光大保德信崔书田：在泛制造领域有独特优势的新锐基金经理
转自：市场资讯
作为一位自下而上进行挖掘优质企业的基金经理，崔书田在泛制造领域的能力，对于市场是有增量价值的。
作者| 猫头鹰蓝海
支持| 猫头鹰捕基能手
光大保德信基金股票研究部总监崔书田，在公募基金这个行业已经深耕了13年，其中近3年公募组合管理经验。根据基金定期报告，截至2022年四季度末，总管理规模30个亿左右，规模不大，能够和他过去的工作积累的能力圈进行更好的匹配。投资方法也比较多地延续研究员时期的做法，自下而上进行牛股挖掘。
专业的资金方历来重视挖掘“黑马”基金经理，主要是分享基金经理成长早期弹性最足的“新手福利”。
01、研究能力
研究能力，简单地说就是看得懂企业报表、理解得了不同的商业模式，跟得上竞争格局的变化。不同于宏观或者策略出身的基金经理，崔书田的研究能力集中在公司层面。
正如中国多数基金经理的成长路径一样，崔书田的研究能力的形成也经历了从卖方到买方的复合培养与考验。正所谓台上一分钟，台下十年功。根据公开数据，2010年4月至2015年5月，崔书田在国泰君安证券研究所先后担任助理研究员、研究员、高级研究员，覆盖中小盘、汽车、交运等主题和行业；2015年6月，其加入光大保德信基金，历任高级研究员、中游制造组组长、基金经理助理、研究总监助理等。目前担任公司股票研究部总监、基金经理。
目前，崔书田在管2只基金，在管规模28亿，代表产品光大中国制造任职期间年化回报超14% ①
做研究每个人有不同的风格，崔书田在2019年初对轮胎行业的挖掘历程很有代表性。
“像这样的公司需要进行一两个月的研究，首先把公司所有公告、财务报告、卖方研究报告全部看一遍。第二步去公司调研，与董秘、管理层沟通，甚至生产线上的员工都要去了解和观察。第三步找各类专家访谈，找同行也就是同行业其他企业，包括直接竞争对手、更高阶的行业龙头等，听听同行的评价；找前装配套的下游整车厂，看看现有客户认可度。还会找潜力客户，看看认可度怎么样。”
总结起来，崔书田的研究风格，有这么几条特别鲜明：
1、以产业链的角度来定商业价值，制造业不同于食品饮料等轻工业，原材料的供给，出产成品的销售，其对象往往都不是普通消费者，因此制造业的研究相对要困难一些，需要获得研究对象的竞争对手，上下游企业的配合，一是要朋友圈够大，二是要具备将朋友圈转换为能力圈的能力。
2、文案与田野调查的结合，把研究落“实”。这本是基本要求，但在万物皆可“PS”的年代，被各方利益人追捧的基金经理，把研究做实，不仅仅是职业操守上的挑战，更是研究能力的检验。
个人的成长经历以及泛制造业的研究能力圈，让崔书田在制造+科技+周期显示了比较好的个股选择能力。在去全球化的进程中，我国泛制造业处于转型升级与国产替代的双重进程中，重要且具有可投资性。同时这个方向上的研究相对不好做，研究能力稀缺。
02、定价能力
定价能力是研究能力的升级。在找出好的、有变化的公司的基础上，需要对公司的“好”做出合理的定价。
定价很复杂，但是往简单了说，它反映决定什么时候买、什么时候卖的能力。
从我们对崔书田的访谈也可以看出他在定价上的思考。
我们还以上述轮胎行业研究的例子来说。故事的起源早在2019年初。崔书田当时筛选全市场申万三级行业估值分位数，有一些行业估值相对较低，其中轮胎行业估值已经到了历史极低位置，然后再研究轮胎行业的几家龙头企业，希望寻找有安全边际的前提下兼具向上弹性的公司。通过研究轮胎行业和公司的基本面发现，轮胎行业每年销量稳定个位数增长，且中国企业份额长期稳步提升，国内领先的公司即将突破前装市场。
在此背景下，崔书田关注到某家轮胎上市公司在2019年实现某汽车龙头前装胎的大批量配套，实现了品牌背书和影响力的提升。股价方面，发现时候200亿市值，对应15亿备考利润，市盈率13倍左右，跟自身历史相比估值也偏低。一开始当作周期成长来看，20倍市盈率合适，后来市场出现核心资产认知，按照核心资产给予更高估值。该轮胎股2年时间涨了两倍多到750亿市值。后续卖出是因为很贵了，预期估值已经到了35倍市盈率。
