【兴证张忆东（全球策略）团队】美股业绩高处不胜寒，结构犹存亮点——美股2022年二季报业绩展望

—●●●●—

1、展望1：国内及海外需求下行，叠加供给冲击，美股整体收入同比增速将继续从高位回落

1.1、标普500指数收入同比增速将高位下滑。2022Q1，标普500收入同比增速达到14.2%，处于2011年以来的高位水平。而在新冠大流行之前，2011到2019年间标普500的收入同比增速通常在-5%到10%的区间波动。

1）一方面，标普500收入同比增速与美国宏观经济高度相关。从历史数据来看，标普500指数收入同比增速与美股GDP同比增速十分贴近。根据彭博一致预测，未来三个季度美国GDP实际同比增速较2022年Q1同比3.6%的增速显著下滑。但是美国通胀在一段时间内仍将处于高位水平。

2）另一方面，标普500成分股公司海外收入合计占比约4成，海外宏观经济变动对美股收入影响不可忽视。标普500成分股公司的欧洲收入占比为14.1%，中国大陆收入占比7.5%。欧洲受俄乌冲突影响明显，经济景气等指标明显下滑；中国Q2疫情防控对美股公司生产和销售都会带来不利影响。

1.2、一季度引领收入增长的科技、消费增速放缓，能源、医药增速将维持高位但难以进一步上行，垫底的金融有望回暖。

1）科技：居家经济增速放缓，云计算行业景气较高。美国信息技术收入同比增速与信息处理设备及软件投资同比增速有着明显的正相关关系。后续随着经济生活正常化，投资增速将向正常趋势回落，因此信息技术整体收入同比增速将随之下行。硬件设备、社交、游戏板块的科技龙头公司业绩指引一定程度上也印证了这一判断。云计算或是为数不多仍能保持高增速的行业。

2）消费：必需消费有韧性，耐用品消费、电商消费动能下降。必需消费业中，食品、饮料等商品消费支出受通胀的负面影响较小，与PCE同比增速呈正相关关系；消费能力和消费意愿下降，耐用品消费动能难以持续；随着疫情逐步开放及线下零售重新开业，线上零售收入预计下滑。

3）金融：净利息收入有望反转，证券承销业务仍面临压力。利息收入方面，根据公司业绩指引，随着贷款增长和美联储加息，美国商业银行净利息收入有望快速增加；但在非利息收入方面，由于美股资本市场波动加大，IPO市场冷淡，证券承销等业务收入或受影响。

4）医疗保健：疫情反复之下，疫苗需求有望继续支撑收入表现。2022Q1，医疗保健业绩增速主要由新冠疫苗业务驱动。新冠疫苗加强针接种率有望进一步提高，疫苗收入有望继续支撑医药业绩表现。

5）能源：收入同比增速维持高位。二季度以来，大宗商品价格仍处于高位，支撑能源业绩表现，但是基数效应之下，同比增速或放缓。

2、展望2：成本端面临工资上涨、大宗商品价格高位、资金成本上升三重压力。2022Q1，企业成本上升的压力已经开始有所体现，在必需消费、工业等行业体现尤为明显。大宗商品涨价、供应链和运输环节问题以及人工成本是企业盈利的主要拖累因素。

2.1、劳动力报酬占美国总产出的比重接近30%，企业单位劳动成本同比增速与企业利润同比增速呈现明显的负相关关系，劳动力成本上升将显著挤压企业利润。当前来看，美国劳动力供给问题缓解仍需时间，劳动力成本可能继续抬升。教育服务及卫生保健、专业及商业服务、运输和仓储、娱乐餐饮服务、零售等服务性消费行业盈余对劳动力成本上升更敏感。

2.2、能源、原材料成本仍居高位，运输和仓储成本压力大。二季度以来，大宗商品价格整体仍处在高位水平；供应链及物流压力问题也依旧存在，相关成本将挤压美股公司盈利。除采矿业、运输和仓储外，制造业、公用事业、建筑盈余受能源、大宗商品价格上涨的影响最为明显，而制造业、批发零售、公用事业等行业盈余对交通运输成本上涨的影响更敏感。

2.3、利率上行，资金成本压力变大。利息支出占净经营盈余比重与美国无风险利率呈现出明显的正相关关系。过去两年异常宽松的流动性环境之下，标普500指数成分股利息支出占EBIT的比重当前仅11%，处于历史极低水平。

