什么阻挡了养老基金的发展
作者：宫何
编辑：冷炎
作为国内养老保险的“第三支柱”，个人养老金的开闸迎来满岁，但其在基金端的发展速度却似乎差强人意。
先是实缴投资的个人养老金账户数量仍然有限。据人社部，截至6月末已开通的4030万户个人养老金账户中，实际缴存的账户只有1000万户，仅仅占1/4。
截至2023年三季度末的Wind数据显示，体现为个人养老基金（亦称“养老FOF”）的Y类份额资产净值总额为51.9亿元，在已缴存的约200亿元中，占比也仅约1/4。
在偌大的养老金蓝海中，基金投资仍属于“子集中子集”的存在。
不及预期的发展节奏，与下行的市场周期有关。
2022年以来的市场波动加剧，对刚刚问世的个人养老基金净值构成了全面冲击——截至11月21日，171只个人养老基金中，成立以来亏损的数量多达141只，占比
超过82%
这确实打击了市场对个人养老基金的信心。
当下对个人养老基金的最多结论，是生不逢时。
个人养老观念的推广不足，税收递延的认知理解难度，专用账户再投资的复杂操作，也客观上成为更多投资者叩门这一市场的潜在阻力。
但就长期而言，个人养老金的规模能量还远未开始释放。
个税征缴技术的提升、社会抚养负担的加重，会强化养老金投资的社会意识，进而吸引更多新用户加入；哪怕渗透率龟速前行，已经入圈投资者逐年对养老账户的抵税缴存，也会为该市场提供稳定的受托来源。
不仅如此，养老金账户的封闭安排，将从机制上改变传统投资中“追涨杀跌”的惯性；而待市场反转之时，长期回报的兑现势必会推动其站上新的规模山巅。
市场需要给个人养老基金更多耐心，长征才刚刚开始。
01
双层过滤
51.9亿元的个人养老基金规模，仅较半年末的50亿元环比增速不到4%，扩容速度明显迟缓。
造成如此现象的症结之一，在于需要以下三个步骤：
一是开立账户，二是缴存资金，三是择基投资
作为刚刚诞生的新事物，就需要经历如此繁琐的流程，而每层会产生的过滤器效应，都造成实际参与人数的减少。
截至2023年6月末，全国36个试点城市的个人养老金账户总数有4030万户，但实际投入资金的账户数量只有1000万户左右。
这正是养老基金遭遇的第一层过滤器，也是个人养老金当下存在的空户难题。
养老金账户依托于商业银行体系构建，不少人虽然在银行营销激励下开户，而后要么将账户抛之脑后，要么不愿掏出真金白银参与其中。
但个人养老金背后的节税优惠又是真实存在的。
以上海市2022年14.6万元的平均工资估算，则处在这一区间的就业人群参与个人养老金投资即可每年节税1200元。
这意味着账户即便在不去主动择基的情况下，缴存者也仍然将坐享10%的稳定税优。
换而言之，对于该档人群来说，除非能够找到长期年化10%以上的稳健目标，否则放弃养老金税优的机会成本是显而易见的。
一些人并非不了解养老金的税优红利，只不过对偏爱当下流动性的他们而言，刚刚问世的养老金投资仍然是一种陌生事物。
他们不愿将资金锁定到看不见的未来，甚至将在长期通胀环境下的不安全感移情于个人养老金体系，且天然认为
钱拿在手中随时可用方才安心
这显然是一种长短需求错配的情绪决策，因为流动性属于短期需要，而长期需要的是收益，二者难以兼而有之。
同时对于已缴存者，选择基金投资又存在着环节障碍。
一方面，银行构建的个人养老金账户会提供包括基金在内的储蓄、理财等多类资产可供选择。
由于养老基金的费率并不高，作为垄断的渠道，银行即便在尾佣吉利虾，也难有很大动力优先将基金推介给养老金用户。
另一方面，不少投资者，甚至一些理财经理，对养老金定位的理解依旧停留在“保本”维度，甚至需要“每时每刻的保本”，因此也热衷于投向存单、理财等固收类产品。
哪怕是基金产品，更多银行也无法确保独立性而偏好内推旗下公募机构产品，以工商银行为例，在其养老金账户首页“优选产品-基金”类目中，就优先陈列了工银瑞信旗下的3只养老FOF。
如此形成的第二层过滤器，导致基金在个人养老账户中遭到忽视或不公平对待。
假设以当下4030万养老金账户、人均2000元的缴费额静态估算，每年流入养老金投资的增量金额可达806亿元，但在两层漏斗的反复过滤下，最终只剩下了
52亿元
这是潜在用户面对新事物无法迅速融入的情绪结论，也是账户体系依托于银行构建的代理困境使然。
02
期限悖论
