长期满仓、常年持股超200只！富国基金朱少醒产品净值跌回2019年
来源公众号：机构之家
富国基金朱少醒作为公募基金的常青树，管理公募基金产品18年来以近15%的年化收益而被冠以“公募巴菲特”的称号。然而，近三年来其业绩表现却引来了诸多质疑，不仅持续跑输指数，近段时间更是净值连创新低，跌回2019年的水平。截止2024年9月11日，朱少醒管理的“富国天惠精选成长”的最新净值为2.0939，已经低于该基金2019年的最后一个交易日的净值2.3589，近五年的累计收益也已经转负。
注：图片人物系富国基金基金经理朱少醒
根据公告，朱少醒，博士，自2000年6月加入富国基金管理有限公司，历任产品开发主管、基金经理、研究部总经理、权益投资部总经理、公司总经理助理；现任富国基金副总经理，兼任富国基金资深权益基金经理。自2005年11月起任富国天惠精选成长混合型证券投资基金（LOF）基金经理。
下图是“富国天惠精选成长”近五年来的净值曲线：
近五年来，该基金走出了过山车的走势，在2021年初见顶以后就开始了近四年时间的漫长下跌，截止目前该基金已经较前期高点回撤47.44%，几乎腰斩。
从相对业绩来看，该基金从今年以来、近一年、近三年这三个维度来看，全都跑输了其业绩基准，也跑输了沪深300指数。近五年来的业绩也低于偏股混合型基金的平均水平。从基金业绩的同类排名来看，今年以来、近一年、近三年都是行业中游水平，近五年的累计收益更是后40%的分位。
从朱少醒近五年来的表现来看，尤其是近三年来，其产品业绩实在难言优秀。那么这位累计创造了十几倍收益的公募常青树究竟因何失色，他是否已经无法适应当下的市场？还有再次崛起的机会吗？
淡化择时、长期满仓，产品多次大幅回撤
朱少醒曾在公开采访中明确表示，自己不擅长择时，择时只会给自己贡献负收益，其产品的超额收益主要是靠优选个股来实现。而从其产品的资产配置情况来看，多年来他也确实是在践行这一投资理念。
下图为“富国天惠精选成长”截止2024年6月30日的资产配置情况：
该基金截止2024年6月30日股票持仓占比93.85%，较一季度微降0.41%。“富国天惠精选成长”股票仓位与同类基金平均水平相比明显偏高，2024年6月30日同类基金的股票仓位是83.95%，低于“富国天惠精选成长”的股票仓位相差10%左右。
查询“富国天惠精选成长”历次的基金季度报告可知，其资产配置的比例基本稳定，多年来股票仓位基本维持在93%-94%左右，从来没有因为经济周期或股票市场的波动出现变化。而根据该基金的产品说明：“本基金在对宏观经济、政策环境、利率走势、资金供给以及证券市场的现状及发展趋势等因素进行深入分析研究的基础上，动态配置股票、债券、现金之间比例”。这其中并没有对股票、债券的配置比例进行任何限制。
正是因为采取了这种长期满仓股票的投资策略，该基金的净值历史上曾多次经历大幅回撤，本次的回撤幅度46.78%为史上第二大，仅次于2008年的58.54%，但是持续下跌的时间是历史最长的一次。
下图是“富国天惠精选成长”的动态回撤情况示意图：
前几次大幅回撤分别发生在2008年11月、2012年11月、2016年2月、2018年12月，这几次大幅回撤之后，朱少醒都表示在低估阶段，收集优质公司，等待业绩和估值反转。此后，该基金也通过努力收复失地、并创出新高。而本次，朱少醒还能再次力挽狂澜创造辉煌吗？
投资组合过度分散化，基金重仓股遭监管处罚
朱少醒的投资风格除了淡化择时以外，另一大特点就是分散投资。在行业配置上，该基金的第一大重仓行业占比维持在20%左右，前两大行业合计占比40%以下，前三大行业占比低于60%，并且在今年上半年进一步降低。
下图是“富国天惠精选成长”的行业集中度变动情况：
而在个股持仓上，该基金的前十大持仓集中度也要明显低于行业平均水平。尤其是23年以来更是降到了30%左右的历史最低水平，明显低于当前同类平均的45%左右的水平。
下图是该基金近五年来前十大持仓集中度情况：
数据来源：wind、机构之家
较低的持股集中度必然带来较高的持股数量，“富国天惠精选成长”的持股数量自2019年以来显著上升，近年来维持在200个以上。据wind数据统计，最近两个报告期的同类基金的持股数量平均为62个和58个，而“富国天惠精选成长”近两个报告期的持股数量为215和252个，差距巨大。
下表是“富国天惠精选成长”2019年以来的持股数两变动情况：
数据来源：wind、机构之家
