价值增长承压，净投资收益显著改善——新华保险（601336.SH）2022年年度业绩报告点评

保费规模维持稳定，NBV承压、低于预期。2022年，在行业新单保费增长承压的情况下，公司实现总保费1630.99亿元，同比-0.2%。公司实现内含价值2555.82亿元，同比-1.3%。公司实现一年新业务价值24.23亿元，同比-59.5%，低于预期，其中个险渠道NBV同比-59.5%，占比96.5%；银保NBV同比-30.4%，占比14.3%；团险NBV持续负贡献。受产品结构调整影响，新业务价值率为5.5%，较去年同期下降7pct。

长期期交持续承压，银保渠道保费占比提升。2022年，公司长期险首年保费收入388.05亿元，同比-5.3%。2022年，公司个险渠道实现保费收入1163.62亿元，同比-2.9%。银保渠道实现保费收入439.31亿元，同比+7.8%。团体渠道实现保费收入28.06亿元，同比-3.3%。公司产品结构方面，分红型保险、健康保险和传统保险占比，分别为33.1%、35.5%和30.6%，较去年同期分别-1.6pct、-1.6pct、+3.6pct。

队伍规模大幅下滑，持续推动“三化”转型。公司主动加快人力清虚，队伍规模大幅下滑。截至2022年末，个险营销规模人力19.7万人，同比减少49.4%。队伍质量指标也出现一定程度下滑，月均合格人力4.5万人，同比-50.5%；月均合格率为15.0%，同比-4.1pct；月均人均综合产能3237元，同比+18.8%。

灵活调整资产配置，定存配置比例提升，股票、非标比例下降。2022年末，公司投资资产达人民币12030.08亿元，同比+11.1%。2022年，得益于稳健的利息和股息收入，公司实现净投资收益人民币503.86亿元，同比+20.4%；总投资收益人民币467.92亿元，同比-18.8%。公司年化总/净投资收益率分别为4.3%和4.6%，同比-1.6pct/+0.3pct。

估值与投资建议。我们持续看好公司未来发展，预计公司2023-2025年的摊薄EPS分别为4.30/5.18/6.44元，对应的PE分别为7.09/5.89/4.74倍，维持“增持”评级。

风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续收窄风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；恒大事件等处理不及预期风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险；新准则下资产端波动风险。

事件

新华保险公布2022年业绩报告。2022年，公司实现营业收入2143.19亿元，同比-3.6%；公司总保费收入1630.99亿元，同比-0.2%。公司实现内含价值2555.82亿元，同比-1.3%，NBV为24.23亿元，同比-59.5%。公司归母净利润98.22亿元，同比-34.3%，主要由于受资本市场影响，投资收益减少导致。公司年化总/净投资收益率分别为4.3%和4.6%，同比-1.6pct/+0.3pct（平安、人寿、太保年化总/净投资收益率分别为2.5%/4.7%、3.94%/4.00%、4.2%/4.3%）。公司拟派发年度现金股利每股1.08元（含税），总计约33.69亿元。

投资要点

1.保费规模维持稳定，NBV承压、低于预期

2022年，在行业新单保费增长承压的情况下，公司实现总保费1630.99亿元，同比-0.2%（Q4为253.07亿元，同比-5.95%，环比-28.12%）。公司实现内含价值2555.82亿元，同比-1.3%，主要受经济经验偏差、运营假设变动等因素影响。公司实现一年新业务价值24.23亿元，同比-59.5%，低于预期（H1为21.12亿元，H2为3.11亿元，H2同比-83.54%，环比-85.27%），其中个险渠道NBV同比-59.5%，占比96.5%；银保NBV同比-30.4%，占比14.3%；团险NBV持续负贡献。受产品结构调整影响，新业务价值率为5.5%，较去年同期下降7pct。

2.长期期交持续承压，银保渠道保费占比提升

2022年，公司长期险首年保费收入388.05亿元，同比-5.3%，其中十年期及以上期交保费同比-58.2%；续期保费1197.37亿元，同比+2.5%，占比进一步提升1.9pct至73.4%，持续发挥压舱作用；短期险保费45.57亿元，同比-19.3%。

