唐劲草：VC/PE行业要见到钱才行
在当下经济发展的浪潮中，创投行业作为驱动创新和激发经济活力的核心力量，其繁荣发展对于推动产业升级和培育新兴企业有着至关重要的作用。不过坦诚地讲，中国市场发展创业投资仍存在诸多堵点与障碍，甚至用“到了危急时刻”形容亦不过分。
按中国证券投资基金业协会数据，2024年上半年，共47家股权基金管理人完成登记，相比于2023年同期的219家降幅近八成；同期注销机构数量达到604家，约为当期新登记管理人数量的13倍。今天，创投行业在募投管退各个环节的历史性困难对中国科技创新企业的发展壮大已经构成了重大的负面影响，在大国博弈、中国经济复苏的过程中都尚未能发挥出应有的战略性价值。
为重振经济、摆脱困局，中央推出了一系列战略措施，强调科技创新的重要性，强调金融对实体经济的支持，创投的重要性和作用及发展，也提出了一系列新的希望和要求。总书记主持召开的专家和企业家座谈会上，创投行业的代表做了重要发言；国务院常务会议，专门研究了促进创投发展的主题，并出台了新的创投国十七条。各地政府基于区域经济发展和招商引资的考虑，对创投普遍给予了更多的重视与关注。
在此背景之下，作为从业超过18年的创投老兵，在此提出一系列支持创投行业的关键建议，希望有助于行业的持续健康发展：
01有效贯彻落实创投国十七条
2024年6月19日，国务院办公厅发布《促进创业投资高质量发展的若干政策措施》也被称为“创投十七条”，是继2016年国务院出台《关于促进创业投资持续健康发展的若干意见》以来，国家层面出台的又一部促进创业投资高质量发展的系统性政策文件。这对私募股权投资行业来说，释放了重要的支持信号与利好。
创投国十七条围绕创业投资“募、投、管、退”全链条全生命周期各环节都提出了有针对性的政策举措，方向性和指引性非常好，建议对其中提到的举措进一步出台具体的政策措施，作好有效的贯彻落实，能够真正地将好政策落实下去，推动各项措施落实落细，优化创业投资发展环境。
创投国十七条亦指出，充分发挥国家新兴产业创业投资引导基金、国家中小企业发展基金、国家科技成果转化引导基金等作用，进一步做优做强，提高市场化运作效率，通过“母基金+参股+直投”方式支持战略性新兴产业和未来产业。我们从实践中发现，国家级母基金相较于地方级政府引导基金往往撬动性、引导性更强。因此，建议增加设立国家级母基金，起到示范作用，提振行业信心。
02推动长线资金注入
社保资金、保险资金、银行理财、信托资金等各类长线资金，应当切实投入到创投机构的基金募资当中。这有利于培育稳固的长线资金和耐心资本，为创新企业提供长期且充裕的资金支撑，助力其稳健发展。
此外，由于目前的市场环境下，国资出资人普遍要求市场化资金占到一定比例（往往是50%左右），因此，即使国资仍在踊跃布局，因为缺乏民间资金，中国新设市场化基金募集困难的局面雪上加霜，形成了当前基金募集的巨大“堵点”。VC/PE行业要见到钱才行，需要有更多LP、更多资金，GP才能募齐一支基金，VC/PE行业才能正常的运作。
因此，要从鼓励更多的社会投资人响应国家号召、支持国家创新战略的角度，对社会投资人给予更多的宽容和支持。现在的创投，已不是社会资本云集需要严格控制风险的年代，而是如何生存和发展的问题。允许和鼓励更多的长期资本、耐心资本的参与，必须使长期资本和耐心资本在牺牲短期流动性的同时，能够获得更优、更好的回报。
03增加上市企业数量
伴随IPO通道收紧，科技型企业投资退出周期被拉长，科技企业融资状况正在显著恶化，同时，耐心的民间资金可以等待7年8年，却难以等待12年、15年，民间资金进入创投行业的热情被进一步打击，创投业资金面将进一步恶化。
如何通过完善一级市场的产业链全链条，解决资金退出难的问题，这需要系统性思考，拿出突破性的解决方案。同时，二级市场围绕如何支持发展新质生产力，仍有持续的政策优化空间，要知道，持续推动优秀的科创公司上市是二级市场健康发展的唯一成功路径，如果科创企业在发展过程中都倒下了、降速了，二级市场又如何能最终走向成功呢？
因此，建议每年应确保至少300家企业成功上市。此举不仅能为创投机构开拓更多有利的退出途径，加速资金回流，还能够吸引更多资金涌入创投领域，扶持更多创新型企业茁壮成长。
