解读保险一哥的最新讲话
这篇值得大家收藏一下，一定用得到。
咱们一直和大家灌输一个概念，在目前的国内权益市场，外资、国家队、保险，是唯三，具备加仓能力的资金，其中外资和国内的PMI走势和汇率走势，高度正相关，国家队加仓的方向，是明牌（上证50和沪深300），而保险的投资方向，是我们最有能力，去做一些主动跟踪的。
去年底的12月30日，表舅写了，《读完保险一哥24年展望的一些启发》，解读了一下泰康保险资管总经理，段国圣，对于2024年投资方向的一些看法。（解释一下，所谓的一哥，是因为泰康资管是国内保险资管里，三方委外业务最大，也是公认市场化程度最高的机构，叫声带头大哥合情合理。）
当时说的几点：
1、看好保险的两类核心资产，固收里的超长期资产，权益里的高股息和地域分散化配置（其实就是海外）。
2、保险长钱短配的风险下，一方面要投资超长期固收资产，另一方面要降低负债成本，特别是预定利率。
3、地产周期和产能周期的调整存在一定的不确定性，翻译一下，继续看空地产（表舅补充的）。
4、货币政策利率仍有下调空间，国债水平易下难上。
5、权益市场方面，总量判断中性乐观，价值风格总体有望延续，但电子、医药领域景气改善或带来阶段性成长占优机会，市场风格轮动特征可能更加明显。
6、高度重视资产证券化业务，比如Reits（表舅补充的）。
7、要加大对新兴成长产业的投资布局，相对更看好科创板的投资机会。
这里面，除了电子、医药继续装死，以及科创板也没啥大的表现外（科创芯片还行），整体的判断，都是可圈可点的。
如果你按照这个思路，今年做了资产配置，收益肯定不会差的。
......
好了，现在的情况是，段国圣，最近，在中国保险资产管理上，发表了一篇新文章，原文在这儿，《泰康资产段国圣：低利率下的资产负债统筹联动与优化配置》。
这篇文章的背景，在于，最近金融监管总局下发了正式的文件，不但要求调降寿险、分红险等的预定利率，还正式明确了，未来保险的产品利率，要挂钩市场利率，也就是卖保险的报价，要和资产的价格匹配。否则，利差损，容易让保险公司吃不了兜着走，所以几家险资都出来，围绕这个资产负债管理，聊了一些东西。
这篇，有很多干货，但又说的比较官方、比较隐晦。
这时候，就可以发挥一下，表舅，在“中译中”方面的特长了，援引原文的同时，我来帮大家解读一下，一共十五条，带你了解：
保险公司现在在想什么？
他们准备怎么投？
又会如何影响市场的变化？
我们开始。
......
第一条。
“宏观政策注重固本培元，并为经济转型提供温和的货币金融环境。基准场景下，10年期国债收益率仍有下行空间，未来利率大幅反弹的空间相对有限。”
解读：
财政不会有强刺激政策出台，但央妈会保证水足够多，所以，10年国债还有下行空间（今天下午，10年国债扭扭捏捏的突破了2.15%的第一道防线）。
第二条。
“固收投资方面，债券市场利率中枢回落且波动收窄，超长期债券市场的深度不足，品种也相对单一。
随着传统地产和基建融资需求回落，风险可控的信用品种供给稀缺，资产荒压力增大。
在传统行业资本回报率下行的背景下，投资过程中面临的信用风险形势日益严峻。
解读：
都是讲债券的。
第一段，说的是长期险的债券，现在量足够大的只有国债，而且发行也不多，所以供给不足。
第二段，说的是，地产和城投发债慢下来了，特别是城投债发慢了之后，没东西可以买了，资产荒。
第三段，说的是，产业债，民企债，你也不敢买，因为不少企业经营在恶化。
第三条。
“权益投资方面，近年来资本市场波动有所加大、结构性特征更加明显，获取超额收益的难度加大。”
解读：
资本市场波动加大，主要是下跌的波动，就是近年来总量一直跌。
结构性特征明显，就是涨的都是那么几块，比如今年就涨了三个行业，银行、公用事业（电力）、家电。
但上面这些，都是公募啥的不爱买的，因为没弹性，特别是银行和电力，都欠配，所以公募跑不出超额来，保险买公募主动权益，越买越伤心。
第四条。
