【国元研究 · 金工】斜风细雨不须归，云开雨霁见彩虹——2024金工年中策略报告
金工：斜风细雨不须归，云开雨霁见彩虹——2024金工年中策略报告
新“国九条”引导市场高质量发展，长期资金流入明显
A股风格分化，红利策略仍受追捧，微盘回落：2024上半年A股风格有所分化，大盘蓝筹表现较优，中小盘震荡走弱，红利策略仍然占优，海外延续涨势；商品外强内弱，黄金涨势迅猛；债券市场偏暖运行，利率宽松叠加需求旺盛推升债券价格；美联储上半年利率维持高位，中美利差继续走扩，人民币承压。
证券市场改革步伐加快，新“国九条”引导证券市场高质量发展：A股投融资端改善效果明显，企业资金流由负转正，新“国九条”提出证券市场长期发展目标，“1+N”打造健康良好的A股生态。
北向加速流入，中央汇金、汇金资管大幅增持ETF：根据前十大股东披露，中央汇金、中国证金及资管2023年年末持股市值2.8万亿，较2022年末增长15%，社保基金长期增持，2023年末持股市值4079亿元，同比增长5%。在持有ETF方面，2023年中央汇金、汇金资管持基份额同比增长92%，其中易方达沪深300、华夏上证50增持超50亿份。
中大盘有望引领市场，价值成长趋向均衡
今年以来小微盘风格出现明显的波动，连续强势3年的小盘风格未能延续，大小盘风格切换趋势显现，大盘股整体表现优于小盘股。1月量化风暴，4月新“国九条”政策出台，5月多家被实施退市风险警示或其他风险警示，市场对小微盘股的担忧情绪持续上升。价值风格从2022年以来就持续保持强势，今年在存量市场博弈的情况下，保险、养老、社保为代表的低风险偏好长期资金成为市场的主导力量，价值风格得以延续，偏价值的红利策略和高股息板块持续受到市场关注。出海主题投资今年持续火热，产业链的高景气度已经在一季报获得确认，参考上世纪90年代日本，预计在内需恢复偏弱、外需韧性较强的情况下，电子、机械设备、家电、汽车、电力设备等行业有望依靠“出海”实现业绩的持续增长，从而带来估值的进一步扩张。展望2024年下半年，在当前的强监管政策下，预计市场仍以中大盘占优为主导，风格上围绕红利、出海以及AI三条主线，红利策略偏向价值，出海与AI偏向成长，整体上价值成长风格趋向均衡；如果国内经济复苏情况改善，美联储降息预期提升，公募基金、外资等大量流入A股，则市场风格有望转向成长占优。
景气投资行业轮动模型偏防御，周期资源、家电得分较高
景气因子普遍在经济衰退后期表现比较弱，盈利对增速的敏感性下降。利用分析师个股盈利预期数据，通过整体法构建行业盈利预期，计算未来滚动一年盈利对过去一年的盈利增速作为预期因子，标准化后进行行业比较，构建预期轮动策略。在此基础上，叠加盈利加速度观察边际变化，引入动量反转、换手、波动类量价指标进行多因子复合，提升单因子表现。根据最新的行业轮动模型，策略信号倾向防御配置，上游资源重回多头组，本期行业推荐：煤炭、纺服、钢铁、石油石化、家电和公用事业。
新“国九条”引导证券市场高质量发展
1.1 2024上半年A股风格分化，红利策略仍受追捧，微盘回落
A股风格切换，海外涨势延续。上半年A股走势分化，大盘蓝筹表现较优，中小盘震荡走弱，较2023年风格有所切换，红利仍为市场关注焦点，年初至今上涨7.34%，领涨主要指数，微盘回撤较大，年初至今下跌超25%。海外市场上半年整体偏暖，延续2023年的上涨行情，年初至今涨幅在10%以上。
商品外强内弱，黄金涨势迅猛。随着海外降息周期的开始，国际大宗商品需求逐渐回暖，CRB商品指数至今上涨10.41%，原油累计上涨14%，国内商品随国内经济仍偏弱运行，黑色累跌11%，上半年国际冲突加剧叠加美联储降息预期，黄金需求提升，延续上涨态势。
债券市场偏暖运行，利率宽松叠加需求旺盛推升债券价格。
上半年债券市继续火热，十年期国债收益率从年初的2.6%附近下跌至2.26%，利率宽松叠加需求旺盛，推升债券价格继续走高。美联储上半年利率维持高位，中美利差继续走扩，人民币承压。
1.2 政策接棒，“新国九条”带动市场高质量发展
自去年827政策组合拳以来，证券市场改革步伐加快，今年“新国九条”继续接力，“1+N”打造健康良好的A股生态。