04助推上市公司并购重组
建议每年促使至少200家上市公司开展企业并购重组，以此增强上市公司的新质生产力，优化资源配置，提升市场的整体效率与竞争力。
同时，在并购基金阶段，中国的缺口非常明显，建议将保险资金等作为出资主力，出资占比达到约50%，各类国资资金、市场化资金各1/4，可平衡国资资金的收益期限，增加中短期的资金回笼，同时，这个阶段基金的规模化发展，可以将创投业全链条资金周转提速，具有重要意义。此外，银行资金可为并购基金配套并购贷款。
05完善份额转让机制
在当前一级市场“全员退出”的背景下，二手份额转让（S交易）这一方式被市场各方寄予厚望。但是在目前，中国私募股权二级市场还处在一个相对初期的阶段，虽然有很大的机遇，但同时也存在诸多挑战，成功达成交易的数量远远无法满足市场庞大的退出需求。
因此，建议完善份额转让机制，建议在合伙企业基金中，当某位投资人有转让份额的意向时，只要工商部门获取到管理人的确认函以及双方的份额转让协议书，就应当即刻办理过户手续。过户完成后，由管理人向各投资人通报相关情况。如此一来，既能保障投资人的自主决策权，又不会对合伙基金的正常运营造成干扰。
06放宽股份流通限制
建议及时解除创投基金投资的企业股份的流通限制，特别是对于持股5%以下的股份，应减少不合理的限制，有利于加速创投基金资金回笼。过多的限制不但会影响创投机构的投资退出效益，对二级市场也未必能产生预期的积极影响。
07构建专项创投税制
中国创业投资普遍采用有限合伙企业形式运营，2019年“创业投资基金”投资者享受“单一基金”20%税率核算的政策，一定程度上安定了市场信心。但是，在2019年前曾备案为“私募股权投资基金”的主体，尽管实质上是“创业投资基金”，理应享受20%的优惠税率，但至今5年以来，基金变更备案类型落地通道尚未开放，让投资者处于高税率之下。
近年来，因为各地税收压力，存续基金的个人LP陆续被要求按照“生产经营所得”，即5-35%的差额累进税率纳税。LP作为出资人，并不参与创业投资基金的日常运作，无生产不经营，“生产经营所得”本无从谈起。一旦基金冒着较大的风险、经过了七八年的长期煎熬，却被要求按最高35%的税负纳税，这必定会逼退大量民间资金，不再继续做耐心资本，纷纷转去税率几乎为零的二级市场炒股票。
创投行业不是暴利行业，创投行业对国家最大的贡献，不是直接的税收，而是对国家创新战略的支持，是对创新型企业的资金和管理上的支持。可以说没有创投，就没有一级市场的繁荣，没有一级市场的繁荣，就没有二级市场的繁荣，是创投为二级培育和输送了大量的优质企业。二级市场的社会投资人，在具有充分的流动性的同时，享受了充分的免税待遇，而比二级市场投资人忍受更长的期限、更大的风险的一级市场投资人，却没有享受与二级市场投资人一样的免税优惠。
因此，建议保持长期税率稳定，应尽快落实基金类型变更通道，实事求是，让“创投基金”个人出资人LP应缴税率稳定在20%的合理水平。并且，建议借鉴国外成熟经验，依据创投业务“周期长、风险大、收益不确定”的特性，设立专门的创投业务税制。以基金为核算单位，先还本后分利，分利时才缴纳所得税，且不再征收其他税种。应对长期投资持股给予一定的税收优惠，如持股超7年以上退出变现的创业投资基金，建议参照高新技术企业的税收政策，可给予15%的优惠税率，让7-10年后的合理税收政策有效促进当下的科技投资发展，时不我与，应立即实行。
08明晰资产核算标准
当前，业内对资产核算的标准口径不一，影响到募资、退出等环节的顺畅，建议统一明晰相关标准如下：
1.对于已上市的项目，按照上年末30个交易日的平均值核算账面资产。
2.未上市的，依据项目公司最近一次募资的估值进行核算。
3.投资后尚未新募资的，按照投资金额核算（保持不变）。
4.基金成立5年内，如果账面净资产低于1.0，基金出资人按其出资金额计算投资资产（保持不变），三年后依照基金账面资产×出资比例核算投资资产。
09推行让利举措
