10年债市回忆录 | 唐凌云：高效的金融基础设施是债券市场稳健运行的保障

本文原载《债券》2016年11月刊

作者：中国工商银行金融市场部副总经理唐凌云

乘着时代的高速列车喜迎中央国债登记结算有限责任公司（中央结算公司）成立二十周年。二十年来，在监管部门支持和市场多方主体的参与下，中央结算公司秉承建设中国特色金融基础设施平台的宗旨，推进和见证了中国资本市场改革创新，特别是中国债券年市场的发展历程，成为一家业务全面、人才聚集、科技领先、具有广泛国际影响力的金融清算托管服务机构。这二十年得益于中国改革开放和经济发展，也得益于监管变革和创新，更得益于中国资本市场特别是债券市场的重要推动。作为中央结算公司规模最大、数量最多的客户类型，中国商业银行已经在规模、净利润、一级资本等多项关键指标位居全球商业银行排名的前列，并且由最初依赖于存贷款传统业务发展到信贷业务、全球金融市场业务、各类金融服务业务三足鼎立。快速发展的中国债券市场促进了中国商业银行经营方式和收入模式转型，为商业银行的债券投资和交易、承销发行、代理结算、托管等多类型新兴业务创造了发展机遇。目前，我国以债务工具融资为主的直接融资已经占社会融资的50%左右。客观地说，中国债券市场的发展推动了中国商业银行的发展和转型，其中中央结算公司的金融市场基础设施保障作用功不可没，我们衷心感谢中央结算公司为市场各方提供的优质高效服务。

中国工商银行已经连续9年获得由全球资讯和媒体机构评选的债券主承销发行额市场第一；过去几年为数千家非金融企业、金融机构和政府部门客户主承销发行了超过3万亿元人民币的各种债务融资工具产品，仅在2015年实现的主承销发行额就达到11519亿元，承销和分销的各类债券2.24万亿元。工行也是固定收益证券的最大机构投资者，所持有的固定收益证券余额超过4万亿元人民币；工行是中国央行公开市场一级交易商和财政部国债甲类承销商；工行自营及资产管理业务的债券托管量、货币市场业务交易量、代理结算、柜台债券交易等一直以来位列市场第一。仅以工行为视角就可以充分体现出中国债券市场日新月异的变化。

回顾中国债券市场近10年以来的快速发展，已经取得举世瞩目的成就，目前逐步进入到相对平稳的发展阶段。伴随参与主体以及金融产品的大幅增长，市场结构的复杂性比以往大为增加，摩擦、矛盾和问题也逐步有所显现，在此提出几个需要引起关注的问题与大家共同探讨。

一是应通过整固基础设施来防止市场结构性失衡。

中国债券市场，特别是信用债券市场的发展进入到深化改革期，以往高速发展过程中掩盖的矛盾和问题开始逐步显现。从表现上看，国际市场方面，新兴市场国家经济增长陷入停顿、部分国家经济问题和政治问题交织，局势不稳；发达经济体经济复苏路途漫长，宽松货币政策运用到极致后效果欠佳，后金融危机时代特征始终挥之不去。国内市场方面，中国作为世界复苏的重要引擎，但债券市场中发行主体信用资质逐渐下移，收益率分化。

在这种情况下，有必要通过完善债券市场基础设施建设，加强风险防范的有效措施，来防止市场结构性失衡的问题愈演愈烈。

完善基础设施建设包含多个层次。第一，发展需要坚持法治和市场化原则，进一步完善法律法规体系，统一监管规则，包括相同市场领域的程序、标准和做法；强化市场参与主体的契约精神，一方面把投资者保护制度纳入相关法制体系，保障债券市场的有序、公正、公平，增强市场的透明度；另一方面市场深化发展也需要适时推出可以管理和对冲信用风险的创新型风险交易工具，完善市场自身应该具有的风险规避手段和功能。第二，不断完善债券市场电子信息化基础设施，例如境内外联通的场外债券市场中央托管体系、集中的交易信息平台、规范的信息披露制度、安全稳健的资金清算系统等，这些基础设施可以保障债券市场运行透明、风险可控，为进一步推动债券市场健康发展奠定良好基础。第三，明确界定债券市场各类中介机构履职质量标准及其权利和责任，加强主承销商、审计师、律师等中介机构风控能力，严格规范尽职调查环节，强化募集说明书、公告、信息披露、债权持有人会议、投资者保护等相关法律文件条款的依法约定和执行。