1.2.1投融资动态平衡政策效果显著，A股企业资金由负转正
回购比例大幅提升。自去年政策鼓励上市公司回馈投资者之后，上市公司分红和回购意愿明显增强。在回购方面，进行回购的上市公司数明显增加，2023年涉及回购的上市公司1745家，占整个A股数量的32%左右，为近几年高点，今年以来截至6月中旬，已经有1027家回购完成，数量占比近20%，在回购金额方面，年初至今平均每月回购完成额在155亿元左右，2023年月均回购不到100亿元，上市公司回购意愿和力度在逐渐增强。
IPO、定增数量减少，A股融资端质量为先。今年1-5月，IPO合计募集251亿元，去年同期1560亿元，同比减少84%，合计IPO数量28起，较去年98起减少70起，定增方面，1-5月定增904亿元，去年同期3798亿元，同比减少77%，定增公司家数由去年同期的145家，下降至76家，减少近一半。投融资端不平衡问题得到持续改善，A股市场整体资金流出效应减弱。
减持新规效果显著，“新国九条”再度优化“绕道”减持等问题
自去年减持新规后，A股重要股东减持市值持续处于低位，今年1-5月合计减持505亿元，同比减少70%，当前A股仍有一半以上公司减持受限，破发、分红不达标占比分别近1/4。在此基础上，新“国九条”继续提出“全面完善减持规则体系”，严格规范大股东/董监高减持。减持与破发、破净、分红挂钩，防范“离婚式减持”、绕道减持等不规范问题。
企业资金流向由负转正，A股从失血式转为输血模式
针对投融资不平衡的问题，去年至今陆续出台相关政策，完善一二级市场的逆周期调节机制，如“阶段性收紧IPO”、“审慎再融资”、“规范减持行为”等。政策运行近一年，目前来看，投融资动态调节机制效果明显。2023年A股IPO、再融资和净减持同比减少40%、22%、36%，2024年1-6月中旬，A股IPO、再融资仅为2023年的8%和12%，大股东由前期的净减持转变为净增持，已完成回购金额占2023年全年的80%，企业资金从前期的净流出转变为净流入，2023年净流入约5914亿元，今年至6月中旬累计净流入达到8217亿元，A股生态持续改善。
1.2.2 “1+N”配套政策完善资本市场各个环节，“严进宽出”提高上市公司质量
4月12日，国务院印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（以下简称“新‘国九条’”），系资本市场的关键指导纲领性文件，这是继2004年、2014年两个“国九条”之后，又时隔10年，国务院再次出台的资本市场指导性文件。“新国九条”分阶段提出了未来5年、2035年和本世纪中叶的资本市场发展目标，从投资者保护、上市公司质量、行业机构发展、监管能力和治理体系建设等方面勾画了发展蓝图。
制定A股“严进宽出”政策，提高上市公司质量。历史来看，A股上市/退市制度不完善导致A股市场呈现无序扩张态势，近二十年累计净上市公司数量4500家左右，而退市率平均每年0.36%，最高年份不到1%，导致上市公司质量欠佳。新“国九条”在上市方面制定了更加严格的标准，同时对于退市方面，提高财务类退市指标，优化交易类退市制度，更加注重上市公司财务质量。
在退市方面，根据证监会发布的《关于严格执行退市制度的意见》，沪深北交易所对《股票上市规则》中“退市及风险警示”进行了修订，收紧上市公司盈利指标，加大打击上市公司财务造假、违法犯罪力度，严格财务指标类、交易指标类、规范运作类、重大违法类强制退市标准，切实保护投资者的合法权益。财报类基本以2024年为首个执行年度，违法犯罪等自规则发布之日起施行。
如果以2023年年报测算，在财务类政策修订前后，A股利润&营收政策修订前预警31家，占比0.57%，修订后利润&营收指标预警公司数121家，占比2%，整体风险警示比例大幅提升。
联系人：成竹星
邮箱：chengzhuxing@gyzq.com.cn
本报告摘自国元证券2024年6月30日已发布的《斜风细雨不须归，云开雨霁见彩虹——2024金工年中策略报告》查看原文，具体报告及分析内容请详见报告。若因对报告的摘编等产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。