华创证券董广阳：2022年消费板块将是由低到高的过程，面子消费是最好的赛道
1月18日至19日，由中国人民大学重阳金融研究院主办，中国人民大学全球治理研究中心、中国人民大学中美人文交流研究中心、巨丰金融研究院承办，北京巨丰金控科技有限公司、网易财经、一克纳米支持的“2022宏观形势年度论坛”在京召开。本次论坛的主题是“竞合·先见·发现：2022年中国与世界”。财政部原副部长朱光耀发表了主旨演讲：2022机遇与挑战。
编辑|蓝猫
非常荣幸参加我们人大这样一个非常重要的论坛。我在这里向大家汇报一下我对2022年的一些消费品，我原来主要以食品饮料为主，有很多的食品饮料相关的案例来分解2022年的判断。
我们对整个2022年的大的主题判断就是困境重生的过程，可能对普通消费品上半年会艰难一点，但随着成本回落和后面需求逐步的回升，经济周期的转变应该会有一个困境反转的再重生的过程。所以从全年的角度来讲，我们认为是一个由低到高的过程，所以应该是虽然短期艰难，但我们要保持乐观，我是这么一个判断。
总结一下过去两年资本市场消费品领域的三大表现
第一，面子消费仍然非常强劲。
什么叫面子消费，就是男人的豪车白酒，还有化妆品医美这几个领域，这几个板块仍然表现得非常强。就像上市公司在“十三五”期间，像白酒酒企的收入是持续的高速增长，到目前为止去年下半年到今年年初仍然可能有一些企业保持50%以上的增长，基本上最大的龙头公司也能保持10%以上的增长速度，估值走得非常强劲。另方面是化妆品和医美等领域，实现了非常强劲的增长。这是一个比较大的特点，所以为什么一方面我们主要的逻辑还是消费的升级，以及这个领域的国潮的崛起，这是一个比较大的变化。我们看到一些化妆品，比如说一些新兴的国产的消费品牌都出现了巨大的跃升，都是作为一个新消费产品的特点。
第二，居家消费波动反复。
在居家消费里面包含了很多，包括了家电的，家具的，服装的，调味品的，还有很多的食品饮料行业出现了波动反复。这有两个原因，一是疫情的影响，2020年初疫情出来之后，上半年的情况下促进了居家消费的大增长，尤其是食品调味品这块，比如说服装这些方面的增长。但到2020年底，因为我们国家控制疫情比较有效，到2020年底大家都比较乐观，认为就过去了，所以在2020年比较乐观的情况下，一个是逆势扩张比较厉害，再一个是渠道备货比较多，但没有想到2021年仍然会出现疫情反复的状态，加上一些地产周期下行的压力，加大了整个板块包括家电、家居，服装，包括几大调味品，包括去年和前年比较火的火锅料都开始出现比较大的波动。当然这个波动还是存在，比方说最近年底又是大家就地过年了，就地过年又带动了一些就地过年相关的消费品得到比较明显的表现。比方说最近表现比较强劲的预制菜，因为就地过年要在家里做菜了，所以预制菜成为了比较火的领域。居家消费应该是在2020年有一个比较明显的上升，2021年有一个比较明显的下跌。类似于家电、家居这些板块在2021年跌到了行业跌幅最大，成为了跌幅最大的板块。疫情到底会怎么弄？这个因素还没有完全解除，地产下行也其实应该说是压力是存在的。
第三，户外消费的深度收缩。
大家可以看旅游的人次的情况，到现在为止其实跟2019年相比，2021年三季度只有2019年同期的50%多，一直没有恢复到19年的水平过，社零的消费增长速度也并没有那么乐观，相比19年都还是有一定的压力。
