【东北有色曾智勤】藏格矿业（000408）动态点评：Q2钾产品量价齐升带动业绩环比大幅改善
事件：公司发布2024年半年报，实现营收17.62亿元，同比-37.0%；归母净利12.97亿元，同比-36.0%，扣非净利12.78亿，同比-36.1%。其中Q2营收11.47亿元，同环比-19.4%/+86.8%；归母净利7.68亿元，同环比-30.6%/+45.1%；扣非净利7.0亿元，同环比-35.5%/+21.1%。
补缴卤水税款影响利润，铜板块盈利同比大增。1）锂板块：量增难以弥补价跌，1H24净利润同比-50%至3.9亿元。量方面，公司1H24实现碳酸锂产销量5809、7630吨，同比分别+28.9%、+56.8%；其中2Q24产销量分别为3424、3660吨，环比分别+43.5%、-7.8%。售价及成本方面，公司1H24碳酸锂平均售价为9.4万元/吨（含税），同比-63.9%；平均销售成本4.1万元/吨，同比-0.44%。此外，公司子公司藏格锂业收到退税1.86亿元，增厚了锂板块净利润。2）钾肥板块：1H24净利润转亏主因补缴卤水税款，Q2销量环比大增。量方面，公司1H24实现氯化钾产销量52.3、54.0万吨，同比分别-1.5%、-8.4%；其中2Q24产销量分别为36.4、40.1万吨，环比分别+129.6%、+186.9%。售价及成本方面，公司1H24氯化钾平均售价同比-26.52%至2265元/吨（含税），平均销售成本+6.3%至1075元/吨。但由于补缴了卤水税款合计4.8亿元，公司1H24钾肥板块亏损5396万元。3）铜板块：量价齐升，公司相关投资收益同比+46%至8.6亿元。公司持有巨龙铜业30.78%的股权。1H24，巨龙铜业矿产铜产量同比+13.9%至8.1万吨， LME铜价同比+12.0%至9250美元/吨。巨龙铜业1H24营收因此同比+32.6%至61.2亿元，净利润同比+46.1%至27.8亿元。
钾、锂、铜产能齐扩张，充分打开向上弹性。1）锂板块：当前权益产能1.2万吨，预计后续扩至2.4万吨。增量项目为麻米错盐湖一期5万吨（24%权益）&结则茶卡盐湖一期1万吨（18%权益），两个项目均于2023年取得环评批复，目前仅差项目立项手续即可取得纸质采矿证并开始建设。2）钾肥板块：当前权益产能130万吨，中长期规划270万吨。公司钾肥产能主要增量将由老挝万象2个钾盐矿项目贡献（70%权益），初步规划总产能200万吨。1H24公司已完成其中一个项目的勘探工作，确认氯化钾资源总量9.7亿吨；3）铜板块：当前权益产能4.6万金属吨，远期规划18万吨。巨龙铜业（30.78%权益）一期15万吨已满产，二期20万吨预计2025年投产。三期或再扩25万吨。
盈利预测与估值：预计公司2024-2026年实现归母净利润28.0、31.0、45.2亿元，考虑到公司扩产幅度大、成长性强，给予“增持”评级。
风险提示：盈利预测与估值模型不及预期，商品价格超预期下跌风险
（原证券研究报告发布于2024-08-12；曾智勤证书编号：S0550520110002）