3、展望3：盈利同比增速将从高位回落，寻找细分行业亮点

3.1、整体盈利同比增速下行趋势确定，EPS将面临进一步下调。

结合上文分析，我们预计2022Q2，美国标普500收入同比增速高位回落，但同时成本有望继续上升，叠加去年二季度高基数影响，盈利同比增速将明显下滑。

值得注意的是，虽然二季度美股公司成本端压力上升，但美股公司盈利仍具有较厚的安全垫。2022Q1，标普500指数毛利率为33.4%；一季度毛利率分位数较低的工业、必需消费，毛利率水平仍分别高达23%、28%；而分位数较高的信息技术、原材料、通信毛利率分别为52%、27%和48%。

下半年EPS下调风险大。根据Factset数据，截至5月20日，标普500指数2022Q1实际EPS同比增速9.6%、Q2预测ESP同比增速5.4%，2022年全年EPS同比增速预测仍有10.1%，意味着投资者预期下半年的盈利同比增速将会反弹。但是随着美国经济进一步下行，以及上述成本担忧的持续，下半年的EPS同比增速后续可能还会面临下调。

3.2、分行业盈利展望。

科技：随着经济生活正常化，信息技术相关资本支出同比增速下滑，行业收入同比增速或回落；疫情防控逐步放开，广告主预算由线上向线下转移，通信服务公司广告业务收入将下滑。但科技行业受通胀影响较小，成本压力较其他行业小，总体来说，科技行业盈利有所下滑，但有韧性。

消费：1）必需消费行业中，食品饮料等相关细分行业抗通胀能力强，盈利能力有望持续，但零售等服务业受劳动力成本、运输成本提升的不利影响，盈利承压。2）非必需消费中，耐用品消费在需求下滑，原材料成本、供应链问题仍未完全解决的背景下，盈利同比增速预计下降；服务性消费随着疫情管控放松有望实现进一步复苏，但不能忽视劳动力成本带来的负面影响。

医疗保健：新冠疫苗加强针接种率有望进一步提高，疫苗业务作为2022Q1医疗保健盈利的主要拉动，其拉动作用有望延续。

金融类：1）二季度之后，金融净利息收入同比提升，部分抵消非息收入的下降，但损失拨备金额影响消退，金融盈利或有望改善。2）房地产REITs受益于通胀之下租金上升，盈利能力有保证，但在出租率放缓之下，盈利同比增速或有所下降。

周期类：1）能源行业盈利同比增速预计有所回落，但二季度仍将仍维持高位。2）原材料、工业受通胀影响较为明显，盈利能力承压。3）公用事业盈利对于能源成本、原材料成本、运输仓储成本比较敏感，在成本端压力上升之下，盈利同比增速预计下滑。

4.美股龙头公司业绩指引

风险提示：美国持续高通胀，美国货币政策超预期收紧；大国博弈风险；新冠疫情变异超预期。

—●●●●—

—●●●●—

引言

2022年5月22日报告《高光之下的阴影重重》中，我们对美股2022年一季报进行了扫描：整体来看，2022Q1美股整体盈利能力处于高位，但隐忧开始呈现。本篇报告将阐述我们对美股未来基本面的展望。

1、展望1：国内及海外需求下行，叠加供给冲击，美股整体收入同比增速将继续从高位回落

1.1、标普500指数收入同比增速将高位下滑

截至5月20日，标普500指数成分股公司中，共479家公司（占比95%）发布了最新财报（注：美股财报披露由上市公司自行决定，季报的长度、起止时间都不相同，为方便分析，我们把4月至今的最新财报统称为一季报），整体来看：虽然从2021Q3以来持续下行，但是截止2022Q1标普500收入同比增速依然达到14.2%，处于2011年以来的高位水平。在新冠大流行之前，2011到2019年间标普500的收入同比增速通常在-5%到10%的区间波动。

一方面，标普500收入同比增速与美国宏观经济高度相关。从历史数据来看，标普500收入同比增速与美股GDP同比增速十分贴近。2022Q1美国名义GDP同比增速由2021Q4的11.8%略下滑至10.6%，实际GDP同比增速由5.5%下滑至3.6%，而标普500收入同比增速由15.5%下降至14.2%。

