海通策略 | AH溢价显著缩窄后怎么看港股？
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吴信坤
海通策略首席分析师
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核心结论：①5月港股上涨主因美联储降息预期回升、国内房地产政策发力以及企业盈利改善。②近期AH溢价指数跌至低位，港股高股息资产大涨是近期AH溢价指数快速回落的重要原因。③港股估值修复已相对充分，未来上涨空间取决于政策预期及盈利修复情况。
市场回顾：5月全球股市普遍回暖，港股和美股表现较优。恒生指数5月累计涨幅1.8%，最大涨幅11.1%。美股标普500指数累计涨幅4.8%，纳斯达克指数6.9%。港股行业中，能源（7.4%）、信息技术（6.9%）、工业（6.8%）涨幅居前，日常消费（-10.0%）、医疗保健（-4.8%）收益率靠后。美股行业中，电信业务（8.2%）、信息技术（6.2%）涨幅领先。
5月美股上涨主因经济仍有韧性，降息预期再次升温，同时科技龙头财报亮眼。美国5月Markit制造业PMI回升，经济增长仍有韧性；同时劳动力市场出现边际降温，通胀数据回落，带动市场降息预期回升。但5月23日发布的会议纪要显示美联储认为4月单月数据回落不足以给降息带来足够信心，保持高利率的观望状态可能持续更久。微观层面科技股盈利强势，带动美股上涨，英伟达24Q1财报亮眼，营收创历史新高，净利润增超620%。
5月港股上涨主因美联储降息预期回升、国内房地产政策发力以及企业盈利改善。5月国内基本面出现改善迹象，工业景气度回升，出口拉动生产效应强劲。资金面增量环境延续，美国4月就业及通胀数据回落带动降息预期重新升温，助推外资回流港股，同时南向资金持续稳定流入。政策方面5月地产政策密集落地提振市场情绪和国内经济稳增长预期，延续港股配置空间。微观层面港股盈利改善趋势逐渐明朗，支撑港股上行。
近期港股表现强于A股，AH溢价指数跌至低位。自2024年4月19日起，AH溢价指数由152.7持续下跌，截至5月17日回落至133.3，接近历史低位水平。历史上两次AH溢价显著回落的原因分别为：2021年初，经济面临下行压力但韧性较好，市场层面核心资产成为最重要的投资主线，并从A股外溢至港股市场，投资者青睐港股互联网龙头；2023年初，疫情管控优化，中国经济快速修复，内需和生产景气度回升，外资看好中国，资金流入港股。
港股高股息资产大涨是近期AH溢价指数快速回落的重要原因。近期A股表现平平而港股大幅上涨，因国内地产政策和美联储降息预期改善外资对中国经济的预期。港股红利税调整预期吸引更多资金流入高股息板块。本次AH溢价指数下跌期间（4.19-5.17），银行和非银金融股在港股市场平均涨幅居前，两者近12个月平均股息率分别为5.2%、2.6%，南向资金区间净买入额分别为179.68亿元、53.53亿元，在行业资金净流入中排名第一和第四。
港股估值修复已相对充分，未来上涨空间取决于政策预期及盈利修复情况。目前港股估值修复已相对充分，5月31日恒生指数PE（TTM）近5年分位数为31.4%，PB（LF）为21.6%。未来港股上涨取决于国内政策效果和美联储降息预期。地产政策效果初步显现，但市场修复仍需时间验证。7月的二十届三中全会需关注金融改革政策。美联储降息预期和美债利率回落将影响外资流入港股。根据CME预期，美联储或于11月开始降息。
风险提示：美联储加息超预期，地缘政治关系恶化，国内经济复苏不及预期。