投资的前世与今生——读《投资的进化：有效投资原则与财富创造逻辑》
◎夏学杰
投资即投入资源实现收益目标。投资关系到个人、家庭、公司，甚至整个国家的繁荣。由资深投资人士诺顿·雷默和杰西·唐宁合著的《投资的进化：有效投资原则与财富创造逻辑》一书，从宏观以及历史文化层面向人们阐述投资的起源和进化的过程，以及近期出现的新投资形式，如对冲基金、私募股权投资基金等。本书始终围绕行业与投资发展的重要原则展开描述，展现了恢弘的投资史，便于人们更好地理解和把握投资。
投资从精英阶层走向大众
投资在人类的历史长河中生生不息、不断进化。然而，直至16世纪，投资一直都是精英阶层的特权。农耕土地在古代和近代一直是人们主要的财富储存方式、收入来源，以及利润积累工具。从美索不达米亚到古埃及、古希腊和古罗马，农耕土地是早期文明史上的基本投资工具。在古代，土地投资者一般拥有非常高的经济、社会和政治地位。尽管土地并不一定是回报最优厚的投资形式，但是其风险低于其他很多贸易和商业活动。公元1000年左右，欧洲从中世纪时代跨入了商业革命时代，人们对农业的投资热情让位于对贸易的投资热情。土地、借贷和贸易是当时社会的主要投资工具。但是在古代，所有权和投资活动只能是权力精英的专属，尽管他们会将土地和投资管理权交给奴隶或者其他社会等级低的平民。
作者认为投资后来走向大众化，植根于三个重要的发展。第一个发展是现代企业组织的出现，其主要特点是有限责任、所有权共享、所有权可转让以及永续存在。第二个发展是工业革命。工业革命在为广泛的公民群体创造剩余的过程中起到了重要作用，而在此之前，权力精英是唯一真正拥有可供投资资金的群体。工业革命为包括企业家、商人和制造商在内的庞大的中产阶级提供了投资机会。第三个发展是凭借公共市场的兴起，建立了一种将储蓄者与投资项目联系起来的方式。公共投资工具，比如公司和基金的出现，创建孕育了一个流动市场，使各类机构和个人能够参与其中。上市公司的出现带来了突破性进展，私人持有的商业机构和公司股权成为上市交易实体，并最终演变为现代的大容量公共证券交易所。上市公司在很大程度上是工业革命的产物，它借鉴了作为其前身的股份制公司的经验。这些上市公司助推了经济增长的速度和规模，这些受益的行业包括19世纪的铁路以及20世纪的汽车、计算机、飞机等行业。个人投资者找到了新的渠道去运用他们的储蓄进行投资，而工商界达到了人类历史上前所未有的透明度，这都要归功于上市公司时代监管框架的推出，而我们仍然彻底沉浸在这样一个时代。
有效投资的四条原则
作者在书中提出了有助于形成有效投资思维的四条原则，分别是：实际所有权、价值寻找的重要性、金融杠杆的重要功能，以及资源配置对保证投资计划成功的重要性。
巴菲特一直认为直接收购公司与购买代表公司所有权的股票并不存在实质差别。这表明，直接投资与对金融工具的投资可以产生同样的结果：获得实际所有权。因此，投资的第一条原则是，无论是从公开市场购买上市公司的股票，还是私下购买整个或部分企业的股权，其本质没有差异。作者表示，纵观历史，我们可以发现所有权与股权几乎不存在实际差异。投资者在买入股票时必须认为他们已经购买了这家企业，而不仅仅只是一只股票，投资者必须勇敢地面对来自现实的投资挑战，对投入资源的企业进行准确分析与评估。
投资的第二条原则是价值至上。20世纪美国经济学家、《投资价值理论》的作者约翰·伯尔·威廉斯，给出了一家企业投资价值的最基本概念：“未来股息的现值。”换言之，一家企业股权的投资价值是所有未来股息的现值，外加所有可预测本金的折现值。这个概念清楚地界定了投资与投机。一方面，如果投资者以低于投资价值的价格买入有价证券，那么通常能产生高于该买入价格的总收益。另一方面，如果投资者以高于投资价值的价格买入有价证券，他们可能面临损失，除非该证券卖给了愿意参与市场波动投机活动的另一方。正因如此，当面临金融市场交易决策时，谨慎的投资者往往依靠对投资价值进行估算。作者认为，在购入和售出的问题上，价值提供了一个不可或缺的指南。价值投资有时会成为难以想象的丰厚利润来源。但是长期以来，投资中缺乏对基本价值考虑的例子数不胜数，甚至还导致灾难性的市场崩溃和投资损失。