“另类投资方面，伴随经济结构转型和注册制改革落地，股权投资市场的总体回报稳中趋降，但分化明显加大，获取优质资产并实现较好收益的难度极大。”
解读：
什么叫稳中趋降，分化明显加大？
就是股权投资一直没赚到钱，可能有赚钱的项目，但一直没碰到过，可能也就部分国资能靠别的办法退出赚钱吧。
为什么呢？
你二级市场注册制落地了，结果不注册了，没有IPO了，那一级市场买的股权，你说咋退出，卖给谁去啊？
第五条。
“组合收益率面临持续下行压力，中长期合意水平或在3.5%左右。”
解读：
我帮大家算下，这个组合中长期，3.5%的合意收益率咋算出来的。
按照三七组合来算。
70%的债券部分，满仓30年国债来算（因为没有可以类比的超长期固收资产了），2.4%，贡献1.68%的收益。
30%的权益部分，满仓高股息，差不多5%出头吧，贡献1.5%的收益。
加起来，3.2%不到。
怎么办？
再买点海外QDII，买点REITs，买点港股红利，债券部分稍微加点杠杆，做点波段，多做个0.3%的收益出来。
你大概可以这么理解。
第六条。
“存量业务保证负债成本存在较大刚性，而“新钱”负债成本因续期保费、产品结构等因素影响，成本调整存在较大粘性。”
未来几年，行业续期保费流入规模和占比仍然可观，其刚性成本明显高于下调后的预定利率水平和当前环境下新增固收资产的配置收益率。
近年来行业转向发展增额终身寿险等储蓄型产品，其对寿险公司负债成本及投资收益要求的影响还会在未来数年逐步体现。”
“2022年以来，超长期国债收益率低于主流产品预定利率上限已成为常态。未来利率下行和收益承压的背景下，行业可能出现利差收窄甚至长期利差损风险。
在此背景下，保险公司的现金流、利润、偿付能力也将承压。
受市场竞争、客户预期等因素的影响，分红与万能结息水平具有“追涨不追跌”的特性——投资收益上行期，万能结算利率调整步伐较为及时，保险公司积极抢占市场；而投资收益承压时，为顾及市场和客户感受，万能险结算利率步伐相对滞后。“
解读：
算完资产收益，大概能做到3.5%。
再看看负债端，现在啥情况了，引用的这些，讲的都是负债端的分析。
不容乐观啊。
因为22年底理财大幅波动后，23年开始，银行代销渠道开始猛干保险，特别是高成本的储蓄型保险（当存款和理财卖的），保费收入大幅增长，导致过去两年，在资产价格快速下行的过程中，积累了大量的高成本负债，这些拉进来的钱，都是3.5%的合意资产收益水平，覆盖不了的。
现在明面上预定利率一直在降，但实际上负债的“粘性”很高，用个比较恶心的说法来比喻的话，高负债成本的产品，像你重感冒期间，极度粘稠的鼻涕一样，粘了手之后，甩都甩不掉。
这导致，未来几年，保险新进来的钱，以及之前开了单的保险继续新增的部分，综合成本（预定利率+营销成本+运营成本），可能还是超过3.5%的资产收益率。
这就对保险的投资端，提出了很高的要求。
也就是说，投资端的压力很大，容不得半点闪失了，要优先确保，胜率、胜率、胜率。
第七条。
“投资端、负债端以及集团内核心投管人应就战略资产配置的逻辑、假设和结果进行充分沟通与讨论，充分揭示公司未来的投资收益的可能情况及风险，并基于此对负债端的产品开发、定价策略等提出建议。”
解读：
这是给投资端的第一个重要想法。
就是，做不到，你要说出来啊。
公司不要什么钱都接啊。
以后，资产端先定价，然后给产品的开发、定价提建议，成本高的钱，就别接了，否则规模越大，公司被干倒闭的风险就越大。
第八条。
“在战略配置框架下引入“红利”“价值”等子策略，有助于提升收益稳定性。
一方面，经济转型过程中，具备持续稳定盈利和分红能力的优质公司具备较好的相对投资价值和防御属性，契合保险资金的投资要求。通过精选低估值、高质量、盈利能力稳定的投资标的，以“具备持续较高分红能力”为重要选股标准，构建以长期绝对收益为主要投资目标的红利策略组合，有助于提升整体股票投资组合收益的稳定性。
另一方面，新会计准则实施在即，IFRS9下长期持有红利类权益资产可计入FVOCI类资产，在降低财务报表波动的同时可以享受分红带来的财务收益。”