持股数量巨大必然会极大地增加基金经理的投研工作量，对基金经理的能力和工作效率提出了重大挑战。“富国天惠精选成长”的持股数量高达200只以上，并且持股金额占基金净值比例超过1%的股票个数也高达35个左右。
机构之家不禁想问，朱少醒能够及时跟踪到如此多的公司的实时动态，并对投资组合做出适当调整吗？投资如此多的公司，想要在瞬息万变的二级市场做好应对，这是否已经超越了个人能力的极限？
2024年08月26日，中国证监会上海监管局发布了《关于对上海华依科技集团股份有限公司、励寅、潘旻、沈晓枫采取出具警示函措施的决定》佐证了机构之家的质疑。
被出具警示函的公司“上海华依科技集团股份有限公司”即上市公司华依科技（688071.SH），正是“富国天惠精选成长”重点持有的标的。
被出具警示函原因是该公司披露的业绩预告、业绩快报不准确，给投资者造成误导，具体违规内容是：
2024年1月31日，公司披露《2023年年度业绩预告》预计2023年年度实现归母净利润1500万元到2200万元、扣非后归母净利润550万元到1150万元。
2024年2月24日，公司披露《2023年度业绩快报暨业绩预告更正公告》，预计2023年年度实现归母净利润920.05万元、扣非后归母净利润144.29万元。
2024年4月25日，公司披露《2023年度业绩快报更正公告》，预计2023年年度实现归母净利润-1600.94万元、扣非后归母净利润-2183.20万元。
2024年4月30日，公司披露《2023年年度报告》，相关业绩数据与《2023年度业绩快报更正公告》一致。
公司的年度业绩从《业绩预告》——《业绩快报》——《业绩快报更正》不到三个月时间更正了两次，并且两次都是向下调整，从母净利润盈利1500万元到2200万元，调整为归母净利润-1600.94万元、扣非后归母净利润-2183.20万元。
上市公司出现这种低级错误，要么是故意欺骗投资者，要么是能力有问题。但是，经机构之家查询，这家公司的前十大流动股东中，赫然出现了“富国天惠精选成长混合型证券投资基金（LOF）”，持股4，100，000股，其末参考市值为0.89亿元。
进一步查询发现，“富国天惠精选成长混合型证券投资基金（LOF）”首次进入这家公司的前十大流通股东列表是在2023年的中报，持股数量3，506，069，期末参考市值为2.14亿元。一年时间，持股数量增加16.94%，持仓市值却从2.1亿元变成0.89亿元，可见持有这只股票亏损之严重。
下表是华依科技（688071.SH）2024年中报的前十大股东持股情况：
朱少醒管理的“富国天惠精选成长”持有管理有瑕疵的上市公司4.84%的股份，并且出现了严重亏损，这很好的说明了其在投资标的选择上的不严谨，也佐证了该基金持股数量过多，且很可能已经超出基金经理的管理半径。
业绩表现失常，或已达到规模瓶颈
朱少醒近五年的业绩表现只能称之为平庸的基金经理，其长期业绩的优秀很大程度上是要归功于五年之前的十几年的积累。而这五年发生的最大的变化是其管理的资金规模大幅增加，这对其资产配置造成了很大的挑战。
机构之家将其业绩曲线、管理规模、持股集中度、持股数量结合起来对比分析，可以明显的发现这几者之间的相关关系。
“富国天惠精选成长”的净值曲线：
“富国天惠精选成长”的基金管理的净资产规模：
“富国天惠精选成长”的持股集中度：
“富国天惠精选成长”的持股数量：
从以上数据的变动对比可知，“富国天惠精选成长”的业绩见顶回落之时，正是基金资产净值达到顶峰的时刻。在2019年之前，“富国天惠精选成长”总的净资产规模一直维持在100亿以内，但是在2020-2021年的牛市阶段该基金的资产管理规模陡然增长到400亿以上。
自该基金的规模显著扩张以后，其股票配置的结构出现了明显的变化，持股集中度从高于行业平均水平变成显著低于行业平均水平，持股数量也创出新高。从该基金在华依科技（688071.SH）这只股票上的投资便能看出朱少醒面临的困难，该基金持仓华依科技（688071.SH）的股份比例为4.84%，已接近接近了5%的举牌上限，但即使是在市值较高的阶段也占比基金净资产不到1%的比例。为了维持操作上的灵活性，基金持仓个股的股份比例会尽量低于5%，这也就要求资金规模过大的基金增加持股数量。于是我们看到朱少醒管理的“富国天惠精选成长”持股集中度降低、持股数量大增，进而也必然导致在选股上出现失误的可能性大幅增长，这便是朱少醒近几年业绩变脸的主要原因。
因此，“富国天惠精选成长”是否会像之前几次大的回撤之后，通过同样的策略收复失地再创新高，恐怕要打上大大的问号了。