【外汇商品】坚决防范汇率超调风险——全球宏观与汇率焦点2023年（第24期）
余 律兴业研究公司研究员
张亚澜兴业研究公司研究员
张 梦兴业研究公司高级研究员
全球宏观：联储偏鹰会议纪要、亮眼的关键经济数据、避险情绪共同支持美元指数顺利突破各关键阻力，来到200日均线上方。美元相对全球主要货币升值，人民币表现弱于欧元、英镑、港币，但好于日元，三大人民币指数继续下行。G7汇率：欧元兑美元相对利差锚偏离度已自90分位数上方回落。根据历史经验，欧元兑美元的回调压力会继续持续一段时间。下周聚焦2023年杰克逊霍尔全球央行年会。此外关注惠誉下调美国银行评级的可能性、澳大利亚天然气平台罢工事件的后续进展等。人民币汇率：“坚决防范汇率超调风险”短期内将对空头形成威慑，美元兑人民币上行速率将放缓。专栏中针对“超调”的判断是“当前人民币汇率没有偏离基本面，外汇市场运行总体有序”，加之逆周期调节历史上并不作为汇率趋势行情的决定因素，目前尚未有充足证据支持美元兑人民币上行的趋势终结。（套保策略见正文）。
一、全球宏观概览
1.1外汇市场回顾
G7汇率方面，美联储偏鹰会议纪要、亮眼的关键经济数据、避险情绪（包括欧洲气价反弹、国内房企违约潮等）共同支持美元指数顺利突破各关键阻力，来到200日均线上方。英国强劲的6月薪资数据再度触发央行加息预期迅速升温，英镑兑美元逆美元涨势而升值。美债利率上行牵引美元兑日元冲高后收于145附近。国内房企的负面讯号令澳元兑美元承压。
亚洲汇率方面，新兴市场货币普遍相对美元贬值，马来西亚林吉特贬值幅度较大。马来西亚2023年第二季度GDP录得两年以来最低增速，拖累外汇市场表现。
人民币汇率方面，本周北向通资金延续净流出，美元兑人民币一度向上突破7.30，货币政策执行报告发出维稳信号后人民币汇率短线反弹。人民币相对欧元、英镑、港币贬值，相对日元升值。三大人民币指数下行。境内外掉期和价差震荡；境内外远期上行、价差震荡。
1.2重要利率追踪
美元流动性方面，离岸发达和新兴市场美元流动性略微收紧。境内掉期隐含美元利率回落，再次与美元Libor、SOFR利率劈叉，境内外美元利差（境外-境内）走阔。
人民币市场方面，为对冲税期高峰等因素的影响，2023年8月15日，央行下调7天逆回购利率10bp，下调1年期MLF利率15bp。本周央行累计开展7750亿元逆回购和4010亿元MLF操作，同时共有180亿元逆回购和4000亿元MLF到期，公开市场实现净投放7580亿元。市场利率方面，3个月Shibor下行3.9bp，NCD下行1.11bp，CNHHibor上行35.08bp。境内外人民币利差（境外-境内）扩大。
二、G7走势分析
2.1美联储纪要暗示或再加息，7月零售销售表现亮眼
美联储周四（8月17日）公布的7月议息会议纪要为进一步加息敞开大门。纪要显示，“大多数”决策者继续将对抗通胀放在首位，不过也有“一些与会者”提到了将利率推得过高给经济带来的风险。纪要称，总体而言，美联储决策者一致认为不确定性仍然很高，未来的利率决定将取决于“未来几个月”出炉的“全部”数据，以“帮助弄清楚通胀放缓进程在多大程度上仍在继续”。这或表明美联储将对借贷成本的进一步上升采取更加耐心的态度。拥有2023年FOMC投票权的票委、明尼亚波利斯联储主席卡什卡利本周也表示，虽然美联储在抗击通胀方面取得了一些进展，但利率可能仍需走高才能完成任务。他补充说，美联储距离降息还有“很长的路要走”，不过如果通胀继续下降，明年降息是有可能的。
8月15日，美国人口普查局公布的数据显示，美国7月零售销售环比增长0.7%，增幅超过预期的0.4%，前值0.3%；核心零售销售环比增加1.0%，预期值0.5%，前值0.6%。从细分数据来看，民众增加了网上购物和外出就餐。7月线上零售商的销售额跃升1.9%，为连续两月大幅增长。在7月中旬的PrimeDay购物节活动中，亚马逊在第一天就创下了有史以来最强劲的单日销售记录。数据发布后，美元指数短线拉升近20个基点。
相对鹰派的会议纪要和韧性的关键经济数据使得美联储政策预期略有上修。
2.2欧元区6月工业产出好转
8月16日，欧盟统计局公布的数据显示，欧元区工业生产在6月出现反弹，小幅推动整体经济增长，为原本疲弱的一季划上积极的句号。具体而言，欧元区6月工业生产较前月上升0.5%，高于预期的0%，前值0.2%；同比萎缩-1.2%，好于预期的下行4%，前值-2.2%。而第二季度GDP终值确认较前季增长0.3%，同比增长0.6%。近期欧元区经济意外指数重新上行，对欧元兑美元构成支撑。
2.3英国劳动力市场仍吃紧
8月15日，英国国家统计局公布的劳动力市场数据显示，6月失业率为4.2%，高于预期值和前值4%；失业金申领者比率为4%，持平前值；截至6月的三个月就业人数环比减少6.6万人，逊于预期的增加7.5万人，前值增加10.2万人。然而，截至6月的三个月，剔除红利的平均薪资同比增长7.8%，创下2001年有记录以来的最高水平，高于预期值7.4%和此前一期上修后的数据7.5%。从新增就业和失业人数之比来看，当前英国劳动力市场仍然吃紧。此外，近月英国公务员呼吁加薪而罢工的行径并未因政府的妥协而停歇。英国大学与学院工会（UCU）于8月14日举行紧急会议，讨论旗下大学老师在今年秋季再度举行罢工行动的可能性。其要求按照通胀率加2%的标准加薪，相当于加薪12.7%。
