对话陈涛：聚焦低估值价值成长策略，当前对投资组合的性价比和质量更有信心
2022年四季度，随着疫情防控政策的变化，市场出现了一定的好转，计算机等行业反弹明显，不少基金也进入到了投资者的视野当中。
随着2022年四季报的披露，中庚价值先锋基金由于良好的业绩表现，也越来越受到投资者的关注，不少投资者对这只基金的持仓情况、策略逻辑、投资风格等十分关心，也比较关注成长股今年的行情将会如何演绎。近期，深耕君针对投资者们关心的问题和中庚价值先锋基金经理陈涛做了一次交流，今天就来跟大家分享一下。
能否分享一下关于今年投资的想法？
定性来看，总体而言我觉得今年比去年面临的市场环境要好做一点，尤其是做成长策略的，去年经历的外部环境比较复杂，今年整体而言经济应该会逐渐复苏，只是复苏的强度可能需要动态评估。如果经济复苏高于预期，可能偏上游的周期行业会更占优势，如果是一个相对弱复苏的经济环境，可能成长股会占优势一些。总体而言，我们对今年的投资环境比较乐观。
对于今年这种市场环境，中庚价值先锋基金如何去构建投资组合？
由于中庚价值先锋是一只专注于低估值价值成长策略的产品，根据目前的市场情况以及产品定位，我们的投资组合方向更多还是聚焦于价值成长。基于中长期维度来构建投资组合，所以我们看好的方向以1-2个季度来看可能符合未来发展趋势，以3-5年时间维度来看也符合这种发展趋势，因此，投资组合的配置方向会比较有成长性和想象空间。
具体会关注哪些投资机会？
目前我们认为性价比较高的机会主要集中在三个方面：第一是与扩大内需有关的方向，这也是国内实现内循环以及提高消费在GDP中占比的长期方向。在政策比较友好的环境下，一些大众消费品、必需品可能会有较大弹性，尤其是去年受疫情影响较大的一些行业或公司可能会有较大机会。
第二是与大安全有关的方向。因为近几年外部宏观环境较为复杂，各个领域包括制造、能源、粮食等可能会衍生出国产替代的机会，所以大安全板块会存在一些细分领域的机会。
第三是与经济转型相关的机会。国家正值经济转型关键时期，一些能够改造经济生产模型、提升生产效率的领域中可能存在机会，包括数字经济、软件等行业。
能否介绍一下中庚价值先锋的组合配置情况？
2022年四季度，我们投资组合的整个持仓结构变化不大，相较于2022年三季度有一些微调，主要是增加了一些消费、医药行业的配置。
从四季度的业绩表现来看，基金净值有所上涨，同时跑赢业绩比较基准，主要受益于本基金超配的TMT行业表现优于大市，除此之外，我们还分散配置了电子、大消费、医药、建材、军工、机械制造等行业。
整体来看，从当前组合的估值和质量来看，是一个“又好又便宜”的组合，并且整体评估下来会有较大的弹性。组合在风格上是偏中小盘成长风格，我对这个组合的性价比和质量比较有信心。
软件行业近期涨幅较大，为什么组合中软件持仓比例仍然较高？看好的逻辑是什么？
虽然软件行业近期上涨幅度较大，但我认为还没有到验证事前逻辑和我们设立的关键变量假设的时候。
我们大约从2021年底开始冒着行业集中度过高的风险超配软件，一方面因为从我们的投资视野来看，当时市场上好的成长股的投资机会不多，在低估值价值投资体系下，当时的医药、消费、新能源、军工等行业总体而言估值相对较高、弹性不够大，除了一些细分领域的专精特新，从大的行业方向来看，机会比较大的行业就是软件。
另一方面，根据中庚基金投资团队的研究判断，我们对软件行业的这一轮机会比较看好，认为软件行业可能会迎来一个较长的景气上行周期。从需求端看，国产化叠加数字化，会拉动软件行业迎来订单增量的加速，因此成本端会有钝化，同时，行业估值处在相对底部、交易出清等也是我们看好的原因。
我们基于三年以上的中期维度来判断软件行业的机会，虽然2022年受突发的疫情和地产的压力影响，导致政府财政上的压力，使得2022年几个季度的短期变量被打断，但是，长期变量并没有发生变化。
随着防疫政策的优化，接下来几个季度非常关键，最终只有把企业景气上行周期反映到企业真实的业绩上，才可能有比较大的行情。