整个来讲，三个消费，面子消费相对比较好，居家消费波动反复，但是20年好，2021年不好，户外消费是深度受损，20年、21年都不好，这是比较明显的三个特点。还有一部分的新消费的，比如说连锁的饮料、咖啡什么的，其他的一些仍然处于自身的快速的资本在扩张中，仍然会有，包括一些社区团购的相关的领域，属于一些新兴的消费模式，这有比较大的变化。但是，总体来讲主要主体是那三个。
我们看未来的几年会怎么样变化，尤其是2022年。
面子消费
应该说我们认为是困境仍在，也就是说现在并没有明显的、完全的好转，但是应该说未来是可以重生可期的。我们可能会稍微展开讲一下，我们在面子消费这个领域，我们认为是增速的，总体来讲会降，但增长仍然非常有韧性。比如说以白酒来比较，白酒在“十三五”期间非常高速的成长，“十四五”期间为什么我们认为还是能够回归稳健或者增长上有余地呢？当下几个指标可以看呢？
第一，高端酒里面比如说茅台酒的出厂价和零售价的价差，出厂价99，零售价3000，这个价差始终在，而这个价差实际上是企业所应该拥有的定价能力的回归。定价力就是说利润的回归所在，这个价差保障了公司的损失是可以回归的，有增长保障的。
第二，去年3月份很多国有企业的消费和企业回款的情况，也就是说现金比收入占比的比值是拉大的，回款大于收入，开始为来年做好预留，因为大家也都预期2022年经济可能并不是像2021年那么地好。
第三，我们认为当前的估值水平和之前的高位水平还保有距离。白酒企业包括一些消费品股票其实都出现了2021年比较明显的毁掉，回调之后的估值水平我们看到中长期和国际比较来看是比较合理的水平，大概在30倍到40倍之间，白酒公司普遍在30倍到40倍之间，这样的高位都在50倍甚至以上，30倍得有控制水平，长期来讲是应该有保障的，应该说我们的估值的风险得到了释放。
这三个方面我们认为保障了这些板块像白酒、化妆品板块以及像上海家化等股票都出现了回调。
总体来讲，所谓的面子大家追求精神方面的一些消费，仍然是有持续的增长的空间的，主要的核心逻辑还是在于消费升级。这是我们认为比较大的特点。比如说我们展开来讲一点，如果说消费里面的白酒，我们主要推荐的领域或者说经济表现比较好的领域是在于高档酒以及中高档酒，也就是说在300以上的这个价格段的这些酒相对会表现比较好，而一两百的价格实际上是与普通的消费是一致的，也要受到疫情和其他因素的影响。好的高端酒像茅台、五粮液老窖或者是区域性的一些名酒，总体来讲是留有余地，第二是管理层水平的能力要比好多年前高很多，所以整体来讲平稳增长是可以保障的。这是酒类的情况。
触及到消费品这块，化妆品这块主要的来源是来自于几个方面，主要是国产的国货的品牌仍然处于一个比较好的成长性、渗透性的时期，这是这个的特点。我们国内很多的产品创新能力有大幅度的改善，第二是利用互联网销售渠道能力也有大幅度的改善，所以这几年以及新兴年轻人群体对于国产品牌的认同度的大幅度改善。这几个方面的改善渗透率仍有空间，我们认为这个板块仍然可以持续的成长。这两块来讲我们认为是消费品里最好的赛道，也是在调整的中间，回到相对合理或者是略微有保守的估值水平的时候，长期是比较值得投资的一个板块，这是我们觉得这个领域。
居家消费
我们认为有几个方面应该说最大的压力已经基本体现了，但是对业绩的表现目前仍然处于压力不是很改善的时期。后续下半年我们认为有望逐步的改善。主要的压制因素有几个方面：
