高连奎：动态货币数量论可以回答“张晓慧之问”
来源：融资成本指数
前段时间召开的清华五道口首席经济学家论坛上，清华大学五道口金融学院院长张晓慧指出“无论是货币经济学理论还是现行国际货币体系都面临着前所未有的矛盾，这“令人不得不怀疑现行国际货币体系是否还能继续为全球提供公共产品？我国没有搞“大水漫灌”，而是采取货币政策结构性逆周期发力，信贷资金直达中小微、科技型企业，定向精准支持制造业等重点领域，在货币总量基本匹配经济需求的前提下，稳定了产业链、供应链，也稳住了宏观经济。但是，如何解释在非常时期的结构性货币政策成为挑大梁的角色，恐怕是经典的货币经济学所不能承受之重，迫切需要能在理论上有所突破，有所创新。时代呼唤新的宏观经济学理论，新的货币经济学理论。
其实从全球来看，自从货币发行脱离了金本位和金汇兑本位之后，货币的管理与调控就是一个大问题，经济学界也先后经历了弗里德曼货币学派的“单一规则”和新凯恩斯学派的“泰勒规则”两个时期，弗里德曼货币学派的“单一规则”曾经在上世纪十年代是主流，时任美联储主席正是弗里德曼在罗格斯大学的本科老师阿瑟·伯恩斯，但不幸的是，“单一规则”在当时的美联储实践中最终失败，“单一规则”实行的同时期美国出现了“滞胀”，晚年的弗里德曼也承认了“单一规则”的失败，八十年代后，“单一规则”逐渐被“泰勒规则”取代，“泰勒规则”时期，美联储创造了伯南克所谓的“大缓和”时代，但是2008年全球经济危机的爆发也暴露出了“泰勒规则”的一些弊端。当前人类急需进行新的货币理论与货币规则创新。
在经济学史上，每一次货币规则革命的背后都对应着一次货币理论理论与思想的创新，一般来说，都是先有理论创新，后有货币规则革命，人类最古老的货币理论当属“货币数量论”，货币数量论是一种用流通中的货币数量的变动来说明商品价格变动的货币理论，核心思想是假定其他因素不变的情况下，商品价格水平涨落与货币数量成正比，货币价值的高低与货币数量的多少成反比。上世纪六七十年代，弗里德曼又对这个理论进行了发展，并在坚守“货币数量论”的基础上提出了“单一规则”的货币调控工具，“单一规则”即只调控货币数量，不干预货币利率的经济调控方式，并且要求货币数量每年按照一个平均值增加，然而这一工具很快在现实中就遭遇到了失败，美国七十年代的“滞胀”除了国际油价因素外，错误的货币规则也是主要因素。“单一规则”不仅在现实中失败，在理论上也遭到了“内生货币学派”的猛烈攻击，“内生货币理论”是在传承货币信用创造理论的基础上发展出的一种货币理论，他们将货币分为“内生货币”和“外生货币”，央行发行的货币是“外生货币”，银行体系信用创造出来的货币是“内生货币”，货币内生学派认为经济体系存在货币内生，如果只控制外生货币，并不能真正掌控经济，因为货币内生具有不确定性，所以货币数量管理并不可行，他们建议货币调控应该放弃货币数量管理，只需盯住货币利率进行管理，最终将这一理论变成政策工具的是美国新凯恩斯学派经济学家泰勒提出的“泰勒规则”，“泰勒规则”使用至今，目前仍然是最主流的货币调控规则。但“泰勒规则”其实也遇到了很严重的问题，那就是央行根本不知道市场上到底有多少货币在运行，而且随着金融衍生品的兴起，很多市场已经变得对利率不敏感，这必然导致利率调控的失败，这也是时任美联储主席格林斯潘对2008年爆发的全球金融危机给出的解释。
为了克服这些难题，笔者提出了“动态货币数量论”，动态货币数量论是笔者在批判吸收货币货量论和内生货币理论的基础上提出的一个创新性货币理论，目前已经在海外英文学术刊物上发表，动态货币数量论认为由于货币信用创造的存在，货币数量总量是动态的，再坚持原有的基于央行发行货币的“货币数量论”是没有意义的，动态货币数量论将货币分为“发行货币”和“运行货币”两部分，主张动态监测“运行货币”的数量，并对“运行货币”进行管理，在动态货币数量论中，“发行货币”是指央行发出的货币，“运行货币”则包括央行发行货币留存在经济体系中的部分以及经济体系内生出来的货币，其中发行货币的数量是固定的，但是“运行货币”的数量是动态的，“动态货币数量论”主要是针对动态的运行货币的理论。