政府引导基金的初心是转变财政资金投入方式，放大杠杆效应，凝聚及引导社会资本向产业重点领域和薄弱环节投资，推进经济结构调整、新旧动能转换和产业转型升级。本质是更好发挥政府作用，盈利并不是政府出资的首要目的。因此，让利机制可以更好发挥子基金管理人的积极性，建议政府引导基金对于超出门槛收益率的超额收益，可以给予子基金管理人（创投机构）更多的让利奖励。这将有力地激励管理人提升业绩，为创投行业创造更大的价值。
10取消资产评估环节
就目前行业的实践来看，很多GP反映资产评估环节对项目投资和退出造成了很大的负担。建议创投项目的进退不应依赖资产评估，而是遵循市场化原则和惯例定价，交由基金管理人依照合伙协议约定的投资决策程序来推进项目的投资与退出。
11建立必要的容错机制
政府引导基金必须具有相应的包容性。创投行业具有天然的风险，再优秀的基金管理人，也无法保证基金绝对的成功和绝对的回报，基金出资人和基金管理人高度利益一致化的制度设计，已经给基金管理人提供了足够的动力，而基金管理人队伍高度的信誉积累和追求，在信息充分公开的情况下，表现不佳的基金管理人，无法完成后续基金的募集，就是对基金管理人最大的惩罚。基金行业本身，就具有很好的优胜劣汰的淘汰机制。政府引导基金，对表现不佳的参股子基金和基金管理人，应该具有充分的包容性，只要在引导基金引导带动放大作用得到了充分的落实的情况下，政府出资部分引导社会出资共同对国家创新战略给予了支持，依然具有十分重要的贡献和作用。
并且，政府引导基金的管理，是行政化管理的财政资金，与市场化运行的创投资金的转换器和链接口。作为一种政府资金新的运用方式，政府引导基金的具体管理人员，承担了上下两个方面的巨大的压力。财政对引导基金的出资和管理，应该具有财政和市场化运作的双重属性，对于引导基金的考核和评价，应该着重从引导基金管理的规范性和长期绩效为主，只要引导基金管理部门，严格按照相应的制度，审批选择了符合条件的基金管理人，并确保引导带动的社会资本的足额到位，同时监督所有的资金都按照投资方向的要求和约定，只要个人没有廉洁方面的问题，都不应该进行追责。
现在，很多国资LP为退出“批量”起诉GP，而LP压力传导至GP，创投机构密集向被投企业发起回购诉讼。其实，LP为退出追责GP、GP为退出仲裁被投企业，这种到期刚性退出的政策，对基金持续运营、对被投科技企业持续经营都已经构成了显著的负面影响。因为科技创新需要极大的创新热情，要敢于颠覆式创新。专业投资机构也必须敢为人先，在非共识阶段做出投资决策，并用10年为期的募投管退完整周期验证自己的投资理念，建设产业赋能能力。在某种意义上，在构建“耐心资本”方向上，政府引导基金、国资在基金到期后的“刚性退出政策”并未体现为耐心资本的表率作用。因此，建设完善相关的容错机制、科学合理的考核机制至关重要。
6月19日，国务院办公厅发布《促进创业投资高质量发展的若干政策措施》（简称“创投17条”），提出“优化政府出资的创业投资基金管理，改革完善基金考核、容错免责机制，健全绩效评价制度。系统研究解决政府出资的创业投资基金集中到期退出问题。”“落实和完善国资创业投资管理制度。健全符合创业投资行业特点和发展规律的国资创业投资管理体制和尽职合规责任豁免机制，探索对国资创业投资机构按照整个基金生命周期进行考核。”
当前业内的尽职免责与容错机制正不断完善，表现为给予创投机构投资风险补贴、设置较高的基金容亏率、出台对基金管理人本身的尽职免责政策等。如近期《广东省科技创新条例》正式公布，其中明确提出，省人民政府科技、财政、国有资产监督管理等部门对国有天使投资基金、创业投资基金的投资期和退出期设置不同考核指标，综合评价基金整体运营效果，不以国有资本保值增值作为主要考核指标。
因此，建议对于创投基金在投资过程中因合理的风险判断和创新尝试而产生的失误，应当给予一定的宽容度。在符合业务程序的前提下，不对相关机构和人员进行追责，鼓励其积极投资于国家鼓励的早期项目。对于母基金而言，基于科创投资的规律和特点，不仅要对母基金管理人“宽容错”，更要对子基金管理人“宽容错”，才有利于更好发挥投资积极性，更好践行“投小、投早、投科技”，支持创新创业。
综上所述，建议通过以上全方位的支持举措，为创投行业塑造更为优良的发展环境，激发其内在活力，推动经济的持续创新与发展。相信在多方共建之下，中国创投业在发展新质生产力的进程中将扮演最为重要的战略性力量之一。