如果说运行时间较短的陌生感、养老账户运营中的代理困境，构成了养老基金发展的环境阻力，那么2022年至今震荡行情引发新基的大面积破净，则加剧了人们对养老基金的不信任感。
体现为Y类份额的个人养老基金最早出现在2022年11月，而经过期满1年的运作，当中多数产品仍然处于亏损状态。
资管风铃统计截至11月21日的Wind数据发现，一年前成立的129只养老FOF基金中，至今保持正回报的仅有15只。
正回报产品的收益率也相对较低，业绩最高的三只产品“平安稳健养老一年Y”、“中欧预见养老2025一年持有Y”、“兴证全球安悦稳健养老一年持有Y”成立以来回报分别仅有3.5%、2.1%和1.9%。
与之对应的是，多达36只养老基金近1年来的回撤幅度超过了5%，更有4只产品的亏损超过了10%。
大面积报亏的战绩，的确在情绪面挫伤了养老基金的士气，但回看产品定位，大多数出现回撤的产品本就
不是短期品种
例如“华夏养老2050五年Y”、“嘉实养老2050五年Y”虽然成立以来虽然亏损分别达-10.9%、-10.5%的，但二者均属于目标日期远在2050年的五年期产品，显然不适合以1年期的表现进行业绩判断。
个别致亏的养老FOF还因回撤控制持续获得了更多申购。
例如权益标签鲜明的兴证全球基金旗下“兴全安泰积极养老目标五年Y”成立至今仍然存在2.6%的回撤，但其在2023年上半年累计获得的申购份额达3.5亿份，而截至3季度末，该产品以5.7亿元位居养老FOF的规模之首。
事实上，由于成立时间刚满1年，不少回撤幅度偏高的养老FOF也大多属于长期定位的品种。
统计显示，在36只成立以来亏损超过5%的养老FOF中，各有6只、5只、10只于2050、2045、2040，另有有8只、3只定位于2035和2030。
与之对应的是，部分定位目标日期为2025或“一年持有”的偏短期品种反而录的了正回报，例如“中欧预见养老2025一年持有(FOF)Y”、“富国鑫汇养老目标日期2025一年持有Y”成立以来回报分别达2.1%、1.2%。
当然，也有不少一年持有且标注“稳健策略”的养老FOF出现较大亏损，例如截至11月21日，华商基金旗下的养老产品“华商嘉悦稳健养老目标一年持有Y（以下简称‘华商嘉悦’）”成立以来回撤比例达到5.1%；此外亦有8只一年持有养老FOF的亏损超过-3%。
从报告期持仓来看，华商嘉悦的回撤原因主要或与其“固收+”策略对权益比重的增配有关，
报告期内，华商嘉悦的前十大重仓基金主要由可转债基和二级债基构成，同时还搭配了少量的权益基金。例如其重仓的长信可转债C、华宝可转债C近1年来的回撤分别达-7.8%、-6.20%。
对于一年持有品种来说，这似乎呈现了某种失序，毕竟短期持有侧重流动性，偏向稳健风格；相反更长的投资周期，对于期间波动的可承受力也应更强。
而这正是个人养老金封闭账户的意义所在。
传统的基金投资中，个别投资者期待通过1-2年乃至更短时间来博取超额收益并实现退出，其底层目标其实与投资无关，而是赚到钱消费，或追求博弈快感。
大量场景中，许多人将投资与消费、博弈游戏等多个心理账户相混淆，造成了不同诉求下的一次次“期望错配”。
这既是不少投资者无法坚持长期持有而热衷追涨杀跌、频繁申赎的底层动因，也是长久以来“基金赚钱、基民亏钱”的内在根源。
个人养老金机制的“关门”机制，恰恰是在通过一种强制模式，来帮助投资者做好“投资”与其他目标之间的绝对隔离，帮助最多的人在更长周期下“拿得住”。
有关养老FOF的特殊之处是，基金公司员工在其中的参与比例并不低。
资管风铃统计Wind数据发现，以23Q3的基金资产净值和Q2的管理人员工持有比例估算，则基金公司员工合计持有的养老FOF基金Y类份额规模约为0.39亿元。
这意味着，总计52亿元的养老FOF规模中，来自公募员工的贡献比例达到了
0.75%
距离基金最近的这批人，在以切身行动投身到养老金投资之中。若按照1.2万/年的缴费额度估算，则上述规模背后涉及的公募员工人数至少可达3250人。
作为一项新兴业务，养老基金的势能远未充分释放，且不论个人养老金账户的开户率、缴存率尚有较大提升空间，诸多已缴费投资的用户，也会基于税优与养老增值诉求而贡献稳定的复购规模。
何况随着下个市场反转周期的到来，得到验证的养老FOF长期业绩，终究会证伪并吸引到更多先前忽视或质疑者的目光。
当长期投资、区分账户、承受波动等理念在更大范围进一步扩散之时，市场有理由对养老基金的上限抱有更大信心。