【固收】发行持续低位，资产荒逻辑仍有效——信用债周报
李济安证券分析师
SACNo：S1150522060001
王哲语研究助理
SACNo：S1150122070013
本期（5月13日至5月19日）发行指导利率多数下行，整体变化幅度为-6BP至0BP。本期信用债发行规模环比增长，但仍处历史较低水平，企业债、定向工具发行金额减少，公司债、中期票据、短期融资券发行金额增加；信用债净融资额环比增加，定向工具净融资额减少，其余品种净融资额增加，公司债、中期票据净融资额为正，企业债、短期融资券、定向工具净融资额为负。二级市场方面，本期信用债成交金额环比小幅增长，企业债、公司债成交金额增加，中期票据、短期融资券、定向工具成交金额减少。收益率方面，本期中短期票据、企业债、城投债收益率整体波动下行。信用利差方面，中短期票据、企业债信用利差有所分化，整体表现为高等级走阔，低等级收窄态势；城投债信用利差全部走阔。分位数来看，目前各品种信用利差均处历史低位。我们认为，供求关系仍是债市的重要影响因素，供需平衡前收益率下行趋势难以轻易扭转，5月信用债供给处于低位，短时间内信用债趋势仍将延续。与长期限利率债相比，现阶段信用债票息的吸引力并不强，配置盘可适当观望再等待时机，交易盘可关注震荡行情下波段交易的机会，后续仍需关注稳增长政策显效力度对债市形成的扰动。
中央和地方持续积极表态并频频推出调整和优化政策引导地产市场预期修复，但市场复苏依旧在波折中前行，销售增速持续负增长也带来较大的去库压力。随着5月17日的政策组合拳落地，托举政策持续发力，房企经营压力将有效缓解，也有助于修复市场信心和推动预期改善。地产债方面，销售复苏进程将对债券估值产生较大影响，拐点出现前参与仍需谨慎，长期稳定的资金仍可选择历史估值稳定的业绩优异的央企、国企，以及含有强力担保的优质民企债券，采取票息策略，也可参与超跌房企债券估值修复带来的交易机会。
城投债方面，430政治局会议强调“要深入实施地方政府债务风险化解方案，确保债务高风险省份和市县既真正压降债务、又能稳定发展”。这是继政府工作报告和国务院防范化解地方债务风险工作视频会议提出“更好统筹发展和安全”后的强调和补充，化债也需兼顾经济发展，债务高风险省份和市县要以化债为契机倒逼发展方式转型，在化解债务风险中找到新的发展路径。2024年财政化债仍有空间，与之配合的金融化债也将继续推进“一揽子化债”步伐，金融机构可通过展期、借新还旧、置换等市场化方式化解融资平台债务风险，重点省份融资平台“统借统还”的尝试也为化债打开新的思路。总体而言，在稳增长和防系统性风险的背景下，城投公开违约的可能性依旧较低，城投债仍可作为信用债重点配置品种。短时间内，基于城投债大势仍将由化债行情主导的判断，市场对城投债的风险偏好持续提升，在化债资源倾斜较多的区域挖掘收益成为市场一致选择，短端信用下沉策略和拉久期策略仍有一定机会。长期来看，隐性债务“遏增化存”的政策导向不变，城投债的分析逻辑仍应立足于主体，化债政策显著缓释了城投的流动性风险，但对信用资质的改善依然有限，如有负面事件冲击，尾部城投债券仍将面临较大的估值波动风险，信用下沉仍需留有余地。
政策推动不及预期，违约超预期，企业再融资能力大幅下降等。
以上内容来源于渤海证券研究所2024年05月22日《渤海证券研究所晨会纪要》
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