合肥干“投行”出圈，“毒辣”投资眼光是如何炼成的？
来源：中国经济周刊
“每个礼拜，都有来自全国各地的人来合肥，交流项目招商经验。”5月20日，合肥市财政局金融处处长夏亮告诉《中国经济周刊》记者，一些地方是“钱等项目”，而我们是“项目等钱”，由于合肥产业生态体系比较完善，随着产业链龙头落户合肥，产业链上下游都跟着落户到这里，“有好的生长环境，企业在这里才能生存好。”
近年来，合肥国资成功投资京东方、长鑫存储、蔚来汽车，被外界解读为“最励志、逆袭最成功的城市”。2010—2022年，合肥GDP规模从2700亿元增至1.2万亿元，增速在全国24个万亿城市中排第6位，被称为“最大黑马城市”。合肥通过以投带引的资本招商“合肥模式”，引入并培育了新型显示器件、半导体和新能源汽车等新兴产业集群，来实现10年“换道超车”。
合肥为何能够在10年间获得如此巨大的增长？“合肥模式”为何能够成功？背后的投资底层逻辑是什么？《中国经济周刊》记者带着这些问题进行了调研。
合肥产投集团大楼
声名鹊起的“合肥模式”
近年来，“合肥模式”声名鹊起。合肥灵活运用基金这一投资利器，打造国有基金丛林，孵化落地了一批典型产业和重点企业，尤其在推动产业集群式、规模式发展上取得了不错成绩。
在世界知识产权组织发布的2022年创新指数报告中，合肥跃居全球“科技集群”第55位，较上年提升18位。在“2022自然指数——科研城市”中，合肥又前进4位，位居全球科研城市第16位。
与此相对应的是，2022年即便受到疫情影响，合肥净增国家高新技术企业1834家，平均每天诞生5家，总数达6412家；培育国家科技型中小企业8200余家，同比增长近七成；新增国家专精特新“小巨人”企业78家，总数达139家。
其实，“合肥模式”的核心逻辑是，由国资委牵头，通过多元化立体化投融资体系，以投带引，以合肥建投集团、合肥产投集团、兴泰控股三大平台为资本纽带打造产业集群。
正如合肥市国资委党委书记、主任张毅撰文所称，合肥国资聚焦市委、市政府确立的战略性新兴产业发展目标，发挥国有资本引领带动作用，撬动社会投资，推动项目落地，获取收益回报，助力城市打造“芯屏汽合”（芯片、新型显示、智能电动汽车、人工智能和制造业融合）、“急终生智”（安全应急产业、家电及智能终端、生物医药和大健康、人工智能）产业地标，实现了战新产业蓬勃发展和国有资本保值增值的双赢。
10余年来，合肥市在战略性新兴产业领域加速发展，以建设新型显示器件、集成电路、人工智能3个国家级战略性新兴产业集群为牵引，从“无中生有”到“跨越发展”，推动“芯屏汽合”“急终生智”战新产业成为现象级产业地标。
合肥市发改委相关负责人介绍，数据显示，2022年，合肥市战新产业产值同比增长14.3%，占全市规上工业的比重由2012年的24.4%提高到2022年的56.2%，战新产业对全市工业增长贡献率由2012年的30.5%提高到2022年的78%，合肥“芯屏汽合”“急终生智”战新产业异军突起，一大批产业新地标迅速崛起。
合肥建投集团相关人士告诉《中国经济周刊》记者，国有投资平台作为基石投资者，投资入股龙头企业和重大项目，撬动引入战略投资者跟进参与长期投资，再通过资本市场定向增发、企业回购等形式有序退出。
以蔚来中国项目为例，合肥建投集团与国投招商、安徽省投、经开区海恒集团等多主体合作，开创了国省市区联动投资、创新合作的典范。根据相关方案，合肥市出资50亿元，自首笔30亿元出资到位后，市场信心迅速提振，蔚来汽车得以扭转经营困境。
统计数据显示，10余年来，合肥建投集团、合肥产投集团、兴泰控股三大市属国资在战新领域累计投入资本金超过1600亿元，带动项目总投资超过5000亿元，2021年当年就引领了9个百亿元以上项目落户合肥。