根据彭博一致预测，2022Q2、Q3、Q4美国GDP实际同比增速分别为2.7%、2.8%、1.6%，较2022年Q1同比3.6%的增速显著下滑。但是美国通胀在一段时间内仍处于高位水平，彭博一致预期PCE同比2022Q2、Q3、Q4分别为6.1%、5.6%、4.7%，因此我们预计2022Q2标普500收入同比增速将继续从高位缓慢回落。

另一方面，标普500成分股公司海外收入合计占比约4成，海外宏观经济变动对美股收入影响不可忽视。Factset数据显示，截至2022年5月20日，标普500成分股公司海外收入占比为40.3%，其中欧洲收入占比为14.1%，中国大陆收入占比7.5%。俄乌冲突、新冠疫情等因素对美股公司海外收入增长形成拖累。

欧洲受俄乌冲突影响明显，经济景气等指标明显下滑，经济压力明显增加。欧元区3月制造业PMI疲弱，为56.5，较2月的58.2下滑明显；4月份制造业PMI继续下滑至55.5。俄乌冲突及其不确定性正在影响企业和消费者的信心。随着能源和大宗商品价格的急剧上涨，家庭和企业都将面临更高的成本，消费者和投资者信心下行。

中国经济二季度受疫情拖累明显，特别是供应链受到冲击，对美股公司的生产和销售都会带来不利影响。多家公司在季度展望中提及该因素：例如苹果表示公司可能面对供应链相关挑战，中国疫情可能会削弱需求，也会增加供给限制，对收入的影响在40亿美元至80亿美元之间，这占苹果一季度收入的比例达到4%到8%之间；特斯拉也表示上海工厂停工可能对Q2汽车产量带来影响。

1.2、一季度引领收入增长的科技、消费增速放缓，能源、医药增速将维持高位但难以进一步上行，垫底的金融有望回暖

2022Q1，标普500行业收入构成中，医疗保健（20.8%）、金融（12.6%）、消费[1]（18.3%）和科技[2]（20.8%）占比最大；从一季度收入同比增量贡献来看，能源、医疗保健、非必需消费、信息技术排名前列。因而在对美股未来业绩趋势的讨论过程中，我们将着重从科技（信息技术+通信服务）、金融、消费、医疗保健、能源行业入手进行研究分析。

[1]消费包含非必需消费和必需消费。

[2]科技包含信息技术和通信服务。

1.2.1、科技：居家经济增速放缓，云计算行业景气较高

标普500信息技术行业收入同比增速与美国信息处理设备及软件投资同比增速有着明显的正相关关系。2020年疫情以来，居家办公、娱乐等需求的大幅提升，美国信息处理设备及软件投资激增，自2020二季度以来以远高于疫情之前的速度上升，截至2022Q1，该项投资同比增速为11.5%，仍维持在高位水平。

后续随着经济生活正常化，信息处理设备及软件投资等资本支出同比增速将向正常趋势回落，因此标普500信息技术行业整体收入同比增速将随之下行。疫情逐步放开，广告主预算由线上向线下转移，通信服务公司广告业务等收入预计下滑。根据Gartner的预测，2022年全球IT支出预计同比增长4%，较2021年增速明显下滑；数字中心系统、软件、设备、IT服务及通信服务等各细分板块同比增速均有下滑。

此外，硬件设备、社交、游戏板块的美股科技龙头公司业绩指引一定程度上也印证了这一判断。

硬件设备后续收入受到的影响或更明显：2022年，消费电子下调预期，企业服务器出货量同比增速同样有所下滑。消费电子方面，联发科预测2022年全球智能手机出货同比持平为13.5亿部，较2021年同比增长率5.7%有所下降。龙头公司苹果表示，由疫情导致的供应链问题将会给二季度收入带来40亿美元~80亿美元的不利影响，影响远高于一季度。企业市场方面，根据IDC数据，2021年服务器全球出货量同比增速为6.9%；而Trendforce预测2022年服务器整机出货量4%-5%，同比增速有所下滑。

社交、游戏娱乐板块：在线广告业务、游戏公司收入同比增速放缓。据Factset数据统计，2021年全球互联网广告投放规模为4,553亿美元（YoY+20.4%），而随着疫情逐步开放，广告主预算由线上迁移至线下，公司广告收入业务将下滑。比如Meta2022一季度营收同比为7%，环比下滑17%，二季度营收预计同比继续下滑至-4%~3%。谷歌1Q22营收同比+23%，环比-10%，而根据彭博一致预期，2Q22预计营收同比增速下滑至15%。游戏方面，如动视暴雪一季度营收已经受到明显影响，同比-22%,环比-18%。