动态货币数量论与内生货币学派一样，都认为仅仅“管理发行货币”确实是没有意义的，但是“动态货币数量论”并没有像内生货币理论主张的那样放弃货币数量管理，全面转向利率管理，而是认为“货币数量管理”仍然重要，只不过需要将由对“发行货币”的管理转向对“运行货币”的管理。中国实行的“社会融资规模统计”就是对运行货币的一种统计方式，当然中国现行的“社会融资规模”统计与严格的“运行货币”概念还不完全对应，但是通过这种统计也基本上可以监测到运行货币的基本变化趋势。
在动态货币数量论中，央行应该执行的货币规则是“运行货币总量管理”规则，央行的核心职责是“维持运行货币总量的稳定”。“动态货币数量论”认为经济的不稳定从货币上主要表现为“运行货币”的不稳定，如果我们可以保持“运行货币”总量稳定，那经济就是稳定的。但是运行货币的稳定只是一个我们想要的一个结果，并不是原因，我们的货币管理，不能就货币而管理货币，因为货币不稳定的背后是经济的不稳定，更深层面的原因是政府和企业投资的不稳定，因为“运行货币”的核心构成——内生货币主要由政府和企业投资过程中的贷款行为产生的。
如果要研究政府和企业投资对货币数量的影响，我们还应该纠正一个误导我们已经很久的理论，这就是现有的货币学中的货币需求理论，现代经济学中，货币需求理论研究是从庇古的剑桥方程开始，后来凯恩斯和弗里德曼又在剑桥方程的基础上提出了自己的货币需求理论，但无论是凯恩斯的货币需求函数，还是弗里德曼的货币需求函数都存在着根本性错误，那就是他们都是从普通民众的货币需求出发，而真正的货币需求主要来自政府和企业的需求，而不是民众需求，因此我们研究货币需求，特别是“运行货币”需求，只重点关注政府和企业的货币需求就行。
“动态货币数量论”的“运行货币管理”就是主要通过对政府和企业的货币需求管理来进行的，如果要保持“运行货币总量稳定”，企业的货币需求是很难控制的，政府的货币需求则可以进行调节，以达到总量的稳定。当然政府的货币需求，主要是政府投资对货币的需求，这是政府可以自己控制的，因此维持“运行货币总量稳定”并非央行一家的责任，而是包括政府财政系统在内的整个政府的责任。
当然企业的货币需求也并非完全不可以干预，这主要是通过产业政策进行干预。动态货币数量论也不是完全反对外生货币的干预，只是认为外生货币干预意义不大，而且过度的外生货币干预还会有副作用。现代流行的“量化宽松”仍然是基于传统货币数量论的，其主要手段就是对外生货币进行极限干预。这中间会出现了很多问题，首先，发行货币的增加并不一定意味着运行货币的增加，经济危机期间，企业投资意愿差，货币内生动力不足，发行货币增加并不一定造成运行货币增加，如果运行货币没有增加，那么量化宽松就没有效果，当然通胀也不会产生，动态货币数量论认为，通胀的产生也主要是与运行货币的总量相关的，这也是与以前的通胀理论不同的，通过“动态货币数量论”我们可以非常容易理解“量化宽松”货币政策的误区，也很容易理解“量化宽松”为何没有酿成巨大通胀之一普遍疑问；其次，量化宽松最大的危害是扭曲了货币市场应有的价格机制，极限货币宽松造成了极低的货币利率，这与货币金融机构无法实现激励相容，因为服务实体经济的金融机构都是高利率偏好的，这就导致金融机构失去了服务实体经济的积极性，因此货币也不能有效传输到实体经济，从而导致“量化宽松”货币政策的失败，这种现象笔者将之称为低利率货币政策与金融机构不激励相容。
总之，当前美国实行的以利率调控为主的泰勒规则和以极限扩张发行货币的量化宽松货币政策，并不能满足现代社会对货币调控的需求，而中国目前正在试探的“社会融资规模统计”和“结构性货币政策”则在一定程度上解决这些问题，“社会融资规模统计”解决了货币数量无从把握的难题，一般来看，金融机构的无序货币内生往往是导致系统性金融风险的根源，而社会融资规模统计则可以有效监控金融体系的货币内生，将金融体系的货币内生也纳入治理轨道，中国的“结构性货币政策”也把握住了“运行货币”增加最终依靠企业投资这一根本问题，因此中国央行实行的将信贷资金直达中小微、科技型企业，定向精准支持制造业等重点领域，可以很好的稳定住产业链、供应链，也稳住了宏观经济。而“动态货币数量论”的提出不仅可以很好的学理上解释中国央行目前的一些政策做法的科学性。而且也可以为央行货币数量管理提供更多新思路，新工具。