【金信半月谈】债市环境依旧友好，政策空间影响获利空间
金信半月谈
今年以来债券市场表现亮眼，在经济基本面修复偏缓、资产荒格局延续以及供给节奏后置的背景下，收益率曲线有明显的下移，尤其是超长债券作为近两年备受关注的品种，在期限利差、信用利差均被压缩，同时机构配置力量持续较强的市场环境下，成为非常活跃的品种，收益率连创历史新低。今年以来的经济基本面、政策面和资金面均对债券市场偏利好，但收益率下行的节奏和速度依旧超出市场预期，供需结构以及机构行为对收益率下行都起到了推波助澜的作用。
上半年公布的月度经济数据虽然有波动，但主要亮点来自出口和供给端结构性的支撑，实际内生需求持续偏弱。居民储蓄意愿保持较强，投资和消费意愿相对收缩。房地产投资和销售数据持续较大幅度负增，虽然各地陆续出台较多行业积极政策加快去库存，但实际主要起到行业托底、防控风险的作用，对经济增量的拉动效果需较长时间维度的观察。信贷数据结构迟迟未有明显改善，M1持续走低，反映市场经济活力维持低位。下半年政府债券发行节奏预计有所加快，财政支出的相对积极对社融等总量数据改善有一定支撑，但结构上的实质性改善仍待需求端的修复。总的来看，当前经济基本面环境对债券市场依旧偏利好。
资金面今年以来整体维持较充裕状态，年初的降准和PSL释放一定资金，缓解了一季度的资金压力，后续跨季跨月央行均较积极呵护，短端利率在资金推动下也出现明显的下行。银行存款收益率持续下调，加上4月份以来银行手工补息整改的影响，“存款搬家”后非银资金相对充裕，之前持续较长时间的资金分层现象明显缓和。下半年政府债供给相比上半年规模有所增加，资金价格的波动大概率会有阶段性抬升，但在内部需求偏弱、外部货币环境逐步宽松的背景下，预计国内货币政策仍有进一步积极发力的需求和空间。
另外，资产荒格局从去年一直延续至今，机构配置力量持续较强。对债券投资来说，传统的投资策略选择空间被明显压缩，信用利差从去年底至今已经被收窄至历史极低水平，杠杆策略的运用比较稳定，产品久期整体偏高，超长债的参与程度较高。虽然从历史数据对比的角度看，当前债券市场的拥挤程度不低，但对比其他各类资产的投资回报率，较大的配置动力对债券行情的推动因素依旧存在。
总的来说，从基本面情况、货币政策还是机构配置行为等角度上判断，后续债券市场环境依旧偏友好。需要关注的是，相比于今年上半年的强势表现，下半年长端收益率下行空间可能略有收窄。一方面财政发力程度边际可能有所提升，债券供给压力也有所抬升，对长短端利率均有一定影响；另一方面，通胀数据目前仍处于低位，但开始进入温和回升阶段，当前市场对经济总量的预期相对稳定。同时也需要关注长期限品种在今年上涨的过程中被央行屡次提示风险，收益率继续下行，空间打开可能仍需要政策宽松的进一步推动，但当前配置力量依旧较强，债券市场的调整风险整体可控。
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