沪深300跑赢标普500了吗
透过数据浅析沪深300指数
过去20年里，全世界生活在极度贫困状态下的人口是如何变化的？几乎翻倍、保持不变还是几乎减半？几乎在所有国家，只有少于10%的人能够给出正确答案，即几乎减半。
瑞典医生、统计学家汉斯.罗斯林在其著作《事实》中，提出一个问题：过去20年里，全世界生活在极度贫困（每日收入2美元以下）状态下的人口是如何变化的？
A、几乎翻倍 B、保持不变 C、几乎减半
正确答案是C。但是在作者的问卷调查中，几乎在所有国家，只有少于10%的人能够给出正确答案。1800年，全世界有85%的人口生活在极度贫困之下，1966年是50%，2017年只有9%。
随着工业革命以来，生产力大幅提升，解决了全人类的温饱问题，人口数量急剧增长。1800年人口突破10亿，在后面的130年间增长了10亿，然后在下一个100年间增长了50亿。2017年达到了76亿，其中有20亿是儿童（0-15岁）。作者又提出另一个问题，根据联合国的预测数据，到2100年，全世界会有多少儿童？
A、20亿 B、30亿 C、40亿
挪威的教师中，仅仅9%的人答对了。在美国、英国、瑞典、德国、法国、澳大利亚等国家，85%以上的人都选择了错误答案。世界经济论坛的专家有26%回答正确。联合国预测，到2100年，世界上将会有20亿的儿童。
原来大部分人依据自身感性判断的结果，基本上是不靠谱的。用数据说话更可能让人信服。
最近股市表现疲软，很多人吐槽A股一无是处，没有赚钱效应，全民皆韭菜。但是事实真的如此吗？从2006年-2022年，沪深300指数、纳斯达克指数和标普500指数哪个指数回报最低？多数人可能会选择沪深300指数。但真实的数据是：沪深300指数上涨319%，年化收益率9.06%；纳斯达克上涨375%，年化收益率9.53%；标普500指数上涨208%，年化收益率6.78%。当然我们也不能忽略A股波动较大的事实，沪深300指数年化波动率25.87%，纳指和标普500分别为20.25%和18.33%。这不是说A股没有挣钱效应，而是对择时提出了更高的要求。
图1：2006年-2022年各指数回报情况
沪深300指数的回报是估值驱动的吗？短期可能是，长期肯定不是。2006年初约15倍市盈率，2022年底约11倍，长期来看，估值反而是收缩的。
图2：沪深300指数历史估值
那么盈利如何驱动股价呢？我们发现，沪深300指数净利率从2006年的3339亿增长到2022年的44609亿，增长超过12倍，同期GDP和M2都是增长6-7倍，如此说来A股企业是具备强劲的盈利能力的。但是同期股价只上涨了3倍左右，为什么呢？我们需要思考，当蛋糕变大的过程中，是不是分蛋糕的人也变多了。我们来看股东能够分到的蛋糕比重是如何变化的。2007年以前，沪深300指数成份股的净资产收益率（ROE）上升到接近18%的水平，经历金融危机后大幅下跌至13%左右，四万亿强刺激后有短暂的恢复，随后进入下行趋势。这也是后续沪深300指数表现不佳的原因。为什么ROE会持续走低呢？我们可以看到销售净利率和财务杠杆率基本平稳，主要是资产周转的速度下降导致了ROE走低，好在2020年后开始逐步企稳。
图3：沪深300指数ROE以及拆细项走势
我们进一步拆解资产周转率，发现17年间，沪深300指数成份股营业收入上涨9.6倍（利润增长12倍），而总资产上涨15.2倍（资产负债率基本是平稳的，说明股东权益也几乎是增长了15倍）。资产周转率从2007年高点的21%，下降到2020年的11.7%。从朴素的经济学原理来看，这是边际投资回报率逐步降低，投了过多的钱，没有获得相应的回报。简而言之，分蛋糕的人数增长速度快于蛋糕变大的速度，每个人分到的比例自然就降低了。当然，企业追求的利润最大化，而不是边际投资回报率最大化，只要还有利润，哪怕是微薄的利润，投资仍会继续。但是，我们不能进行简单地线性推演，投资回报率一直往下走，毕竟从2021年开始，资产周转率逐步企稳回升，2022年达到了13%。
图4：沪深300指数资产周转率以及拆细项走势
我们再从其他角度继续研究。2018年-2023年11月20日，沪深300成份股每年回购金额为：112亿、346亿、298亿、650亿、466亿和344亿。而2018年-2023年11月20日，沪深300成份股每年增发金额为：2910亿、2890亿、2997亿、3902亿、2287亿和1522亿。如此看来，增发融资远大于回购金额，上市公司不停地向股东要钱。
但是我们再看分红的数据。2018年-2022年，沪深300成份股每年分红金额为：8359亿、9555亿、10385亿、12772亿和13584亿，分红金额是远大于增发融资金额的。加权平均分红比例为：37.91%、36.12%、40.50%、37.83%和38.59%；中位数分红比例为：30.78%、30.38%、30.47%、30.09%和30.33%，分红比例比较稳定。2018年-2022年，沪深300指数成份股加权平均股息率为：4.49%、4.60%、4.75%、4.19%和3.73%；中位数股息率为：1.12%、1.35%、1.49%、1.84%和1.83%，这也说明一些公司逐步提升了分红比例。
2023年开始，国资委对央企开始“一利五率”的改革。1）净利润调整为净资产收益率，主要考虑净资产收益率能够衡量企业权益资本的投入产出效率，反映企业为股东创造价值的能力。2）用营业现金比率替换营业收入利润率指标，有利于推动中央企业在关注账面利润基础上，更加关注现金流的安全，更加关注可持续投资能力的提升。3）继续保留资产负债率、研发经费投入强度、全员劳动生产率指标。防止盲目扩张、鼓励创新、最大限度发挥员工价值创造能力。"一利五率"指标总体目标定为“一增一稳四提升”。“一增”是指利润总额增速要高于国民经济增速；“一稳”是指资产负债率稳定在65%左右；“四提升”是指净资产收益率、研发经费投入强度、全员劳动生产率、营业现金比率要实现进一步提升。随着这项改革的推进，我们相信央企可以持续提升经营质量。
从另一个简单的指数口径来看，2006年至2022年沪深300指数的股息率均值为2.11%，如此计算下来，过去17年投资沪深300指数的年化收益是11.17%（9.06%+2.11%），大幅跑赢了通胀水平。这无论如何也不能算是一门糟糕的投资吧。
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