我们看好软件行业，不是做行业轮动或行业配置，而是自下而上的选股逻辑，目前持仓的软件公司，是我们花了一年时间，从300个软件公司中自下而上精细挑选出来的，我们希望能够找到那些真的能够把景气兑现到业绩上的好公司，在此基础上再做一些动态跟踪与调整。
正是因为我们看的周期比较长，有一些公司几乎是从历史估值底部涨起来的，尽管有一些涨幅，但从乐观的前景判断来看，现在的涨幅只是刚刚开始，所以我们依然保持较高仓位的配置。因为我们认为验证的时间点还没有到，所以不会提前随意卖掉。后续是否会兑现这种乐观预期，我们会紧密跟踪、动态调整。
什么情况下会卖掉软件股？
由于我们投资策略的底层逻辑是基于低估值价值策略，挖掘低估值价值成长股，即买便宜的成长股，那么我们基本上就得在那些冷门的、非热点的行业中不断找机会、去“翻石头”，甚至忍受比较煎熬的过程，从而才可能储备好的机会。
我们现在也会看一些其他行业的机会，我们可能会面临以下几种情况时会卖掉一些重仓的股票：第一种，我们看错了，最终卖掉股票；第二种，我们看对了，但是我们选择的股票不够好，没有足够的阿尔法；第三种，我们看对了，选择的股票涨幅也比较好，但我们卖早了。
为什么组合在2022年3-4月份回撤较大？
由于中庚去年的市场环境比较极端，这样的情况发生不会是高概率或常态。一般而言，基于低估值价值成长策略，我们的配置会偏离主流景气动量，因为我们组合的估值整体较低，交易上会比较出清，所以理论上波动会比其他成长策略小一些的，我们也是努力去这么做的。
去年回撤较大，可能是两个条件结合在一起发生的：一是比较复杂恶劣的成长股投资环境，二是我们主动集中暴露了某个行业的风险。这两种情况同时发生，可能就会遭遇比较大的回撤。行业集中度较高则意味着风险，当碰到短期市场极端情况，就会受到遭遇较大的调整。
当时我们认为要想保持比较高的预期回报，所建的组合可能就是在比较狭窄的结构性机会中，当时只有这种行业集中度较高的配置才有可能做到比较高的隐含回报。如果做均衡配置，会比较大地牺牲投资组合的弹性和收益空间。当然，在不会大幅影响期望收益率的情况下，我们还是会尽量去分散配置行业。
不过，去年3-4月份组合回撤很大时，我们对组合的中长期投资价值却是较为乐观的，因为当时组合的性价比极高、隐含的预期回报也非常高，这是根据组合的整体质量、成长性、估值进行整体评估的。宏观变量相对难把握且比较复杂，但选公司相对简单且可复制，我们很难预测今年市场能涨多少，但今年成长股投资会比去年好做一些，我们对投资组合更有信心。
截至2022年四季度末，中庚价值先锋基金的管理规模为68.71亿，你认为多少管理规模是一个比较适宜的范围？
管理多少规模比较合适是需要动态评估的。就目前的市场环境来说，除了一些局部的大盘成长股可能存在一些泡沫外，整体市场的估值水平较低、性价比较高，可以挖掘的投资机会较多，无论是大盘成长、小盘成长、大盘价值、小盘价值领域中都能选出不错的标的，可以容纳较大的资金量。因此，产品容量可能会很大。
再者，从组合的风险收益特征来看，我们的持仓与主流持仓有些偏离，因为我们采用的是低估值价值成长策略，投资风格偏逆向投资，会在相对冷门的行业和公司上选择投资机会，能够比较从容地以较好的价格买一些较高成长性的股票，所以交易容量也会大一些，目前投资团队的储备情况是能够覆盖较大规模的。
完整业绩说明：中庚价值先锋股票型基金2021年、2022年净值增长率为17.58%、-8.20%，同期业绩比较基准收益率为5.51%、-18.02%。2021年度基金净值增长率自合同生效日（2021/8/20）起计算。
风险提示：基金投资有风险。本基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益。中庚价值先锋股票型基金的风险等级为R3（中等风险，代销机构风险评级以代销机构为准），投资者购买基金时需仔细阅读基金相关法律文件，充分了解基金的风险收益特征，审慎做出投资决定。本材料涉及到的市场解读及观点相关内容仅供参考，不构成对任何人的投资建议，亦不构成任何保证，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。