【华创·每日最强音】卫星化学：绿色低碳先锋，创新引领成长|能源化工+汽车
华创能源化工
2024/08/22
摘要：
轻烃一体化龙头，打造低碳化学新材料科技公司。卫星化学以丙烯酸及酯业务起家，目前已形成C2+C3双产业链的完整布局，确立了以乙烷、丙烷等轻烃作为原料，以低碳化学新材料作为核心产品的发展战略，构建了以功能化学品、高分子材料及新能源材料三大产品为主导的体系，一体化竞争优势持续增强。后续公司将加快完善绿色低碳全产业链布局，通过持续的自主研发与技术创新，塑造烯烃产业链的新质生产力。
C2项目：先发布局，壁垒突出，塑造长期成长曲线。当前乙烯原料多元化、轻质化趋势明显，国内仍有较大进口替代空间。相比于传统工艺路线，乙烷裂解工艺在乙烯收率、经济效益、投资强度、能耗及副产资源方面均具备显著优势，核心竞争力持续增强；而美国乙烷自身供需宽松的格局又决定了乙烷价格或长期维持相对低位，乙烷裂解价差或将延续高景气态势。公司通过前瞻布局，在乙烷管道、乙烷出口设施及乙烷运输船等方面构建起坚实的行业护城河，占据全产业链的先发优势，而乙烷供应链体系的高壁垒或将持续优化竞争格局。乙烷产业链稀缺性叠加后续α-烯烃增量项目的逐步落地，公司长期成长无虞，盈利中枢有望持续抬升。
C3项目：完善布局，补链延链，龙头优势持续凸显。当前国内丙烯产业链仍有供给缺口，在PDH产能快速扩张背景下，下游产品格局及盈利结构或持续分化。公司为国内C3产业链龙头，聚焦丙烯酸及酯产业链，差异化竞争优势突出，近年来通过收购嘉宏新材、布局丁辛醇/EAA等产品实现了产业链一体化程度的持续完善，抗风险能力及综合盈利能力稳步提升。当前丙烯酸及酯产品价差仍处于相对低位，随着后续新增产能放缓及下游需求复苏，产业链利润有望修复，公司有望凭借产能优势、差异化产品布局及新材料产品延伸持续深化行业领先地位。
新材料项目：加大研发，创新引领，构建高端产品体系。公司坚持创新驱动与自主研发，以技术引领行业发展，公司未来研发中心项目已正式启动，后续计划五年内投入研发100亿元，加大引进人才，围绕国家新能源汽车、锂离子电池、太阳能电池等发展战略，聚焦催化剂、新能源材料等关键战略材料和前沿新材料的产业落地。公司α-烯烃/POE及EAA等产品有望于2025年起陆续投产，在实现国内突破并完善产业链布局的同时有望进一步增厚公司利润。
投资建议：维持公司“强推”评级。我们调整公司2024-2026年归母净利润预测分别至56.38、66.42、87.25亿元，对应EPS分别为1.67、1.97、2.59元，当前市值对应PE分别为9x、8x、6x。采用相对估值法，考虑到公司C3产业链已居国内龙头地位，产业链闭环带来较强成本改善；C2产业链处于优质产能兑现前期，工艺壁垒及盈利优势逐步凸显；新材料产品布局稳步提振产业链利润，公司有望延续高质量成长。我们维持公司2024年13倍PE，维持“强推”评级。
风险提示：乙烷、丙烷价格大幅波动，下游需求不及预期，产能投放进度不及预期，汇率波动风险。
华创汽车
2024/08/22
摘要：
中国重卡龙头平稳向上发展。中国重汽（指A股重汽，下同）由港股重汽控股，为重汽集团重要的下属企业，主营重卡整车、底盘及车桥等零配件制造和销售。公司2004年借壳于深交所上市，当前公司销量、营收约占港股重汽5-6成，净利润约25%。上市后，公司先后购入集团HOWO项目、济南车桥公司，推出应用曼技术的T系列产品和新品牌“黄河”以拓展完善产品序列，连续多年均处于国内重卡企业的领先集团。
重卡行业底部向上趋势明确。重卡作为生产资料，行业景气度受到宏观经济发展的影响，保有量的增长也会增加更新周期过后的置换需求。2011-2021年一轮重卡景气下行与上行的周期均持续约5年，销量中枢从大致70万辆提升至130万辆。2022年因透支效应，重卡销量仅为67万辆；2023年出口及天然气重卡销量超预期，重卡销量重回90万辆、同比+35%。当前看，2023年超预期因素在2024年有望延续，并有以旧换新政策支持，重卡行业自2022年起重新往上的趋势明确。预计2024-2026年重卡批发销量为98万、104万、111万辆，同比+7%、+6%、+7%。
燃气车增长、以旧换新、排放政策切换加速置换需求。2023年重卡行业销量超预期因素之一在于天然气重卡的快速增长，当前气柴比自4M24低点有所上升，但天然气重卡的使用惯性或仍会使渗透率维持相对高位。《以旧换新》政策于7M24正式出台，单车补贴额度超预期，假设政策能够拉动存量国三重卡在2024年置换10-20%，则对应销量增量为4-9万辆。另外，若国四淘汰政策在未来1-2年推出，预计将抬升国内重卡销量中枢。
重卡龙头内外兼修，持续优化核心竞争力：
市场地位：重卡行业整体及细分领域份额持续稳固。中国重汽在国内重卡市场份额稳定从2010s约12%到当前连续三年稳定在14%左右；公司2024年发力燃气车领域，预计份额与集团相似可实现显著提升；另外公司新能源重卡市占率稳步提升，预计2024年销量翻倍以上增长。
产品矩阵：覆盖全类型、全系列重卡，产品结构完善。公司豪沃产品覆盖牵引车、载货车、自卸车、搅拌车、专用车五大车型品类，产品数量和品系为商用车品牌第一。
发动机配套：曼+潍柴配套全球唯一。公司既可配套集团与曼合作的MC、MT系列全球先进的发动机，也可配套国内柴油、燃气机双龙头的潍柴发动机，以满足下游不同客户的需求。
经营改革：内部改革提升软性竞争力。公司受益于集团2019年开始的改革成效，在市场表现、报表结构、管理效率层面均实现了不同程度的提升。
投资建议：重卡行业自2022年起向上趋势明确，燃气车增长、以旧换新、排放政策切换加速置换需求，中国重汽作为国内重卡龙头，内外兼修持续优化核心竞争力。我们预计公司2024-2026年归母净利为14.5亿、18.2亿、22.5亿元，同比+35%、+25%、+23%，对应当前PE11.8倍、9.4倍、7.6倍。综合公司历史估值、可比公司估值，我们给予公司2024年目标PE15倍，对应市值约220亿元，空间27%。首次覆盖给予“强推”评级。
风险提示：宏观经济表现低于预期、海外经济增长低于预期、天然气涨价超预期、以旧换新政策效果低于预期、排放标准相关政策推出不及预期。