债券五月看市丨经济向好态势不变 利率债表现有望趋稳 信用债可择机而动
回顾过去的4月间，债市表现可以用“阴晴不定”来形容，上演了从降准预期升温、落地、到不及预期，再到内外因素多空博弈的一出出“剧目”：
当月上旬，资金面均衡偏松，国常会部署适时运用货币政策工具，市场宽松预期继续升温，债市呈现小回暖行情。
行至月中，国常会提及降准释放宽松信号，但月中MLF等量续作且降息并未出现，以及央行全面降准幅度低于预期，债市小幅上涨后转为大幅下跌。
最后，在月末海内外因素多空博弈的背景下，债市维持了震荡偏强的走势。
展望后市，我们认为，基建发力、地产政策边际放松的趋势可能会延续，经历过3-4月经济下行，后续年度增长目标进度需要加快，经济改善预期较强。
而在疫情反复、国际政治摩擦等因素影响下，债市依旧存在一定的博弈空间，但利率处于相对低位赔率有限，经济改善预期强。我们判断，短债利率或靠拢政策利率，长债利率保持区间震荡；在信用债方面，建议适当降低杠杆，挖掘具有票息价值的个券。
4月产需齐弱、外需滑坡，但经济改善预期强
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本轮疫情点多、面广、频发，经济受其冲击较为严重。
据国家统计局数据，4月制造业PMI环比大幅下行2.1个百分点至47.4%、创20年3月以来新低、远低于18年以来同期水平。
4制造业PMI（%）资料来源：Wind
其中产需两端均表现不佳，生产端PMI环比大降5.1个百分点、已连续两个月处于萎缩区间，需求端PMI则大幅回落6.2个百分点至42.6%，二者也均创20年3月以来新低。
此外，新出口订单指数创20年6月以来新低，显示外需韧性持续减弱。
尽管4月“阴雨连绵”，经济下行压力较3月进一步加大，资金利率低位。
但将眼光放长远，长债利率远未能突破1月末低点，后续稳增长、宽信用力度还有很大潜力空间。
另外，利率未到最低点与经济环比改善预期、中美利差倒挂有关，此外市场刚经历过22年2月和20年4月利率V型反弹，对于拉久期保持谨慎乐观。
展望5月，利好因素颇多。
上海疫情呈现波动下降趋势；4月末的政治局会议强调确保经济目标努力完成，首次提出预售资金监管；中央财经委会议强调全面加强基础设施建设等等。
我们认为，基建发力、地产政策边际放松的趋势可能会延续，经历过3-4月经济下行，后续年度增长目标进度需要加快，经济改善预期较强。
而在货币政策方面，我们认为将更加注重内外均衡，信贷结构可能仍弱。
4月末的政治局会议就强调，“用好各类货币政策工具”，这意味着总量与结构、总量与价格类工具或均有推出可能。
但考虑到央行日前政策表态显示“不搞大水漫灌”以及“兼顾内外平衡”，5月面临美国加息缩表影响，外部因素对我国政策掣肘边际增强，宽松窗口期越来越小，预计仍将以结构性货币政策工具为主。
利率债：短债利率或向政策利率“看齐”，
长债利率曲线有望走平
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本轮疫情波及范围更广且涉及经济大省，对经济的冲击相对2020年3-4月缓和且持续。
但由于房地产处于下行阶段、出口高位回落，随着上海新增病例持续下滑，预计后续经济恢复时间或偏长。
另外，从政策力度来看，本轮针对疫情的纾困政策力度相对于2020年3-4月略有逊色。
2020年3-4月经济V型修复，利率同样呈现V型走势，而本轮经济U型修复、利率同样U型缓慢爬升。
从走势观察，我们判断，长债利率或将保持区间震荡，收益率曲线有望走平。
信用债：适当降低杠杆，挖掘潜力个券，
把握利率波段机会
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在国内经济继续处于恢复期的背景下，4月份信用债收益率水平大幅下行，信用利差整体收缩，期限利差有所走阔。
其中短端收益率下行幅度大于长端，曲线走陡。信用利差方面，中长端收缩明显，城投债收缩幅度大于中短票产业债。
展望后市，东方基金建议，在信用债方面适当降低杠杆，挖掘具有票息价值的个券。
板块上，地产债方面的政策利好继续，在中央多部委密集表态稳地产后，各地因城施策相继放松调控，市场预期转好。
但目前地产销售仍未企稳，行业基本面的修复仍需时间，估值风险仍存，我们建议继续观望。
城投债方面，稳增长背景下，风险相对可控，但也应避免过度下沉，毕竟政策放松幅度有限，对于出现过非标逾期等负面舆情的网红区域，还是应谨慎对待，仍然建议挖掘利差仍存的部分省份城投债短端机会。