【外汇商品】如何采用美股持仓辅助判断美债拐点——全球资金流动监测仪2023年第十期
付晓芸兴业研究公司外汇商品高级研究员
郭嘉沂兴业研究公司首席外汇商品研究员
全球资金流动
本期焦点：过去二十年里，美股和美债往往呈现反向波动，这使得购买10年期美债成为投资者保护其投资组合免受股票价格下跌的好方式。但当美联储在2022年快速提高利率以抑制通胀时，美股和美债价格同步下跌，这更类似于20世纪七八十年代的情况。我们定量讨论了如何采用美股持仓辅助判断美债拐点。
2023年9月，美国股市资金净流入量强势反弹。相较于A股，资金更偏爱港股。
2023年9月，资金继续流入美债，但流入量有所减少，新兴市场债市继续净流出，且流出量自7月后逐月递增。除国债外，其余类型债券全部净流出。新兴市场全币种债券净流出。
本期焦点：如何采用美股持仓辅助判断美债拐点
过去二十年里，美股和美债往往呈现反向波动，这使得购买10年期美债成为投资者保护其投资组合免受股票价格下跌的好方式。但当美联储在2022年快速提高利率以抑制通胀时，美股和美债价格同步下跌。这更类似于20世纪七八十年代的情况，当时美股和美债价格往往同时上涨和下跌。
在20世纪七八十年代，美债与美股同向波动：当美股下跌时，美债也下跌；当美股上涨时，美债也上涨。但是，进入千禧年之后，这种关系发生了逆转：美债与美股反向波动，并且用于平衡投资组合波动。Campbell等（2017）将美债美股相关性的变化与经济中通胀性质的变化联系起来，认为经济冲击的变化和美联储对通胀的态度可能解释了股票和债券何时会共同波动。在20世纪七八十年代，美联储的货币政策重视抗击通胀，通过快速提高利率来遏制通胀，尽管这会引发失业率上升并可能导致经济衰退。提高利率利空债券而经济衰退利空股票，从而使两者呈现正相关性。当美债风险增加并且与美股同向波动时，投资者自然会要求更高的长期利率。进入21世纪特别是次贷危机后，情况发生了较大变化，通胀不再是美联储货币政策目标的首要任务，并且没有重要的供给冲击影响通胀预期。在这种情况下，如果出现经济衰退，美联储将降低利率以刺激经济。经济衰退利空股票，而降息利多债券，美债和美股价格负相关。
近两年美股美债相关性的变化引发业界关注。Pflueger（2023）的模型显示，当存在供给推动型通胀并且美联储为稳定通胀可能有引发经济衰退风险时，债券与股票的相关性应该最强烈地为正。不过他同样表示截止2023年2月时的实证结果与20世纪80年代存在一定的不同——因为2022年以来直至2023年初，市场持续不太相信美联储会非常鹰派，同时美国经济有可能实现“软着陆”。2023年3月后，市场对于美国经济衰退担忧下降后美股美债曾有一段反向波动，但随着年内美联储多次重申higherforlonger以及第三季度后美国经济数据边际转弱，市场修正此前的预期，美股美债走势再度正相关。
政府部门越来越认识到，美债美股同向变动是衡量供给推动型通胀压力和货币政策引发滞胀风险的重要政策指标，在2023年3月的《总统经济报告》就曾提及这点。美债美股相关性同样也是影响投资者对美债的兴趣以及他们持有这些债券所需的期限溢价的重要因素，如果长期国债不再被视为有效的股票风险对冲工具，呈现出一定的风险资产特征，政府将发现借贷成本更高。
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