YTM为2.87%，债底约为82.87元，债底保护性较弱。下修条款[10/30,90%]较为宽松。

定价层面，公司所处行业抗周期性较强，下游需求较为稳定，关注智能设备的研发生产和液体行业的市场占有率。正股估值压力不大，弹性一般，短期仍有一定的下跌压力。转债规模小，债底保护弱，下修条款较宽松。

原材料价格波动风险，新产品替代风险，研发进展不及预期，可转债违约风险，正股波动风险。

图3：部分财务数据

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