针对“合肥模式”的成功，东亚前海证券研报认为，在这个过程中，短期来看，目标企业实现发展壮大、政府短期获得投资收益；长期来说，政府方面逐渐吸引产业链上下游更多的企业入驻，逐渐形成产业集群效应，实现地方产业升级转型。
合肥市市长罗云峰接受采访时表示，合肥市将加快壮大新型显示、集成电路、人工智能三大产业集群，力争新能源汽车、生物医药成为第二批国家战新产业集群；加快量子科技、空天信息、应急安全产业化步伐，发展先进核能、类脑智能、元宇宙等未来产业，开辟新领域、抢占新赛道。
合肥为何能够成功？
“‘合肥模式’风靡全国，离不开合肥市委、市政府坚强领导，他们一任接着一任干，一张蓝图绘到底。10多年下来，合肥的成功印证了他们的战略眼光、定力和魄力，令人印象深刻。”合肥市高质量发展引导基金有限公司总经理王克贵告诉《中国经济周刊》记者。
首先，合肥历任主政官员，保持产业战略定力，“一张蓝图绘到底”。采访中，一位公务员告诉记者，合肥主政官员换了几任，但合肥市从上到下坚定围绕“芯屏汽合”“急终生智”战新产业链进行布局发展，不另起炉灶。这种政策延续性和稳定性为合肥产业发展、招引项目和优化营商环境起到了巨大作用。
截至目前，合肥建投集团、合肥产投集团、兴泰控股三大市属平台公司总规模超过7800亿元，净资产超过2800亿元，成为合肥重大战新项目建设的出资主体和运营主体。
以合肥建投集团为例，截至目前，该平台向各类产业项目完成现金出资约1100亿元，参与项目累计完成投资近3400亿元，退出资金约710亿元，实现收益约330亿元，实现了国有资本保值增值和战新产业蓬勃发展的双赢。
其次，“链长制”赋能产业链管理。2020年，合肥市启动“链长制”，为12条重点产业链（集成电路、新型显示、创意文化、网络与信息安全、生物医药、节能环保、智能家电、新能源汽车、光伏及新能源、高端装备及新材料、人工智能、量子产业）配备链长。2022年，合肥市将原来12条重点产业链动态调整为16条重点产业链。
采访中，多位合肥市国资平台公司负责人都提及“强链”“补链”话题，在一条产业链上，龙头企业就是“链主”，而地方政府领导班子担任“链长”，二者一同来促进产业链上下游发展，“我们现在做的工作就是，在合肥产业链生态中，将缺少的产业要素或需要强化的产业项目再次招引到合肥来”。
最后，产业生态完整，吸引上下游企业落户合肥。合肥市财政局副局长田胜彬坦言，“企业看中的是合肥成熟的产业生态和产业体系，一方面企业实现上下游协同效率高，另一方面产品可以找到市场和应用场景。”
合肥芯谷微电子股份有限公司（下称“芯谷微”）董事长刘家兵回忆起当初落户合肥时仍异常兴奋：“在我们公司最缺资金的时候，合肥市天使基金投资了我们，这也是我们希望的。一是这类融资不会过度稀释公司股权；二是完善的产业体系，而且合肥国资平台会给予初创期企业政策和补贴咨询；三是良好产业生态有利于企业对接资源，协同产业上下游。”
芯谷微公司微组装生产线
“企业起步阶段，合肥国资平台帮助企业度过了困难时期；产品成熟和产业做大后，我们也介绍资源助推合肥集成电路产业发展，不断完善产业发展生态。”目前，刘家兵不仅是合肥市集成电路项目评审专家，还是“招商顾问”，经常把半导体上下游的企业资源推荐到合肥来。
此外，科研人才集聚也是合肥产业成功逆袭的原因之一。田胜彬表示，“合肥这两年在科技创新方面沉淀了一定优势，比如中科大落户合肥，为合肥产业发展输送了大量科研人才；国家大科学装置以及重点实验室数量迅速增长，都为合肥高端产业和新兴产业发展提供了支撑。”
