【玉米周报】小麦发酵继续，玉米去库维持
作者|中信建投期货研究发展部 魏鑫
研究助理 汤选澎
本报告完成时间|2023年6月4日
玉米和淀粉合约在本周上行，本周玉米主力合约周度涨1.38%，淀粉主力合约周度涨0.20%，整体表现为反弹但势头减弱。空头逐渐离场后成交量环比减少，盘面的乐观情绪促进了部分多头的进场。结合目前基本面来看，玉米现货价格有一定改善，新麦的逐渐上量带来的替代品压力将逐渐被阴雨天气和当前渠道和下游的库存去化逐渐对冲，下游需求在淀粉加工利润下行后有所恢复；海外市场在复杂的宏观环境下修复一定估值，厄尔尼诺现象或成为短期的炒作点，供应压力仍在，短期应用反弹，近弱远强格局未改。
降雨对玉米的支撑效应仍在持续。
本周由于华中、黄淮一带的小麦与降雨落区的重合，进入成熟期但未收割的小麦在雨热条件下出现了萌动甚至出芽的情况，由于小麦发芽后相关酶活性增强，造成小麦蛋白水平低，糊化水平高的特征，降低小麦的理化指标和出粉率，容易降低面粉的使用品质，且制成的面粉易受到真菌毒素污染，所以无法进入储备用粮，面粉厂也会对此类小麦进行拒收。饲料企业可以在一定的脱毒处理后根据比例进行掺兑，但原则上需要控制饲料中的整体毒素水平，也就是说对于发芽率过高的小麦需要利用陈麦或者低毒素玉米进行掺兑混合。未来十天，华北、黄淮及江汉大部天气转好，以晴或多云天气为主，利于未成熟小麦充分灌浆、成熟小麦收晒以及过湿麦田排湿散墒等（附图）。但5月31日至6月4日，西北地区东南部仍有中到大雨，局地有暴雨，陕西关中等地土壤过湿状况将持续或加重，增大小麦倒伏风险和收获难度。
芽麦的增加将进一步支撑陈麦市场，并间接支撑玉米的价格，玉米-小麦价差缩窄也有利于反替代的发生，芽麦短期会由于其保质期短（5-10天）容易引起无烘干条件的农户进行销售，会带来一定的卖压，长期看本年度小麦主产区在“烂场雨”的作用下存在毒素增加的可能性，意味着饲用企业对于小麦的使用量会压缩，使用周期会拉长，对玉米的价格压力也会是近强远弱的趋势。
中期需要关注的是当前渠道库存在继续去化后玉米的供不应求。
本市场年度售粮进度较上一市场年度并无太大差异，而根据我们对饲料企业的调研得知，本市场年度由于高价和低利润，饲料养殖企业并未建立过大的合同库存，转而采取随用随采刚需补库的策略，同样的低原料库存也出现在山东销区，深加工企业的库存天数也较22年有所降低，如果说20年以来东北产地的高渠道库存被转移到下游企业用于合同库存尚可以理解，但是终端原料库存仍旧有限意味着市场需求基数呈扩大趋势存在一定的置信度，通过对华南港口谷物的累计提货量可以看到这一现象，整体提货水平已经接近17/18市场年度，超过18/19和19/20市场年度。而库消比作为反映库存周转能力的指标也反映了本市场年度周转速度的加快，库存低位后饲料企业按需提货/采购形成了当前的局面。
高周转的前提下，库存水平仍在低位，接下来的问题是，供应端何在？
从北港库存的去化速度可以看到，东北产地的到货量仍未有明显起色，结果形成了净去库的效果，当前北港库存已经来到200万吨左右，意味着华南港口未来一个月的供应取决于进口谷物的到货情况：如果到货量不能让港口库存来到净增长，那么华南市场将为玉米价格提供支撑。除此以外，需要观察到产地渠道库存较往年偏低的情况，当地用粮企业也将面临供应不足的可能。
深加工市场面临的情况是陈麦的紧俏带来的原料成本提升，但是下游提货的情况并没有想象中乐观致使成品价格涨幅弱于玉米涨幅。淀粉糖市场弱势修复，但是并没有产生超预期的备货，结果是下游市场的价格低迷和开机率的反复震荡，深加工市场的弱势意味着加工利润的不乐观，这一点在原料库存天数继续压降的情况下，供应弹性或继续弱化，工厂对玉米价格的议价能力减弱或进一步压缩加工利润。从属性上来看，深加工企业产品在工业用途上较为广泛，有一定风向标的作用，如果成品提货/库消比改善，这一定程度上也将成为需求拐点的证明，届时做多加工利润将具备可行性。
海外市场在充分交易6月加息的情况后，短期市场将重新回到超预期的就业人数和上行的失业率的解读当中。商品制造和建筑业就业大幅改善，经济活动的增加也改善了专业上午人才的需求保持持续的增长，而失业率的增加表现为非裔的增长和拉美裔的及亚裔的下降，非法移民的进入带来了高比例的单身成年，这意味着制造业和基础服务业迎来更高的劳动参与率，也使得部分用工人员的再次失业存在合理性。短期外来低价劳动力的涌入可以改善美国就业市场的表观数据，但是该数据是否能反映整体失业人口规模打上问号。这一点如果配合此前众议院与拜登政府达成的协议来看对于美国就业市场的压力或超过数字上的体现，尤其是协议中公务人员支出的延缓和疫情期间经济补偿计划的退出。支出减少叠加失业率的增加或增加美联储尽快暂停加息计划的可能性。
基本面市场目前表现为风平浪静，燃料乙醇的需求表现为需求增加和利润修复，但是想要继续超过USDA此前的预期目前看不甚乐观，种植端6月厄尔尼诺的存在为艾奥瓦及伊利诺伊带来干旱气候的可能性，这意味着优良率或低于市场预期，届时继续改善远月的低迷态势。后期建议对天气继续保持关注。
综合上述考虑，国内市场我们维持近弱远强的判断，另外考虑到下游需求未见改善，建议做空加工利润，及玉米-淀粉价差的正套交易。
作者姓名：魏鑫
期货交易咨询从业信息：Z0014814
研究助理：汤选澎
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