2022年，公司个险渠道实现保费收入1163.62亿元，同比-2.9%，其中长期险首年保费106.72亿元，同比-30.9%；续期保费1038.36亿元，同比+2.4%。银保渠道实现保费收入439.31亿元，同比+7.8%，其中长期险首年期交保费77.48亿元，同比+7.9%；续期保费158.67亿元，同比+2.4%。团体渠道实现保费收入28.06亿元，同比-3.3%，其中团体短险保费26.85亿元，同比+4.6%。

公司产品结构方面，分红型保险、健康保险和传统保险占比，分别为33.1%、35.5%和30.6%，较去年同期分别-1.6pct、-1.6pct、+3.6pct。1）传统型保险增速最快，同比+13%，其中长期险首年保费同比+1.0%，续期保费同比+18.8%；2）分红型保险同比-4.8%，其中长期险首年保费同比+11.4%，续期保费同比-12.5%；3）健康保险同比-4.7%，受行业健康险业务低迷和公司人力主动清虚影响，公司健康保险长期险首年保费收入40.18亿元，同比降低52.2%。业务品质方面，个人寿险业务13个月继续率为82.6%，同比-1.1pct；25个月继续率为77.2%，同比-6.6pct。全年退保率为1.8%，同比-0.2pct。

3.队伍规模大幅下滑，持续推动“三化”转型

公司主动加快人力清虚，队伍规模大幅下滑。截至2022年末，个险营销规模人力19.7万人，同比减少49.4%。队伍质量指标也出现一定程度下滑，月均合格人力4.5万人，同比-50.5%；月均合格率为15.0%，同比-4.1pct；月均人均综合产能3237元，同比+18.8%。

未来，公司将围绕绩优队伍建设提质增效，队伍建设向“年轻化、专业化、城市化”转型，坚持“提高人均产能、优化队伍结构、稳定队伍收入”三步转型和基本法改革。围绕客户和队伍需求，筑牢科技基建，做强创新型赋能工具。改善业务品质，严打弄虚作假，对继续率一抓到底。提升资源使用效率，调整费用投入政策，让资源向一线倾斜。

4.灵活调整资产配置，定存配置比例提升，股票、非标比例下降

2022年末，公司投资资产达人民币12030.08亿元，同比+11.1%。公司资产管理业务秉持“稳健、长期、价值”投资理念，兼顾投资收益与风险管控，在保证风险可控的前提下积极把握市场机遇。2022年，得益于稳健的利息和股息收入，公司实现净投资收益人民币503.86亿元，同比+20.4%；总投资收益人民币467.92亿元，同比-18.8%。公司年化总/净投资收益率分别为4.3%和4.6%，同比-1.6pct/+0.3pct。主要原因：1）投资资产买卖价差损益为28.2亿元，去年同期为179.85亿元，同比-84.3%；2）公允价值变动损益为-14.42亿元，去年同期为-3.27亿元，同比+341.0%；3）投资资产减值损失为-49.54亿元，去年同期为-22.69亿元，同比+118.3%，使得收益减少。

从投资资产配置来看，1）债权型金融资产投资金额达6017.94亿元，同比+4.3%，配置比例-3.3pct至50.0%；定期存款配置比例+3.3pct至18.9%。2）股权型金融资产投资金额达2791.72亿元，同比+8.4%，占比为23.2%，较2021年末-0.6pct，其中基金和股票的配置比例较2021年分别+0.3pct和-1.7pct至7.3%和6.8%。3）非标资产投资受资产荒影响，投资金额2211.13亿元，占比-2.1pct至18.4%。

5.估值与投资建议

2022年，新华保险规模、价值及价值率均承压，投资端表现稳健。2023年，公司坚持推动“优计划”落地和“三化”营销队伍建设，同时通过深化渠道改革，提升个险产能和价值贡献，负债端有望在储蓄型业务带动及低基数基础上，迎来渐进式修复。我们持续看好公司未来发展，预计公司2023-2025年的摊薄EPS分别为4.30/5.18/6.44元，对应的PE分别为7.09/5.89/4.74倍，维持“增持”评级。

中美摩擦加剧风险；中美利差持续收窄风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；恒大事件等处理不及预期风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险；新准则下资产端波动风险