二是伴随中国债券市场加大对外开放，境内外、中资与外资的融合和统一问题值得关注。

近年来，中国债券市场在“请进来”和“走出去”方面都取得了一定进展。目前境内银行间市场已经接纳包括国际开发机构、境外非金融机构、金融机构以及外国政府等多种类型的熊猫债发行人，累计发行量超过360亿人民币；内地机构赴香港、新加坡和伦敦等地发行人民币债券的规模在不断增加，财政部也每年安排离岸市场的人民币国债发行计划。2015年，人民银行对于境外央行类机构进入银行间债券市场实行备案制，取消投资额度限制，境外投资者投资中国债券市场的便利性大大提升，目前已有300余家境外机构投资银行间市场，类型涵盖境外中央银行或货币当局、国际金融机构、主权财富基金、人民币业务清算行、跨境贸易人民币结算境外参加行、境外保险机构、RQFII和QFII等，外资机构配置境内高等级利率债和信用债的力度不断加大。

中国债券市场和国际市场交流的增多，客观上需要相关规则融合统一。我国监管机构在给予境外机构放开限制的同时，境外市场也需要给我国金融机构“国民待遇”，在主权债券承销方面互相给予参团资格，促进双方在同等条件下共同开展业务。在会计准则、审计标准方面，境内外市场需要建立统一互认的标准和转换机制，减少发行主体发债的工作量；在信息披露环节，境内外市场应该协调标准化的披露标准，便利投资人跨市场参与投资；在税收征缴环节，建立避免双重征税协调机制。同时，随着10月1日人民币加入IMFSDR成为一揽子国际储备货币之一，为满足SDR计价债券发行、投资、交易和汇率对冲等方面的需求，中国债券市场应进一步推动可以为人民币估值和定价的交易工具和产品创新，例如可以开发人民币指数类产品、SDR基金产品等，努力提高SDR计价资产的市场规模和流动性，积极为国内外发行人和投资人筹集和配置优质资产搭建良好的平台。

三是中国债券市场的发展为服务实体经济融资需求提供了强大的支持，但是需要防止不同融资主体之间产生结构性矛盾。

目前，我国债券市场已成为除银行贷款外实体企业获得资金的第二大渠道重要性进一步凸显，众多企业通过债券市场获得资金，丰富的债券品种也使得各类企业不同阶段的融资需求得到充分满足。通过各项措施，债券市场为重点领域建设提供了大量资金支持，以非金融企业债券融资工具为例，就为棚户区改造、保障房建设、铁路建设等领域提供融资近万亿元，为绿色能源、公共交通、环保技术等领域企业提供融资近2万亿元。一些国民经济支柱企业，具备巨大的外部融资便利，融资成本不断降低；与此同时，地方政府债券的大量发行也在降杠杆、降成本方面取得显著效果。需要关注的是防止部分融资体过度融资、融资杠杆过高导致的资金资源浪费、效率降低甚至推升资产泡沫；特别是避免过剩产能行业融资过度，阻碍经济结构转型的进程。当前国内中小企业和民营企业在创造就业、科技创新和技术进步，推动经济结构转型方面起到了不可替代的作用，但中小企业、民营企业融资难、融资贵的问题仍未得到根本性改善，需要通过制度、系统、观念的再造，切实推动中小企业融资难问题的改善，推动社会进步。

我们期望中国超过10万亿美元的经济总量和中高速的经济增速，继续为越来越多的境内外主体参与中国债券市场提供更大的空间。随着中国债券市场规则制度和基础设施的不断完善，吸引更丰富和更多元的融资和投资需求。

 ◇ 本文原载《债券》2016年11月刊

 ◇ 作者：中国工商银行金融市场部副总经理　唐凌云