上游的原材料价格持续的大涨，在2021年的时候，刚才嘉宾也说了PPI也大涨，这也使得我们下游消费品的压力比较大，无论是各种钢材还是各种农产品，大宗商品都是价格持续上涨。很多企业在去年9月份到10月份的时候，有强势的一些企业出现了比较明显的涨价，弱势的企业仍然没有通过涨价来传导，这个过程应该是这个行业比较难受的时期，因为会有一部分没有定价权的企业遭受很大的损失，甚至有一部分的小企业退出市场，这是一个方面。成本压力去年三季度开始持续的发生，但是基本上也算见底了，体现在财报里面，当然体现在三季度、四季度到今年二季度大概率还是会有体现，对业绩的毛利率的影响比较有体现，家电尤其是大家电的白电领域，受到一些地产下半年的影响，整个地产下行销售竣工压力比较大，导致大家对这些领域开支预期的下降，所以这块也是体现出来了，也就是说成本端、需求端。
同时还有一部分企业因为做出口的，之前出口的时候，到2020年下半年到2021年上半年出口情况是比较好的，到2020年后来我们的海运费持续地上涨，还不包括出口目的地国家的地装箱安排都不是很顺畅的情况下，出口受到了比较大的压力，也对业绩产生了影响，所以是多方面的因素使得这些板块在2021年下跌比较明显。此外还有一部分是渠道的库存，在之前的需求下降之后渠道库存也体现了出来，不得不去库存，也进一步加剧了业绩的下降。
这三个方面成本端、需求端、库存端三个方面的压力下，应该说走到2021年四季度基本上把所有的最大压力都已经体现出来了，股价里也已经充分的反映了，所以我们认为再往后的刺激和催化来看应该说只有向好的可能，只不过这些向好因素不是同步体现的，它可能是一步一步体现的，比方说我们现在首先是政策的可能转暖。第二是成本端的回落，带来盈利压力和毛利率压力的减小，最后是需求的改善。这样一个过程我们可以看到一个稳步的、U型的转变的过程，见底回升的过程。所以我们认为居家社会属于在政策刺激以及自身的周期情况下是一个周期性的回升的特点。
总体来讲，我们认为底部是可以逐步布局了。
户外消费
我们是期待困境反转的，因为户外消费已经是二次探底了，2020年疫情取得比较好的控制的情况下，很多的企业尤其是连锁型的酒店、餐饮以及像食品里面的鸭脖子等连锁店，包括茶饮料连锁店都在逆市扩张，基本上都是计划把好的店的地址选下来，增长速度、扩建的速度甚至比平时还要高，一年开出了两年的速度。但问题在于2021年疫情仍然在反复，之后成本压力各方面费用的压力比较大，所以就导致了二次的探底。这是目前最大的困境所在，整个户外板块从航空开始到酒店、到旅游、到餐饮再到相关的食品，这个板块经历了两年的持续的压制，压制之后很多股票的股价类似于像海底捞基本上跌了70%、80%，幅度是比较大的。
这时候我们应该怎么办？我们对疫情如何反转也没有办法完全确认，我们觉得核心是要看哪些企业能够扛过去，哪些企业在这样的困境里仍然保持着它的竞争力，比如说火锅里面如果是这种大困局里面有可能是出现一些较乱的因子，比如说某个新势力在这样的困境里搅乱了原有的王者，那很可能新势力就有可能是下一轮的赢家了，但也有可能没有。所以我们觉得在这一轮里要重点关注困境下面的扛得过去仍然没有新势力出来的投资，患难之中见能力。这个我们觉得可以期待困境反转，因为我总体觉得我们还是不要再去期待三次冲击了，虽然海外市场不断的全面的恢复，正常的经济运转，我们国内的疫苗的持续上升以及药品的持续研发，我们相信总有一个时间，2022年的概率也比较大，有一个解决问题的过程，或者说把这么一个疫情加上最后一环的口服药之后变成了一个大号流感化的模式去推广的话，我们觉得可能这方面就会迎来一个巨大的反转。这块我们的核心是当下是怎么看，未来期待这样一个机会。
投资策略
核心是守住韧性增长的板块，继续持有类似于白酒、化妆品去年也做过调整的，但基本面仍然稳定在这个板块，目前是属于估值合理的状态。应该说从现在展望年末我们认为是有一定的空间的，当然估值没有那么低，可以期待业绩的增长带来空间，这是可以把握的。
