石药集团寒冬出击，医药产业最大资本运作浮出水面
文|氨基观察
去年A股涨幅第一的医药股，花落百利天恒这一黑马身上，全年涨幅高达413%。
第二呢？是涨幅300%的新诺威。
可能很多朋友未听过新诺威这家公司的名字，但换个名字大概就不陌生了——石药创新制药股份有限公司。
没错，新诺威是石药集团的创新药平台。驱动新诺威股价暴涨的因素在于，其去年8月30宣布对石药子公司巨石生物增资，获得了包括PD-1、ADC、mRNA疫苗等在内的创新药管线。
18.7亿元的增资，撬动了新诺威当前至少258亿元的市值增长。
而巨石生物只是开始，石药集团的内部资产战略性腾挪还在继续。
1月10日，新诺威发布公告，将筹划现金、股份支付以收购石药子公司百克生物。后者的核心资产是，年销售额超10亿的升白药津优力以及长效GLP-1受体激动剂TG103。
对于新诺威来说，百克生物要业绩有业绩，要故事有故事，这势必为其带来更大的想象空间。
至此，医药产业最大的资本运作案彻底浮出水面。
随着运作继续，新诺威在A股再造一个石药集团，甚至市值超越石药，也不是没有可能。
当然，回归业务逻辑，石药集团的操作，本质上是一个药企如何利用资本市场，寻找更大确定性的观察样本。
公司核心目的，是利用新诺威以及A股的高估值，实现其创新资产的曲线上市及融资渠道的拓宽，为allin创新打下更扎实的基础。
在A股IPO难度升级的当下，石药集团打造的“A+H”模式，或许给一些药企带来启发。
01新诺威的转身
过去一年，新诺威在A股风光无限。
Choice数据显示，2023年申万医药生物行业中，全年涨幅最高的是百利天恒（413%），其次就是新诺威（300%）。
让新诺威股价暴涨的分水岭是2023年8月30日，其公告筹划对石药集团巨石生物实施现金增资，取得标的公司51%以上的股权。
在介绍这起彻底改变新诺威命运的收购案之前，先来简单介绍一下新诺威。
此前，新诺威作为石药集团的子公司，主要业务是大健康领域功能食品的研发、生产与销售，主要产品是咖啡因、阿卡波糖原料以及维生素C含片果维康。
2019年，新诺威登陆A股，成为中国红筹公司分拆回A的第一股。2022年，其营收26亿元，同比增长42%，净利润7.27亿元，同比增长85%。但业绩大增主要是依靠并购及原料药涨价带来的，并不可持续：
上半年，原材料价格下降3成，凭借销量增长保持了营收5%的增长，三季报增速再次下滑。
如果仅是这样一门生意，很难在医药大熊市中逆势暴涨。毕竟，百利天恒是新股，且手握双抗、ADC技术平台，再加上年底其与BMS达成83亿美元的重磅交易，才推动了造富神话。
新诺威真正承载的是，石药集团加速创新转型的殷切期望。
上文提及，去年8月份，石药集团正式开始了资产优化配置，将巨石生物注入新诺威。
巨石生物是石药集团下极其重要的生物药资产平台之一，管线布局囊括抗体类、ADC以及mRNA疫苗。
虽然巨石生物2019年才成立，但却在与沃森生物、康希诺等众多药企角逐mRNA新冠疫苗研发的赛道中，率先推动mRNA新冠疫苗上市。
目前，巨石生物在研项目20余个，其中处于申报上市阶段的产品2款，分别为PD-1（SYSA1801）和奥马珠单抗（SYSA1903）。
可以说，巨石生物正处在蜕变前夜，两款重磅产品获批在即，管线布局亦不缺乏后劲和深度。
按照公司的说法是，增资完成后，新诺威可凭借巨石生物进入生物创新医药的前沿领域，为将新诺威打造成为领先的创新驱动型生物医药平台奠定坚实基础，后续新诺威将继续加强研发创新投入，强化新诺威“CSPCInnovation”的创新本质。
透过“CSPCInnovation”这一点，不难看出，新诺威承载的是石药集团创新转型的重任。
0219亿增资撬动260亿市值
自增资巨石生物的公告一出，新诺威的股价开始一路飙涨。
2023年8月31日，新诺威股价涨停。这成了公司命运的转折点，此后其股价不断创新高，而在此之前，其股价长期横盘，在9-12元/股间反复波动。
以新诺威8月30日12.78元/股的收盘价计算，截至目前涨幅达181%；而如果以12月6日股价创下历史最高（48.74元/股）计算，2个月时间，其股价暴涨281%。
去年年初，公司市值不过100亿元，发布增资公告当日市值149.6亿元，年底市值最高曾达到570.7亿元，尽管目前有所回落，但也高达407.7亿元。
