中信建投：Q1有色板块基金持仓环增1.58pct 供给受限的资源品持仓占比仍有提升空间
中信建投发布研报称，2024Q1国内A股有色金属板块基金配置比例环比大幅提升1.58pct，其中工业金属及小金属板块配置比重显著增加。有色牛市期间存在较为明显的子版块轮番占优特征，整体顺序通常是贵金属-工业金属-小金属。黄金上涨或是其他商品牛市的领先信号，小金属板块牛市期间最终实现的累计收益率较高。
本轮有色行情若对标历史，或将仅轮动至“贵金属”阶段，但不同的是：供给在定价中占比提升，供给受限的资源品在需求并未大幅好转的情况下已经走牛，主因资源品位下降、矿业行业资本开支不足、供应存在瓶颈等刚性约束所致，若后续伴随货币政策宽松，全球经济恢复，需求有望成为驱动商品价格的第二重力量。
中信建投主要观点如下：
2024Q1有色金属板块基金配置比例环比大幅提升。2024年第一季度，中信一级行业有色金属板块基金持仓比例为5.21%（仅考虑主动型基金，下同），环比提升1.58pct。自2023Q2以来，有色金属板块基金持仓逐季提升，面对全球新的技术革命浪潮，元素需求结构发生重大变化，有色金属在全球工业发展的“必选消费”属性逐步显现，同时有色金属资源稀缺性日益明显，长期供给偏紧已成为必然性趋势，叠加美联储加息周期逐步终结、去美元化加速，逆全球化抬头，资源民族主义抬头，全球领域资源品配置比例出现系统性提升。
子行业来看，工业金属及小金属板块配置比重显著增加，能源金属配置比例下行。从SW二级子行业来看，Q1基金持仓市值及占比由高到低依次为工业金属807.05亿元（3.0%）、贵金属211.14亿元（0.8%）、小金属185.62亿元（0.7%）、能源金属145.68亿元（0.5%）和金属新材料31.84亿元（0.1%）。工业金属持仓依然位居首位，且持仓市值比例从2023Q4的1.9%大幅增加至3.0%；小金属持仓市值已逼近贵金属，且持仓比例从2023Q4的0.4%增加至0.7%，环比大幅增加；而能源金属减配明显，持仓市值比例从2023Q4的0.7%下降至0.5%。
个股而言，前十大重仓股持股市值合计占比71%，紫金矿业为第一大重仓股，持股市值占比36%。2024Q1有色金属板块基金前十大重仓股持股市值及占比分别为紫金矿业498亿元（36.1%）、洛阳钼业92亿元（6.7%）、银泰黄金74亿元（5.4%）、神火股份59亿元（4.2%）、中金黄金51亿元（3.7%）、山东黄金50亿元（3.6%）、天齐锂业45亿元（3.3%）、华友钴业44亿元（3.2%）、中国铝业38亿元（2.8%）和金诚信33亿元（2.4%），前十大重仓股持股市值合计984亿元，合计占比71.3%。
个股增减持来看，增持集中在铜板块个股。个股增仓数量前五位分别为洛阳钼业(603993.SH)8.50亿股、紫金矿业(601899.SH)6.46亿股、中国铝业(601600.SH)2.01亿股、中金黄金(600489.SH)1.21亿股、中广核矿业(01164)0.87亿股。个股减仓数量前五位分别为中国宏桥0.63亿股、赤峰黄金0.61亿股、鼎盛新材0.39亿股、华友钴业0.28亿股和金力永磁0.26亿股。
供给受限的资源品有望走牛，小金属或更为亮眼
美联储加息周期终结，降息周期即将开启，美元的弱势预期激发有色金属“金融属性”。国内外需求修复，推动有色商品消费增长，全球性绿色能源革命持续进行，国内新质生产力蓄势待发，有望开启部分商品需求新一轮周期。供应端，资源保护主义盛行、资本开支不足、供应存在瓶颈等刚性约束，以铜铝为代表的供给受限资源品或迎来牛市，小金属表现尤为亮眼，其资源稀缺性更强、供给刚性更为突出、与新质生产力发展更为密切，市场对小金属认识或存一定预期差，相关商品的价格中枢及资本市场权益标的的估值中枢有望实现共振上移，走出牛市行情。
从有色金属内部轮动规律视角复盘，可发现：有色金属行业牛市期间存在较为明显的细分子版块轮番占优特征，整体顺序通常是贵金属-工业金属-小金属。
由于数据可得性，该行选取2008年以来4轮有色金属股票牛市作为分析对象，子版块分别选取小金属、工业金属、贵金属的申万指数，并以“子版块累计涨幅-有色行业累计涨幅”作为对应超额收益率。第一轮周期（2008.11-2010.10）序列较长，前半段轮动分别为“贵金属-工业金属-小金属”，后半段则为“小金属-贵金属-小金属”；第二轮周期（2014.10-2015.6）规律为“贵金属-工业金属”，小金属无突出表现；第三轮周期（2016.2-2017.9）规律则为“贵金属-工业金属-小金属”；第四轮周期（2020.4-2021.8）规律为“贵金属-小金属-工业金属-小金属”。总体而言，黄金上涨或是其他商品牛市的领先信号，小金属板块牛市期间最终实现的累计收益率较高。
细分子版块轮番占优特征原因：有色金属当中，各品种定价因素有所不同，贵金属主要考虑金融属性（近年受地缘政治扰动频发，避险属性影响增加），工业金属需综合考虑金融属性及商品属性，小金属则仅需考虑商品属性。每一轮经济周期当中，伴随经济持续下降，货币政策往往会变得更为宽松，利率持续下降，黄金的利率敏感性最高，价格亦最先上涨；伴随实体经济回暖，工业金属及小金属商品属性显现，但由于工业金属存在一定金融属性，因此价格上涨节奏有所差异，对应到股票市场来看，由于金属行业成本变动一般不大，商品价格波动进而导致利润变动，价格最先上涨的板块其利润释放也将更快。
本轮所处位置：贵金属及供给受限商品价格上涨明显，若对标历史，轮动至“贵金属”阶段。此轮周期与以往有所不同，一是黄金价格不再简单跟随过往的实际利率框架，美元信用衰弱导致的央行购金增加及地缘政治不稳定性增大共同驱动金价上涨，但这并不意味着实际利率的锚失效，如果实际利率进一步下降，持有黄金的机会成本抬升，黄金仍有上涨空间；二是供给在定价中占比提升，供给受限的资源品在需求并未大幅好转的情况下已经走牛，主因资源品位下降、矿业行业资本开支不足、供应存在瓶颈等刚性约束所致，若后续伴随货币政策宽松，全球经济恢复至复苏期甚至繁荣期，需求有望成为驱动商品价格的第二重力量。现阶段建议关注黄金及供给受限的资源品的投资机会。