【华西食品饮料】华润啤酒（0291）：啤酒高端化延续，白酒业务重塑初显成效
华西食品饮料
8月20日，股市情绪不佳，大盘至小盘，跌幅逐渐走扩；债市延续低成交，长债收益率窄幅波动。上证收益指数、沪深300指公司24H1实现营收237.4亿元，同比-0.5%，实现股东应占溢利47.05亿元，同比+1.2%。此外，公司发布派发中期股息0.373元/股，较去年同期增长30%。
（一）啤酒业务销量端承压，高端化仍在持续
啤酒业务24H1实现营收225.7亿元，同比-1.4%；实现EBIT63.65亿元，同比+2.6%；如将24H1产能优化与员工补偿及安置费用1900万元影响还原，则公司24H1实现EBIT63.84亿元，同比+1.3%。拆分量价来看，公司24H1实现啤酒销量634.8万吨，同比-3.4%，对应吨价3554元，同比+2.0%。从产品结构来看，次高端及以上啤酒销量同比实现单位数增长，高档及以上啤酒销量同比实现10%以上增长，其中“喜力”、“老雪”和“红爵”等产品销量同比均实现20%以上增长，公司啤酒业务高端化进程仍在持续。
分地区来看，公司24H1东区/中区/南区分别实现营收10.96/6.49/6.04亿元，分别同比-2.2%/-1.8%/+2.6%；分别实现EBIT2.37/2.04/1.96亿元，分别同比+3.5%/-0.1%/+4.6%。南区表现好于整体水平，我们预计主因结构升级产品在该地区表现较好所致。
（二）白酒业务重塑初显成效，摘要表现亮眼
白酒业务24H1实现营收11.8亿元，同比+20.6%，实现EBITDA（息税折旧摊销前利润）4130万元，与去年同期基本持平。报告期内公司对白酒业务进行积极布局，持续实行品牌焕新、价格管控、库存管理、客户建设以及新型销售体系，取得良好效果，其中全国性大单品“摘要”表现亮眼，销量较同期增长超50%，贡献白酒业务营业额约70%。从白酒业务24H1表现来看，我们认为公司自2023年入主金沙以来所推行的管理、品牌、产品和渠道重塑已经取得了一定效果，未来“啤白双赋能”的业务模式值得期待。
（三）利润稳健增长+提升派息，股东回报有所提升
成本端来看，公司24H1实现毛利率46.9%，同比+0.9pct，其中啤酒/白酒业务分别实现毛利率45.8%/67.6%，分别同比+0.6pct/+2.1pct；我们预计公司毛利率提升一方面来自啤酒业务成本压力的缓解和结构提升，另一方面来自白酒业务重塑后的提振。费用端来看，公司24H1销售费用率/管理费用率分别为17.6%/6.3%，分别同比+1.2pct/-0.3pct，销售费用端公司加大费投以应对竞争，管理费用端公司持续精益，提供利润弹性。盈利能力来看，公司24H1实现归母净利润率19.9%，同比+0.46pct。
公司中报宣布派发中期股息0.373元/股，较去年同期增长30%，派息比率从去年同期20.1%提升至25.7%。从公司现金流情况来看，一方面公司现金创造能力稳健，24H1经营性现金流流入净额同比+25.6%，另一方面公司加大力度控制资本开支。我们预计公司仍将保持充沛的现金流，在经营成果持续增长的基础上，股东回报持续提升。
（四）投资建议
参考公司最新财报，我们将公司24-26年营业总收入421.37/441.55/462.61亿元的预测下调至395.27/413.67/428.42亿元，将24-26年EPS为1.85/2.09/2.31元的预测下调至1.62/1.73/1.87元。对应8月20日收盘价22.65港元/股，PE分别为13/12/11倍，维持“买入”评级。
风险提示：市场竞争超预期、白酒业务发展不及预期、原材料成本变动超预期数。
证券分析师：寇星S1120520040004；
发布日期：2024-08-21
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