解读：
这是给投资端的第二个重要想法。
既然负债成本很高。
既然债券收益很低，和负债成本倒挂，且供给还不够，存在巨大的长钱短配的风险。
那就要找到新的核心资产——那就是高股息，就是红利类的股票。
上面这段话，说了三个原因。
1、还能分红的企业，说明还能赚钱，而在目前基本面仍稍显低迷的背景下，还能赚钱的企业就算好企业了，赚了钱还愿意分红的，更是良心企业，这是红利股的投资价值。另外，为什么保险这两年爱投银行，我们说过了，银行有拨备，相当于以前的利润留着，不体现在过往的报表里，但今年利润不行了，可以把以前的拨备释放到像现在，提高分红率，保证一年比如4-5%的股息率，以丰养歉，这是银行在财务上的特殊优势，也是其逆周期属性的表现。
2、红利，本质，仍然带有防御属性，有望给组合带来稳定性。
3、也是最关键的，新会计准则，仍然是需要重中之重考量的，而长期持有红利类的股票，可以计入FVOCI账户，也就是我们反复强调的，在财务计量上，如此一来，买入的股票的涨跌，对保险的利润表不再构成影响，利润表里，只计入股票的分红部分，这就是买高股息，降低保险利润表波动、带来财务收益的的逻辑。
三者一结合，意味着，红利也好，高股息也罢，预计依然会是保险，最大比例投资的权益板块，依然会有不断地新增资金，投入到这个方向上来。
这也是，为何，即使红利短期波动，表舅跟投的表韭量化指增里，持续持有红利相关的指数基金，并且在二季度以来，还新增了像天弘中证红利低波100联接C，008115，这样的产品。
逻辑就在于，挂钩的中证红利低波动100指数，它是季度调仓，每季度根据股息率的情况，把高的调入，低的调出，相当于每季度做一次低买高卖的动作，所以，长期来看，这类指数比大多数的其他红利指数，都要跑的好。
反过来说，你比如说保险公司，它买了高股息的个股，放到FVOCI账户后，虽然没有波动，只考虑分红，但是坏处是，买了基本不能卖，得长期拿，所以如果股票的分红和股息率下来了，其实就没法调仓。
所以你买红利的话，定期调仓，相对高频的调仓，要比其他方式，好一点，长期来说。
针对保险买红利的需求，其实各家都在创设产品，比如下面这种海报，把银行ETF、红利ETF、电力ETF、家电ETF，打包一起卖的，这都算传统意义上的高股息板块。
而结果就是，反过来，保险等配置型资金的涌入。
使得这些板块，在今年，领涨整个大A，分列一二三位，共同撑起了“大红利”板块。
第九条。
“在战略资产配置策略制定过程中，应前瞻考虑会计准则切换影响，提前进行应对储备。大类资产方面：
一是，新会计准则下资产负债评估的一致性提升，应拉长固收资产久期以匹配长期负债，降低报表波动；
二是，权益投资方面要进一步推动策略多元化，可引入红利组合并针对传统账户提前储备OCI策略。”
解读：
总结了一下，整体的大类资产配置思路。
债券，拉久期。
权益，红利打底，寻找其他可靠的多策略。
第十条。
“权益仓位管理上保持均衡稳健。在利率下行背景下，有必要保持一定比例的权益资产配置，满足负债成本及精算长期投资收益率假设要求。要结合长期收益要求与风险承受能力，合理确定权益资产占比。
结合新形势下权益市场风格变化，深入研讨权益风格策略，持续推进权益结构优化与策略多元化，强化绝对收益管理导向。”
解读：
这条，说的是，不要认为，保险可以无脑上仓位。
类似去年底李蓓发文表示的，说保险仓位很低，大家要小心踏空，小心其抬高仓位后，把大家甩在车后面。
不是这样的。
没那么简单。
所谓的资产负债管理，不是一梭子猛干。
而是精细化管理，所以保险有必要保持一定比例的权益仓位，但也要结合风险承受能力，合理确定权益资产的占比，要以绝对收益为导向。
否则，一波大的回撤，保险自己就没了。
所以，保险的体量和特性决定了，它可以一定程度上引导市场的风格，强化市场的结构，但你让他大开大合，充当A股的脊梁骨，把大盘整个托起来，这不太可能。
这，还得靠外资。
第十一条。
“加强境外品种投资能力建设，把握港股市场特点优化配置策略，逐步完善国际配置能力，提升新形势下组合的市场适应性。”