这些压力持续存在的迹象可能促使英国央行再度上调利率。投资者将英国央行利率峰值押注提高至6%，货币市场完全消化了英国央行9月再次加息25bp的预期。英镑兑美元在周二的数据公布后涨幅扩大，一度上涨0.3%至1.2721美元。
2.4后市展望
欧元兑美元相对利差锚偏离度已自90分位数上方回落。根据历史经验，欧元兑美元的回调压力会继续持续一段时间，但是否启动趋势性贬值还需监测偏离度是否确认脱离上述区间。欧元区相对美国经济意外指数重获优势，这将给予欧元兑美元支撑。下周聚焦2023年杰克逊霍尔全球央行年会，美联储主席鲍威尔将于北京时间8月25日晚发表讲话。此外，惠誉评级分析师本周称美国数十家银行或面临评级下调的风险，并警告美国银行业已接近另一次动荡[1]，需密切关注其后续发展对汇市的扰动。近期影响欧洲气价的澳大利亚天然气平台罢工事件也值得关注。
三、人民币汇率研判与策略建议
3.1央行发布《2023年第二季度中国货币政策执行报告》
3.1.12023年第二季度报告中汇率相关内容
2023年8月17日，中国人民银行发布《2023年第二季度中国货币政策执行报告》（以下简称《报告》），部署了“坚决防范汇率超调风险”的下一阶段政策思路。
《报告》表示，2023年以来，跨境资本流动平稳有序，外汇市场供求基本平衡，人民币汇率预期总体稳定。
《报告》特别撰写了题为“人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定”的专栏，并在专栏中称，人民银行、外汇局高度重视外汇形势变化，通过加强预期管理、调节外汇市场供求、上调全口径跨境融资宏观审慎调节参数等方式，积极稳妥应对人民币汇率贬值压力。总的看，当前人民币汇率没有偏离基本面，外汇市场运行总体有序。专栏还说明，人民币汇率反映人民币与其他货币的比价关系，受内外部多种因素影响，短期不确定性大，也测不准，但长期根本上取决于经济基本面。当前，无论从外部因素看，还是内部因素看，人民币汇率都不会单边走贬，而是会保持双向波动。专栏强调，过去几年，人民币对美元汇率三次破7，又三次回到了7以内。在应对多轮外部冲击的过程中，人民银行、外汇局积累了丰富的经验，也具有充足的政策工具储备，有信心、有条件、有能力维护外汇市场平稳运行。
《报告》对下一阶段政策思路进行了部署，要求坚持以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，综合施策、稳定预期，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，坚决防范汇率超调风险。《报告》删除了此前“增强人民币汇率弹性”的表述。整体态度与2023年6月底中国人民银行货币政策委员会2023年第二季度（总第101次）例会要求的“深化汇率市场化改革，引导企业和金融机构坚持‘风险中性’理念，综合施策、稳定预期，坚决防范汇率大起大落风险，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”思路保持一致[2]。
3.1.2货币政策执行报告的回顾
自2015年8月11日汇改以来，央行曾在2015年第三季度和2022年第三季度的《报告》中就人民币汇率波动问题撰写过专栏，所处环境及具体情况不尽相同。其中，由于2015年处于汇改后市场适应阶段，对下阶段的部署中仍有“增强人民币双向浮动弹性”的表述，因此在《报告》发布后美元兑人民币汇率延续上行走势。2022年美元兑人民币汇率在《报告》发布前已走过该轮高点，《报告》提出“坚持底线思维”“坚决平抑汇率大起大落”后，人民币迎来快速升值行情，在90日内升值近4%。
综合来看，《报告》汇率部署措辞不成为影响后市人民币汇率走势的决定性因素，人民币汇率表现仍需重点关注市场供求关系。
3.2后市展望
行情研判方面，“坚决防范汇率超调风险”短期内将对空头形成威慑，美元兑人民币上行行情料将显著放缓。值得注意的是专栏中针对“超调”的判断是“当前人民币汇率没有偏离基本面，外汇市场运行总体有序”，加之逆周期调节历史上并不作为汇率趋势行情的决定因素，目前来看，尚未有充足证据支持美元兑人民币上行的趋势终结。
对冲策略方面，3个月以内的购汇敞口可在近期进行部分锁定，春节前刚性结汇敞口继续建议在第四季度分散结汇。产品方面，除普通远期外，期权及期权组合是较好的套期保值工具。
注：
[1]
https://news.cctv.com/2023/08/16/ARTICobJElVJwS4uGvTInZNj230816.shtml
[2]请详见《全球宏观与汇率焦点2023年（第19期）：惨淡非农重挫美元指数20230709》。