“合肥模式”能否复制？
2020年以来，我国新增政府引导基金规模、数量较为稳定，但随着监管趋严，叠加早期设立的政府引导基金存在投资布局和定位不合理、基金政策目标交叉重叠、政府资金投资效率不佳等问题，多地政府引导基金开始进入存量优化整合、精耕细作的新阶段。
“合肥模式”以其国资敢闯敢干的风格受到广泛关注，各地的发展战略亦因地制宜，虽难以复制，但创新思维值得借鉴。
安徽省委常委、合肥市委书记虞爱华曾在央视《对话》栏目中回应说：“合肥不是‘风投’是‘产投’，不是‘赌博’是‘拼搏’。赌博是有今天没明天，拼搏是抓今天赢明天；赌博靠的是手气，拼搏靠的是手艺。”
“‘合肥模式’是以产业为背景的投资，且形成了一个完整产业投融资体系，最重要的是合肥从上到下形成了浓厚的干事、创业氛围。这是难以复制的。”合肥兴泰金融控股集团监事会主席孙泉告诉《中国经济周刊》记者。
比如，刘家兵口中的合肥市天使投资基金就形成了完整的多层级基金投资体系，截至2023年4月底，合肥市天使投资基金已形成了“1+14+3”的天使基金群（“1”指合肥市天使基金，“14”指14只县区天使基金，“3”指3只受托管理外埠子基金）架构，总规模达到20.52亿元，累计审批通过项目431个，累计投资项目总数338个。
实际上，完整的基金投融资体系，加上合肥招商投资团队扎根产业，深耕区县，有力带动了合肥各区域产业的均衡分布和齐头并进。
值得注意的是，合肥国资孵化投资项目不谋求控股，不以短期利益为目标。芯谷微在启动IPO之后，合肥天使基金按照协议约定部分退出，将超额收益让渡给创业核心团队，达到了阶段扶持目的，此后合肥的科创基金和产业基金再次接棒天使基金，持续赋能企业发展，实现企业全生命周期的服务与扶持。目前穿透芯谷微的股权比例后，合肥产投集团持股比例不超过5%。
这也让刘家兵这类海归创业家对合肥产投系基金的投资专业能力和服务连连称赞，“退出的股份回流团队，这不仅帮助拟IPO企业夯实了控股权，而且，天使基金退出芯谷微所获投资受益，又循环投入合肥其他集成电路项目，持续推动集成电路产业循环发展，实现多赢”。
东亚前海证券研报分析认为，“产业结构影响城市的兴衰，单方面的资金支持或者单方面的土地、财政补贴支持都不足以培育一个可持续发展的产业集群，需要精密的顶层设计。”
孙泉告诉《中国经济周刊》记者，合肥之所以能够从全国众多城市中脱颖而出，是有为的政府和有效的市场共同作用的结果。有为的政府体现在：一是顶层设计上把方向。持续对战略性新兴产业开展规划，做好前瞻性布局，保证规划方向和产业政策的连续性。二是国资引领上把决策。依托3家国资平台，灵活运用参股基金广泛撬动社会资本，很好地发挥了国资引导作用，同时运用直接投资引入重大产业项目，这也是目前“合肥模式”独特之处。有效的市场体现在：坚持市场在资源配置中的决定性作用，政府弱化行政性干预，充分尊重投资团队对基金和项目的专业判断，给了投资团队底气和信心，所以投资团队在后续项目的投资赋能上显得游刃有余。
此外，合肥上下注重干部队伍专业化素养和能力提升，提出干部要成为懂经济、会发展的行家里手。那么，合肥干部队伍是如何迅速“换思路”、升级知识结构的？
“我们都是干中学，每一个业务处室专管员对应细分产业和行业。财政系统人员只有通过不断交流学习，熟悉产业政策、发展趋势以及产业优势，理念上才能不断更新。不能把个人能力局限于财政业务，更要拓展行业的视野。”田胜彬表示。
一位产业人士告诉《中国经济周刊》记者：“合肥各个层级官员都是抱着做产业、理解产业的态度来招商。他们把产业发展现状摸得一清二楚，更懂得如何招引产业项目，如何把产业上下游资源匹配起来。”