解读：
这里说了两点。
什么是新形势？就是一定程度的逆全球化，或者说全球化放缓，这个时候，对我们来说一定会有阵痛，所以要找到这个过程中，受益的经济体，要加强境外投资能力，就是多买QDII基金，互任基金，等等。
什么叫，把握港股市场特点？港股市场有什么特点？
就是流动性折价，导致同样一家企业，港股的股息率，比A股的更高啊。
对保险上面提到的逻辑来讲，这简直完美啊，那还不赶紧买买买？
这也是，大家看到的，今年南向通，大幅加仓港股，且保险公司，纷纷举牌港股上市的高股息个股的主要原因。
第十二条。
“股权和股权基金投资难度加大，应更加注重深度研究，深化产业认知；同时，稳慎配置，控制投资节奏，提升胜率水平。”
解读：
股权投资，一级市场，没什么机会，歇歇吧。
稳慎、控制、提升胜率，说的都是，别轻易下场下手。
第十三条。
“保险资金应结合自身属性，密切关注符合经济高质量发展方向、具备稳定现金流回报的另类资产配置机会，加强对相关行业和市场的研究深度，形成配置能力。”
解读：
这个另类资产配置机会。
你还是可以理解为，就是REITs。
有稳定现金流，又是符合国家的高质量发展方向（地方政府支持的）。
第十四条。
“应持续加强存量项目投后管理，通过回购、股权转让等多元化退出模式，盘活组合结构。“
解读：
前期很多项目，特别是股权投资项目，被套了，出不来，抓紧处置吧。
控制风险，也是提升收益的一种形式。
这和银行，加强资产保全，加大不良清收，其实是同一个意思。
第十五条。
“积极推动产品结构调整，由固定利率产品逐步向浮动收益产品发展。国际经验看，浮动收益类产品或逐渐成为主流。短期内，定价利率相对较低的分红型及万能型产品仍然存在较大发展空间；
长期看，未来投连险、变额年金、指数年金等投资性险种也有望成为保险公司和市场的共同选择。”
负债的保证成本是在产品定价时就已决定，不受投资市场波动的影响，是对投资的最低要求。
对负债保证成本的管理关系到保险公司长期经营稳健性。
保证成本管理涉及两个方面，一是降低保证水平，增强保证成本与投资组合未来长期收益趋势的匹配度，防范长期利差损风险；
二是适当缩短保证期限，特别是应当合理管控高固定利率产品的保障期限和产品占比，推动资产负债久期缺口逐步降低。“”
“负债资金成本包括对客户的非保证利益，主要包括客户分红及万能结息超过最低保证利率的部分，是公司动态可调整的成本。
负债资金成本的管理关系到保险公司的中短期盈利状态。
在资金成本管理中，要综合考虑投资情况、市场竞争等因素，建立万能结算利率、分红利率与实际投资收益率的联动机制，增强资金成本率与投资组合现时收益率的匹配度。
分红策略与结息策略应以存量固收YTM和组合预期收益为锚进行动态管理，达到客户利益与公司利益、长期利益与短期利益的平衡。”
解读：
这些，都是说给总部领导，说给销售部门，说给分公司听的。
你们储蓄型保险卖的太多了，成本太高了，海外不是怎么玩儿的，要多卖投连险、变额年金、指数年金等投资性险种，要提高自己的销售能力和专业性啊。
这个负债的保证成本，也就是预定利率，还得往下调啊，你们做好准备吧，不然投资端，受不了的。
这个非保证利益，比如分红险和万能险产品，预定利率基础上，多给客户的那部分，那是可以动态调整的啊，且要和实际投资收益挂钩啊，以前，为了营销，做大规模，给出去的分红回报，可能都是虚高的，纯粹为了先拉了客户再说，以后大的方向，就是往下动态调整啊，否则真受不了。
......
大致如此，解读到此结束，6000多个字，有学到吗？
周末愉快啦。
预告一下，本周日晚上开始，表舅会做一个新的栏目，结合一些买方的观点，对全市场的大类资产的走势，做个分析，敬请期待吧。
红利低波100全收益指数近5年收益为：16.88%（2019），2.34%（2020），19.27%（2021），0.77%（2022），13.26%（2023）。观点仅供参考，不构成投资建议，市场有风险，投资需谨慎。