二是按照顺序布局居家消费，户外消费的相关的板块，静待下半年到明年的边际改善，如果实现了经济改善和疫情复苏的共振的话，我们认为就会有比较大的弹性。总体来讲，在往下行的核心的负面因素已经不多了，主要剩下的是一季报、二季报、年报的业绩可能仍然不算太理想。但是在资本市场预期中已经相对充分了，所以我们觉得中期来讲要布局中期反转的板块。比如说类似于白酒，刚才说的一季度仍然可以看到很多的公司有开门红的概率，因为Q4已经做了一些公司普遍的预留，Q1从目前来讲就地过年，总体来讲仍然属于比较高档消费相对良好的时候，而整个流动性相对宽松的时候，对这个板块是有持续的支持，这是我们觉得像白酒板块我们期待一季度的情况。
化妆品板块我们也认为不少跌了很多，这个地方可能有一些改善，当然这里面政策的因素大家会担心，比如说白酒前段时间为什么跌呢，因为有一个消费税的因素大家担心我们对中高端酒的价格加一些消费税，我们认为第一个有所反应，第二是在当下的消费环境下我们觉得推出政策的必要性有没有，还是需要思考的。即使退了对行业的影响也不是太明显，可以在这个地方充分体现。像化妆品税的政策其实主要是在像医美这些领域加大监管，保障民生，这块的政策会稍微强烈一些，导致医美的公司有比较明显的回调，类似于把它变成医疗。医美这个行业又是医疗又是消费品，现在来讲纳入到医疗的监管方式所以压力会更大一点，但是化妆品还是偏消费品，所以他们可能会保持一个相对好的增长。这个板块我们刚才强调了，仍然是比较好的赛道。
居家和户外等大众商品来讲，毛利率实际上产品相对来说平均水平比前面的两个板块是要低一点的，这两个板块从去年的全线溃退可以到四季度开始，基本上走向了防守反击的情况，报表在未来一两个季度仍然是难以大幅度好转，但成本下降预期是在升温，会改善，到需求改善利润会迎来双机。所以我们认为在下半年二季度之后的时间点，我们要重点关注在居家及户外大宗消费里面出现很多小黑马，因为很多小的龙头如果这一轮扛下来了，他们的毛利率受到了很大的损害，现金也受到了很大的损害，但是扛下来了，一旦恢复的时候他们的盈利弹性会非常的巨大，仅仅是毛利率带来的净利率的提升，加上后续收入的改善，很多都是50%、100%的增长速度，也带来了估值和业绩的同步提升，这块我们是建议大家重点关注的。
当然我们认为比较稳健的，像食品里面的乳业、频啤酒是处于相对比较稳健的，受损是最少的，其次像啤酒这样的板块它的量和毛利率都是受损的，但产品结构又提得比较快，这在2022年的量和毛利率可能会回来，但产品结构继续往上升，带来更好的成长性。加上其他各类的调味品，像烘焙食品连锁到居家的服装等等一系列的东西都会有比较明显的改善。
这个角度来讲，我们建议大家重点关注这个地方，按照我们消费类的家电里面的盈余比较，比如说白电、厨电已经见底了，一些小型的厨电企业已经值得关注了。家居里面还有定制家居企业跟家电是一样的逻辑，正在改善之中。其他的一些户外的消费目前仍然处于比较难看的时期，至少是数据来看是比较难看的时期，这个过程我们可能稍微再等一等。
总体来讲，前面的板块我们求稳健的收益，下面这个板块二季度开始我们追求困境反转的收益，大的也有，小的黑马也有这么一个特点，所以我觉得消费板块整体来讲我们还是充满信心的，是非常值得去细分的调研和研究的板块。我相信会比2021年要好很多，这是我们对2022年消费品板块的基本观点。
谢谢！
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