投资的第三条原则是金融杠杆的重要性。长期以来，金融杠杆是取得杰出投资业绩的一项重要助力，但同时也是灾难性后果的助推因素。然而，当投资取得成功时，人们通常不会谈论杠杆所发挥的作用。相反，当投资失败时，杠杆通常会承担责任。这恰恰是长期资本管理这家大型对冲基金公司在1998年遭受重大投资失败后被多数人所熟知的原因。原来，这家公司利用高达100∶1的杠杆率来放大其投资组合。也就是说，100美元的债务等价物仅对应1美元的股权承诺。尽管该公司主要投资于高品质的政府债券，但是其异乎寻常的高杠杆造成了很大风险，以致其投资组合价值的轻微波动都能导致其资本净值承受超高压力。另外，一些大师级投资者通过采用更加适度的金融杠杆并辅以良好的资产选择和稳定的融资来源，同样可以在较长时期内使投资获得重大成功。多年来，巴菲特之所以取得了非凡的业绩表现，一定程度上是因为采用了大约1.6∶1的杠杆率以及较低的债务融资成本。杠杆是一把最锋利的“双刃剑”。金融杠杆放大了风险敞口：如果投资成功，它会放大利润；如果投资出现严重失误或时机不当，则将放大损失。
投资的第四条原则是资源配置。资源配置即配置资本和人力的过程。早在商业革命以及意大利城邦的商业银行取得成功时，资源配置便已开始出现。例如，有明确的证据表明，在15世纪的佛罗伦萨，以美第奇家族为代表的富裕阶层就极力将其资金和人力资源投入金融、纺织品制造和贸易领域。近年来，那些重视对资本和人力进行有效配置的CEO所取得的成功，也导致了投资行业对不同层级管理技能进行重新评估。资源配置在21世纪依然取得了令人注目的成绩。现在，出色的投资经理已经不再对日常事务事无巨细地忙碌，取而代之的是将日常管理职能下放，用全局观念专注于资本运作和执行关键决策。
未来投资的基本问题
作者在书中指出，投资原则本质上是一种哲学概念，是实现稳健投资的方法，而基本投资问题则不同，是所有参与者都应该了解的投资特性和市场特点。在谈到如何在21世纪投资时，作者从结盟、流动性、市场失效等方面阐述了未来投资需要注意的基本问题。
其中，结盟是指贷出资金和使用资金的两个机构之间利益相关的程度。作者表示，结盟在每一个投资领域都至关重要。上市公司需要将公司管理者与投资者的利益相互匹配。基金公司需要使投资经理与基金投资者的利益保持一致。房地产行业需要考虑业主与物业管理公司之间不同的利益诉求。投资永远不是一项只有一个参与者的活动，因为它要求资本所有者与使用者之间密切配合并做出周密安排。
流动性则是用于衡量投资变现的速度以及投资的成本效益。如果一项投资可以在相当短的时间内被出售，并且只产生较小的交易成本，那么这就是“流动性资产”。如果一项投资短期内无法出售，出售价格相比公允价值产生较大的贬值，这就是“非流动性资产”,比如房产和部分复杂的金融工具。在金融危机时，商业银行的流动性不足，基金公司将其持有的资产转换为现金，投资者也撤出对风险资产的投资，这场危机让人们再次意识到流动性非常重要。但是，许多市场参与者既不清楚自身的流动性需求，也没有考虑资产变现所产生的成本。作者认为，投资者应该更加清楚地认识到，未来在流动性方面并不存在所谓的最佳方案，人们必须在流动性与非流动性之间进行权衡并做出选择。
人们都期待市场会随着时间的推移变得更加有效。但是作者强调，未来市场失效的问题依然广泛存在。通常来说，科技的发展能提高信息传递的速度、质量和广度，因此可以逐渐减少市场参与者之间的信息不对称。然而，廉价出售等低效率的投资行为仍将存在。
不论投资产品的种类及其操作如何复杂，若能理清其背后的历史和原理，还是不难理解和把控，这也是本书的意义所在。正如本书作者所主张的那样：大量鲜活的故事及案例能帮助我们更加深刻地理解投资以及金融危机，人们必须熟悉投资的发展历程，这样才能更全面地理解人类的动机、机会与行为。在本书作者看来，现代投资再繁复，在历史上仍是有迹可循的。