半导体：行业景气已经处于顶部，消费电子疲软的影响将体现。1）前端设备的订单维持饱满，光刻机龙头阿斯麦二季度营收预计同比+27%~32%，但或会继续因物流及疫情影响交货；检测设备大厂科天半导体一季度营收同比增速为26.9%，2Q22营收同比增速预计维持在较高水平，为19.5%-32.4%。2）IC设计：下游需求分化，盈利空间受到压缩。整体芯片设计行业受到消费电子疲软以及整车生产下滑的影响，当前对于展望较为谨慎。从应用场景来看，汽车需求仍显著好于手机PC等终端。3）晶圆代工：与芯片设计的需求雷同，高性能运算HPC、车用、功率仍是需求最强的领域，二季度二线以下尤其是非车用的成熟制程景气开始下行。

云计算或许是美股科技板块中为数不多仍能保持高增速的行业。龙头公司微软预计FY2022Q4（自然年22Q2）收入同比增长13.5%-15.3%，较一季度的18.4%略有下滑，但仍在高位。SalesforceFY2022全年（2021.02~2022.01，依此类推）收入同比增长24.6%，而公司预计FY2023收入同比增长达21.2%。

1.2.2、消费：必需消费有韧性，耐用品消费、电商消费动能下降

整体来看，必需消费抗通胀能力更强，收入同比增速或有韧性，而可选消费收入同比增速与个人消费支出同比增速相关，未来收入或呈下滑趋势。

必需消费行业中，食品、饮料等商品消费支出受通胀的负面影响较小，与PCE同比增速呈正相关关系。2022Q2，美国PCE同比为6.27%，较3月的6.61%有所下滑，二季度美国通胀压力持续。

耐用品消费动能难以持续：2022年3、4月份，美国耐用品消费支出同比增速下降至0.2%及1.35%。1）从美国零售和食品服务销售额数据来看，在2020年以来的大规模财政刺激之下，美国汽车、家具、家电等耐用品消费额较疫情前趋势跃升，后续趋势或下滑。2）后续美国居民消费能力和消费意愿预计退潮：财政补贴退坡之后，2022年4月，美国个人储蓄存款占可支配收入比例下降至4.4%，已显著低于疫情前的水平（2019年12月为7.3%）；5月份，美国密歇根大学消费者信心指数为58.4，已下降至历史低位。

线上零售收入同比增速有望下滑。据eMarketer数据统计，2021年全球电商零售额为4.94万亿美元（YoY+16.3%），随着疫情逐步开放及线下零售重新开业，2022年全球电商零售额预计同比增速放缓至12.2%至5.54万亿美元，电商零售渗透率将同比提升1.3pcts至20.3%。

1.2.3、金融：净利息收入有望反转，证券承销业务仍面临压力

利息收入方面，根据公司业绩指引，随着贷款增长和美联储加息，美国商业银行净利息收入有望快速增加；但在非利息收入方面，由于美股资本市场波动加大，IPO市场冷淡，证券承销等业务收入或受影响。

1.2.4、医疗保健：疫情反复之下，疫苗需求有望继续支撑收入表现

2022Q1，医疗保健业绩增速主要由新冠疫苗业务驱动，在2022Q1医疗保健净利润规模前六大公司中，疫苗相关的公司占三席，分别为辉瑞、强生和莫德纳，排名分别为第1、2、6名。目前美国新冠疫苗加强针接种进度相对落后，随着美国大幅放开疫情防控限制，新冠疫苗加强针接种率有望进一步提高。疫苗收入有望继续支撑医药业绩表现。

美国卫生专家认为，在奥密克戎病毒变种持续在美国肆虐之际，今年夏天美国新冠病例可能会再度激增。然而，自从美国批准新冠疫苗加强针以来，美国民众的加强针接种率一直滞后。截至5月26日，美国每百人新冠疫苗接种量为176.65剂次，而每百人加强剂接种量仅31.1剂次。

根据莫德纳管理层表示，有信心2022年下半年疫苗销售会保持强劲，因为各国会为秋季重新接种疫苗作好准备；新冠疫情影响下，疫苗市场2022年下半年销售额预计将高于上半年。

1.2.5、能源：收入同比增速维持高位

能源收入同比增速与大宗商品价格密切相关，从历史数据来看，能源收入同比增速与PPI同比增速呈现明显的正相关关系。二季度以来，大宗商品价格仍处于高位，支撑能源业绩表现，但是基数效应之下，增速或放缓。