刘家兵告诉《中国经济周刊》记者：“合肥从上到下的市直部门负责人在产业发展过程中都非常注重学习，通过学习沉淀形成对产业的深刻理解。随着与产业资深人士、专家频繁沟通学习，在不断看项目、研究产业项目过程中，合肥的政府官员都成为了产业专家，有时候对产业趋势判断比我们还精准。”
刘家兵以集成电路产业为例，不管是芯片设计、封装到芯片制造装备，还是全国有哪些龙头企业、哪些企业可能引入合肥，合肥招商线上的政府官员心里都有“一本账”。
有为才有位，从晋升机制来看，一位长期与合肥官员打交道的人士告诉《中国经济周刊》记者，合肥很多官员都在普通岗位上，通过项目招引、产业发展做出成绩后，才能实现职位晋升，这也是合肥广大干部在没有物质激励条件下，一任接着一任干，投入热情、激情招商干产业的一个动力。
升级版的“合肥模式”走向何方？
“合肥模式”仍在不断创新发展中。
为了营造更好的营商环境，招引更多项目落户合肥，2022年3月，合肥市高质量发展引导基金成立，注册资本200亿元，这是一只由合肥市政府出资设立、财政部门履行出资人职责的政策性、市场化运营的母基金。
截至2023年3月底，合肥市高质量发展引导母基金累计招引、设立各类参股基金47只，总规模达1537亿元，初步形成涵盖种子、天使、科创、产业投资等全生态链的政府投资基金体系。
王克贵告诉《中国经济周刊》记者：“我们这个母基金通过财政资金的引导和撬动作用，与其他投资基金共同成立子基金，再投入到具体产业项目，旨在吸引资本聚集、招引产业项目，推进项目与资本对接。我们预计通过母基金可放大6倍资金杠杆，可为合肥产业发展提供充足金融资本支持。”
田胜彬表示，这200亿元母基金不会一次性到位，而是根据成立子基金数量以及项目落户进度，每年动态调整母基金预算安排，分阶段完成出资。
合肥基金投资容错机制也在突破。“投资就有风险，但是我们会根据不同基金类型和投资项目类型，给予不同的容错机制，即允许一定比例的投资失败。”田胜彬说，但这个容错是有前提的：前期基金管理人必须对投资项目进行充分尽调，在后续履行出资人责任和投资过程中要全力尽职履责，并对项目运行跟踪及时到位。项目仍因客观原因出现风险可以免责。
孙泉认为，未来“合肥模式”会更加注重科创属性，更往早期走。具体来说，一是更加关注招引的重大产业项目的科创属性，二是更加强调早期科技成果转化项目的落地孵化。
东亚前海证券研报认为，“合肥模式”的成功与政府引导基金主导、多层次政策错位扶持密不可分。市场化的投资基金仅关注单个项目的回报率，并不关注项目的溢出效应。而政府引导基金结合政府对企业的扶持政策，能够从更高层次统筹基金回报率、税收、就业、城市长期增长等多维度发展目标，从而实现多赢。
对话合肥产投集团总经理江鑫：“合肥模式”的体制机制
中国经济周刊：近年来，合肥创新国资投资模式、多领域推动战新产业集聚，被人称为“合肥模式”。为何能够成功？
江鑫：合肥政府基金运作取得成绩，五方面因素发挥了关键作用。第一是合肥市委、市政府的高度重视、有力领导和高效决策。首先，市委、市政府非常重视产业基金在支持产业发展中的作用，把产业基金作为重要工具，并通过财政资金不断做大产业基金规模。其次，合肥产业基金的投资策略都在贯彻市委、市政府的发展思路，投资方向与合肥主导的战略性新兴产业是完全契合的。最后是高效决策，合肥产业基金从基金管理人的决策到市委、市政府的决策是完全畅通的，充分体现了“上下齐心”的决策机制，也充分彰显了合肥市委、市政府主要领导“敢于拍板、勇于担当”的责任和魄力。
第二，赛道选择精准且聚焦。合肥产业基金坚持聚焦合肥市重点发展的战略性新兴产业，始终围绕“芯屏汽合”“急终生智”进行产业布局，抢抓产业风口、提前布局、持续投入，对看好的方向始终保持战略定力，从而在产业“红利”释放的时候享受“红利”。
