近期人民币外汇市场的三点关注
作者：刘猛，建行金融市场部
近来，美联储启动降息的时点不断推后，加之基本面的支撑不足，内外部因素共同施压人民币，客盘贬值预期同步抬升，市场情绪和交易特征出现了新变化。
1.市场主体持汇意愿进一步增强。4月银行对客户买入外汇（售汇）2023亿美元，为历史第六高，而卖出外汇（结汇）回落至1512亿美元，净售汇为511亿美元，为2015年8月以来最高水平。4月银行对客近端换出外汇(结汇)540亿美元，仅次于3月645亿美元，为历史次高水平，客盘的持汇意愿仍居高不下。
图1：银行对客近端换出外汇规模
自2023年下半年以来，服务贸易项下的银行代客结售汇逆差规模持续高于境内银行代客涉外收付款逆差，且差值逐步扩大，这一背离或意味着居民以旅行用途购汇，增加了服务贸易项下的银行售汇，但并未完全用于旅行而引发涉外支出的增加，而是沉淀在境内金融机构，形成外汇存款，3月住户外汇存款增加24亿美元。
图3：金融机构当月新增外汇存款
2.顺周期现象有所抬头，一是市场主体人民币贬值预期不断强化，客盘惜售局面延续，客盘结售汇意愿背离加深。以经常项目为例，4月结汇率回落至45.8%，创2015年9月以来新低，且为历史上第三低，而售汇率回升至8个月高位，售汇率高于结汇率7.5个百分点，为逾五年最高水平。二是即便1年期掉期点从3月末的-2676下降至4月末的-2810，但远期购汇套保率却出现抬升，并超过远期结汇套保率，为2022年10月[1]以来首次，使得4月银行代客远期净结汇时隔一年半再度转负，反映了市场主体对人民币贬值预期的增强。4月，包括即期、远期和期权的银行结售汇逆差较3月大幅扩大350亿美元至669亿美元，创2016年1月以来最大逆差。
图4：客盘结售汇意愿背离加深（经常项目）
3.境内外利差扩大，跨境人民币流出压力加大。随着人民币国际化的推进，以及政策部门推动贸易投资便利化，人民币在国际贸易和投资中的使用不断增加，2023年，跨境贸易人民币结算金额达14万亿元，人民币直接投资结算规模达到7.6万亿元；2023年8月，跨境人民币支付占比创下53.7%的历史最高水平。由于在岸人民币（CNY）与离岸人民币（CNH）市场存在分割，CNY和CNH汇率和利率存在差别，境内外汇差和利差对跨境人民币的流动产生直接影响。
一方面，境内外利差走阔引发跨境套利资金的流动。2023年8月至10月期间，境内外利差一度拓宽至300BPs，境内人民币资金流向离岸市场，体现在银行代客涉外支出的增加，相应的银行代客涉外收付款转为逆差，月度逆差规模创下了3203亿元的历史之最。2024年4月，CNH利率再度攀升，境内外利差创下了370BPs高位，加剧了跨境人民币流出压力，当月以人民币计价的涉外收付款录得逆差2455亿元，贡献了当月银行涉外收付款逆差的91%。
图6：境内外人民币利率
另一方面，CNH的汇价在多数时间内要低于CNY，企业在货物贸易中收到外币资金，在离岸市场结汇后收入CNH，并投资收益率更高的CNH资产，将会获得更丰厚的收益。这也部分解释了我国货物贸易中存在的“顺差不顺收”的现象，即货物贸易顺差规模较大，但境内银行代客涉外收付款中货物贸易项顺差规模相对较小，仅占海关口径货物贸易顺差的50%左右。
图8：货物贸易差额与银行代客涉外收付款差额
数据来源：海关总署、国家外汇管理局，货物贸易数据采用海关口径，因外贸货款有90天账期，为平滑这一影响，数据进行了三个月移动平均处理。
此外，境内人民币相对较低的利率，使得CNY融资货币职能不断增强，银行代客收外收付款中直接投资项的支出不断攀升，在4月升至809亿美元的最高水平，并使得银行涉外收付款的直接投资项逆差扩大至295亿美元的历史新高。
鉴于当前人民币外汇市场的变化，预计政策部门将加强跨境资本流动的监测和管理，综上使用各项政策工具，校正背离、稳定预期，坚决防范汇率超调风险，防止贬值预期的强化，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。
[1]人民银行自2022年9月28日起将远期售汇业务的外汇风险准备金率从0上调至20%，2022年10月为调整次月。