2、展望2：成本端面临工资上涨、大宗商品价格高位、资金成本上升三重压力

2022Q1，企业成本上升的压力已经开始有所体现，在必需消费、工业等行业体现尤为明显。整体来看，2022Q1，标普500指数毛利率为33.4%，净利率为12.4%，较2021Q2高点均有回落。分行业来看，毛利率方面，信息技术、原材料、通信服务毛利率位于2010年以来的高位水平，而必需消费、工业毛利率下滑至2010年以来的8%分位数水平；净利率方面，能源、信息技术和原材料处于历史高位，而非必需消费、工业净利率分别为2010年以来的10%、15%分位数水平。

大宗商品涨价、供应链和运输环节问题以及人工成本是企业盈利的主要拖累因素。以零售龙头沃尔玛及塔吉特为例：

沃尔玛首席财务官BrettBiggs表示，由于通货膨胀，特别是食品和燃料的通货膨胀，给公司利润带来了压力；此外，公司在公开的财报电话会议中表示，沃尔玛在本财年一季度库存和员工工资支出增加，进一步减少了公司利润。

塔吉特财报显示，该公司Q1利润不及预期，同时对于营业利润率的指引也较低，对此，塔吉特表示，这主要是受到库存问题、配送中心工资压力以及不利的商品组合的冲击。

因此，我们将主要从上述提到的劳动力、能源、运输仓储等因素入手，分析其后续变化及对企业未来盈利的影响。此外，考虑到美联储进入加息阶段，我们也将分析企业资金成本上升对盈利的影响。

2.1、劳动力成本是美国企业主要的成本开支之一，劳动力成本上升将显著挤压企业利润

根据美国经济分析局（BEA）2020年投入产出表，我们测算出劳动者报酬占美国总产出[1]的比重接近30%。其中零售贸易、餐饮服务、运输仓储等行业劳动力报酬占总产出比重更高。我们对行业盈余进行了敏感性分析：教育服务及卫生保健、专业及商业服务、运输和仓储、娱乐餐饮服务、零售等服务性消费行业盈余对劳动力成本上升更敏感。劳动力成本每上升1%，零售、娱乐餐饮服务的盈利将分别下降2%、2.3%。

[1]总产出=总中间投入+劳动者报酬+生产及进口税净额+总营业盈余

1970年以来的数据显示，企业单位劳动成本同比增速与企业利润同比增速呈现明显的负相关关系。

而当前来看，美国劳动力供给问题缓解仍需时间，劳动力成本可能继续抬升。

根据兴业证券宏观团队研究，从就业供给端来看，当前除非农就业人数和劳动参与率仍有不到2%的缺口外，其他指标均已超越疫情前的水平。从失业率来看，当前失业率3.6%已经接近疫情前的低点3.5%的水平。

从职位空缺来看供需矛盾仍然较大，但情况相对稳定，企业招人需求旺盛而劳动力供给得不到满足，且主动辞职人数持续处于高位，导致了工资的快速上行。2022年4月美国私人非农企业全部员工平均周薪同比增速为4.6%，虽然同比增速有所下滑，但仍明显高于疫情前的水平。

2.2、能源、原材料成本仍居高位，运输和仓储成本压力大

从敏感性分析来看，除采矿业、运输和仓储外，制造业、公用事业、建筑盈余受能源、大宗商品价格上涨的影响最为明显，而制造业、批发零售、公用事业等行业盈余对交通运输成本上涨的影响更敏感。

二季度以来，无论是能源、原材料价格还是物流成本预计将维持在高位水平，从而挤压美股公司盈利。

二季度以来，俄乌冲突带来的供给影响仍在持续，大宗商品价格虽较3月份高点有所回落，但整体仍处在高位水平。

供应链及物流压力问题仍存在。美国制造业、非制造业PMI供应商交付指数均处于2000年以来的95%分位数水平附近；美国CPI交通运输同比数据显示，自2021年下半年以来，交通运输同比增速维持在高位，预计二季度之后同比增速在高基数之下或有所回落，但绝对值仍在高位。

2.3、利率上行，资金成本压力变大

过去两年异常宽松的流动性环境之下，标普500指数成分股利息支出占EBIT的比重当前仅11%，处于历史极低水平。从历史数据来看，利息支出占净经营盈余比重与美国无风险利率（10年期国债收益率）呈现出明显的正相关关系。联储进入加息周期，利率上升将给公司成本带来压力。