第三，明确的投资策略。合肥产投集团切实贯彻市委、市政府提出的“龙头企业—大项目—产业链—产业集聚—产业基地”发展思路。从与龙头企业合作大项目切入，沿着龙头企业的产业链进行布局，投资产业链核心环节和关键领域的配套项目，提高投资的针对性和高效性，降低投资风险，持续强链补链，着力形成产业集聚。
第四，科学研判、专业设计。合肥产投集团管理的产业基金虽为政策性导向基金，但始终坚持市场化运作，坚持全方位、多角度进行项目研判。通过建立严格的内控体系，实现对重大项目及复杂项目的分析研判能力。同时，最大程度保护国资权益、降低投资风险，集团在投资案例及退出安排上均进行专业设计。在项目投资时设计退出通道，待项目落地或发展到一定阶段后，国有资本有序退出、实现保值增值，而后投向下一个产业，实现资本的良性循环。
第五，培养了一支高素质的投资队伍。经过多年的积累和多个大项目的历练，合肥的产业投资平台培养了一批具有较高专业能力和市场化经验的投资团队，拥有精准抓取和研判具有真正投资价值和发展潜力的优质项目的能力，这确保了合肥在踩准相关赛道的基础上，能够做到科学决策，最大可能地提高成功率，降低风险。
中国经济周刊：创投行业是经营风险的行业，外界十分关注产业投融资“合肥模式”容错机制。合肥在健全容错机制、投资风险管理方面有哪些经验？如何让敢担当、善作为的干部心无旁骛地干事创业？
江鑫：这主要从制度和操作两个层面来说。在制度机制上，合肥市早在2014年制定的“1+3+5”产业政策体系（即一个规定《合肥市扶持产业发展政策的若干规定》，产业基金、创业基金、天使基金等“三个”基金管理办法，工业、自主创新、农业、服务业和文化等“五大”具体政策）中，在全国较早提出了尽职免责、宽容失败的概念，在《合肥市天使投资基金管理办法》《合肥市政府投资引导基金管理办法》中，分别予以市天使投资基金、市政府投资引导基金30%、10%的容错率，鼓励基金管理团队敢于投、积极投，2021年又将市天使基金容错率提高到40%。2022年市种子基金管理办法发布，将市种子基金的容错率提高至50%，更进一步鼓励“投早投小”，助力科技成果转化“最初一公里”。
在操作层面上，做投资一定有风险，有失败也会有成功。首先，最关键的是“一开始就要科学研判”，即对项目本身尽职调查。第一步研判方向，若出现重大偏差，投资后续再把控风险的难度无疑巨大。投早期项目，项目研判就是要研究细分行业、研究技术路线，更要看团队，而不是简单看财务报表。
其次，投后管理上，投资企业出现问题后，不能避之不及。合肥相关经济部门、各县区开发区以及国资平台更多是思考如何帮助企业渡过难关。这些年合肥从相关政府部门到各国资国企干了很多给企业“雪中送炭”的事情，投资方不去帮衬所投企业，企业可能就真的倒闭了，这也是风险管控一种方式。
中国经济周刊：合肥产投集团在投行人才培养，以及人才知识结构升级方面有哪些成功经验？
江鑫：投行人才培养首先要实现战略认同，从股权结构、投资方向上要统一战略思维。不能拾到项目就是好项目，那是机会主义者。我们实际上是价值投资者，要从股权全周期、产业布局、战略打法上对标战略。
其次，人才培养组织架构上，我们推崇“干中学、传帮带”文化。很多市场化投资机构和国有平台都不会选择我们这种传统打法。我们通过“传帮带”“师傅带徒弟”方式可以传承我们投资文化和投资逻辑，这是我们人才培养的逻辑所在。在外界看来，合肥产投集团的年轻人普遍有一种“狼性”，产业洞察力强，反应速度快，这就是文化的力量，也是一种投资文化和企业文化的传承。