从中我们可以看出崔书田定价能力上的特征有：
1、在行业比较中，采用相对估值的方法，建立对于个股定价的基础认知；
2、根据基本面变化映射特定行业特征从而建立新的目标估值（如将投资标的以周期成长定价的能力）；
3、根据共识动态调整定价。
03、组合能力
组合能力是高阶能力，但是超额收益的贡献不大，更多是平衡波动，力争提升长期持有收益。
组合能力不只一种表现方式。其一，表现为在同一投资逻辑的上下游去做分散和优化。
其二，表现为不同投资逻辑上的分散，就好比排兵布阵，哪些部分是要弹性，哪些部分做防守，针对未来不同的市场假设做适当分散的配置。
其三，对冲。巴菲特不是对冲的拥趸，他认为投资人可以自己决定是否对冲以及对冲多少，而不是基金经理。但考虑到公募基金的持有人特征，尽管有20%仓位的对冲限制，但是合理利用股指期货还是会对平滑波动对抗下行风险产生很好的作用。
在近三年的基金管理过程中，崔书田作为一个组合管理者也进行不断的探索，并逐渐在汽车、电力设备、半导体、消费电子等领域形成自身的能力圈。
尾声
崔书田作为一个自下而上进行挖掘优质企业的基金经理，其在泛制造领域的能力，对于市场是有增量价值的。
2023年随着工作目标重新回到经济建设上来，A股市场又站在经济复苏的新起点。在泛制造领域，随着今年经济目标和工作的徐徐展开，有望成为有支撑的宝藏方向之一。
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①注：光大保德信中国制造2025崔书田任职时间为2020年7月1日至今，截至今年4月4日，其任职期间总回报为43.91%，任职年化回报为14.09%，2020/5/23-2022/9/10由基金经理魏晓雪共同管理；基金经理任职回报及业绩比较基准已经托管行复核，任职年化回报=(1+任职回报)^(1./任职年数)-1。光大中国制造业绩基准为中证工业4.0指数收益率*50%+中证全债指数收益率*50%，同期业绩基准涨幅为15.13%。基金规模数据来源自定期报告。
崔书田，CFA，2007年获得上海交通大学工学、理学双学士学位，2010年获得上海交通大学管理学硕士学位。2010年4月至2015年5月在国泰君安证券股份有限公司历任助理研究员、研究员、高级研究员；2015年6月加入光大保德信基金管理有限公司，历任高级研究员、权益管理总部权益投资团队团队长助理，现任权益管理总部股票研究团队团队长，2020年7月至今担任光大保德信中国制造2025灵活配置混合型证券投资基金的基金经理，2021年10月至2022年12月担任光大保德信优势配置混合型证券投资基金的基金经理，2022年8月至今担任光大保德信新增长混合型证券投资基金的基金经理，2023年1月至今担任光大保德信专精特新混合型证券投资基金的基金经理。
风险提示：基金有风险，投资需谨慎。在进行投资前敬请投资者仔细阅读《基金合同》、招募说明书、《产品资料概要》等法律文件，光大中国制造2025的产品风险等级为R3（中风险），适合风险评级（C3平衡型）及以上的投资者。敬请投资者关注产品的风险等级与自身风险评级进行独立决策。本材料不构成任何法律文件或是投资建议或推荐。上述基金的过往业绩、净值高低、获奖情况及相关行业排名并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩不构成对上述基金业绩表现的保证。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证上述基金一定盈利，也不保证最低收益。本产品申购、赎回会产生相应费用，具体费用标准详见产品销售文件。本基金由光大保德信基金发行与管理，代销机构不承担产品投资、兑付及风险管理责任。图文中所提及的行业、市场、基金经理过往投资信息不代表基金未来实际投资方向或业绩表现，本基金具体投资策略、投资范围以《基金合同》、招募说明书、《产品资料概要》等法律文件约定为准。
全文完，感谢您的耐心阅读。
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