而撬动这一切的代价，是对巨石生物18.7亿元的增资。
没错，新诺威以18.7亿元现金增资巨石生物，获得其51%的股权。而根据公告，后者的评估价值为17.98亿元，其中，账面净资产为6.8亿元，管线评估值为10.5亿元。
尽管新诺威给予了巨石生物100%的估值溢价，但却通过18.7亿元撬动了自身258亿元的市值增长。
通过公告，我们也得以一窥公司对于巨石生物核心管线的估值。
根据管线不同阶段，采取了不同评估办法。其中，PD-1和奥马珠单抗处于申报上市阶段，成功率在90%，可以较为准确预计量产时间，采用收益法评估。而对于一些研发相对早期的管线，评估价值则为零。
事实上，增资巨石生物并不是结束，而是石药集团布局A股创新资产的重要试水。
宣布增资巨石生物后两个月后，新诺威将公司名称更名为石药创新制药股份有限公司，主打“创新”。
而1月3日刚刚完成巨石生物的股权过户，新诺威便筹划了下一起创新药资产的收购事项。
1月10日，新诺威发布公告，因筹划发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金，因构成重大资产重组而停牌。
这次并购的资产是，石药集团旗下百克生物100%的股权。
相比巨石生物，百克生物是一个更大体量的创新资产。石药集团官网显示，百克生物是集团最大的生物医药产业基地之一，其已上市产品津优力（聚乙二醇化重组人粒细胞刺激因子注射液）是国内首个自主研发的长效升白药，也是石药集团原有的三大核心产品之一，2017年进入医保后销售额快速增长。
根据药智数据-医院销售数据分析，2022年升白药TOP5品牌（津优力、新瑞白、艾多、瑞白和惠尔血）占据约83%，津优力销售额12.59亿元。但石药集团2022年年报显示，受到疫情防控等因素影响，津优力的增速有所放缓。
相比升白药，百克生物管线中最具潜力的莫过于长效GLP-1受体激动剂TG103。根据石药集团官网披露，TG103具有两周注射1次的长效潜能，目前，其肥胖症适应症已启III期临床，糖尿病II期已完成，NASH和阿尔兹海默症均已获批临床。
GLP-1减肥药是当前市场热点，除此之外TG103在研的适应症，无一不是巨大市场。而仅减肥药这一核心资产，就足以让A股为之疯狂。
03A+H的另一路径
很显然，石药集团获得的，不仅是子公司市值的增长，而是融资渠道的拓宽。
一旦收购完成百克生物，加上巨石生物的管线，可以说，新诺威已经彻底转型为一家创新药企，且管线看点十足，囊括了当下创新药诸多热门靶点、技术路线。
对于石药集团来说，通过内部资产的战略性腾挪，本质是利用新诺威，以及A股的高估值，实现其创新资产的曲线上市。
目前，新诺威在A股市值已经超400亿元。作为对比，石药集团在港股的总市值“仅”705亿元，对应其年营收300亿、净利润60亿元。
所以，站在集团经营、资本运作层面，母公司既没有丧失对子公司的控制权，还将获得现金，创新药资产还多了一条融资渠道，且估值相对要高得多。
这对于石药集团后续的发展无疑会带来显著帮助。当前，石药集团正处在仿制向创新驱动转型关键期，创新研发的步伐持续加快，管线进展也不断。
目前，公司60个在研进入临床或申报阶段，7个递交上市申请。创新药研发需要长期砸钱投入，这种情况下，如何利用A股平台的融资能力反哺管线，同时减少母公司研发支出的现金压力是值得思考的。
另一方面，既然集团已经将新诺威视为其创新药平台，巨石生物、百克生物并入新诺威，实际上是有利于内部资源整合及管理效率的提升。
当然，对于创新药估值的提升也十分关键。在这种背景下，即使未来石药集团继续将创新药资产注入新诺威，也不必感到惊讶。
04总结
某种程度上，石药集团的操作，也是药企“A+H”上市的一个另类案例。
实际上，最开始，石药集团希望自己完成这一路径。2020年，处于加速创新转型阶段的石药集团，也曾筹划自身科创板上市，但后续未能成行。
也正是在这一背景下，新诺威这一平台，不再只是为了加快保健品、原料药资产的成长，而是承担了更多的任务。
石药集团的路径并不容易轻易复制。但总的来说，如何充分利用自身优势，在资本市场获得更多获胜的筹码，是更多药企需要考虑的事情。