3、展望3：盈利同比增速将从高位回落，寻找细分行业亮点

3.1、整体盈利同比增速下行趋势确定，EPS将面临进一步下调

第一，结合上文分析，我们预计2022Q2，美国标普500收入同比增速高位回落，但同时劳动力、能源、原材料、运输等成本有望继续上升，叠加去年二季度高基数影响，盈利同比增速将明显下滑。

第二，值得注意的是，虽然二季度美股公司成本端压力上升，但美股公司盈利仍具有较厚的安全垫。2022Q1，标普500指数毛利率为33.4%；一季度毛利率分位数较低的工业、必需消费，毛利率水平仍分别高达23%、28%；而分位数较高的信息技术、原材料、通信毛利率分别为52%、27%和48%。

第三，下半年EPS下调风险大。根据Factset数据，截至5月20日，标普500指数2022Q1实际EPS同比增速9.6%、Q2预测EPS同比增速5.4%，但是2022年全年EPS同比增速预测仍有10.1%，意味着投资者预期下半年的盈利同比增速将会反弹。但是随着美国经济进一步下行，以及上述成本担忧的持续，我们认为下半年的EPS同比增速后续可能还会面临下调。

3.2.、分行业盈利展望

科技：随着经济生活正常化，信息技术相关资本支出同比增速下滑，行业收入同比增速或回落；疫情防控逐步放开，广告主预算由线上向线下转移，通信服务公司广告业务收入将下滑。但科技行业受通胀影响较小，成本压力较其他行业小，总体来说，科技行业盈利有所下滑，但有韧性。

消费：1）必需消费行业中，食品饮料等相关细分行业抗通胀能力强，盈利能力有望持续，但零售等服务业受劳动力成本、运输成本提升的不利影响，盈利承压。2）非必需消费中，耐用品消费在需求下滑，原材料成本、供应链问题仍未完全解决的背景下，盈利同比增速预计下降；服务性消费随着疫情管控放松有望实现进一步复苏，但不能忽视劳动力成本带来的负面影响。

医疗保健：目前美国新冠疫苗加强针接种进度相对落后，随着美国大幅放开疫情防控限制，新冠疫苗加强针接种率有望进一步提高。疫苗业务作为2022Q1医疗保健盈利的主要拉动，其拉动作用有望延续。

金融类：1）一季度金融行业利润下滑主要是由损失拨备金额大幅提升导致。二季度之后，金融净利息收入同比提升，部分抵消非息收入的下降，但损失拨备金额影响消退，金融盈利或有望改善。2）房地产REITs受益于通胀之下租金上升，盈利能力有保证，但在出租率放缓之下，盈利同比增速或有所下降。

周期类：1）能源行业盈利同比增速预计有所回落，但二季度仍将维持高位。2）原材料、工业受通胀影响较为明显，盈利能力承压。3）公用事业盈利对于能源、原材料、运输仓储成本比较敏感，在成本端压力上升之下，盈利同比增速预计下滑。

4、龙头公司业绩指引

根据标普500成分股2021年净利润数据，净利润规模排名前十的公司，合计净利润规模占标普500总净利润的比重约为30%。前十大公司分别为苹果、伯克希尔、谷歌、微软、摩根大通、Meta、亚马逊、美国银行、埃克森美孚和辉瑞。

5、风险提示

美国持续高通胀，美国货币政策超预期收紧；大国博弈风险；新冠疫情变异超预期。

注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

《美股业绩高处不胜寒，结构犹存亮点——美股2022年二季报业绩展望》

对外发布时间：2022年06月02日

报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师 ：张忆东

SAC执业证书编号：S0190510110012

自媒体信息披露与重要声明

使用本研究报告的风险提示及法律声明

 兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。

   本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约,投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。

免责声明

   市场有风险，投资需谨慎。本平台所载内容和意见仅供参考，不构成对任何人的投资建议（专家、嘉宾或其他兴业证券股份有限公司以外的人士的演讲、交流或会议纪要等仅代表其本人或其所在机构之观点），亦不构成任何保证，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本平台内容仅供兴业证券股份有限公司客户中的专业投资者使用，若您并非专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅或转载本平台中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅。在任何情况下，作者及作者所在团队、兴业证券股份有限公司不对任何人因使用本平台中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。