KKR研究：20世纪80年代的LBO浪潮
2024-09-24 17:33:39 - 信璞投资
美股并非生来就是长牛、生来就是高额分红回购。和中国一样，美国也经历过10年股市不涨，也经历过从工业化到去工业化，产能过剩到出清，公司被内部人控制到重视股东回报的转变。20世纪80年代正是孕育这种转折的时代：前30年的产业整合诞生了一批庞大、业务多元、效率降低、被内部人控制且相对低估的公司；而以养老金为主的机构投资者的占比正在提升，追求股东利益的诉求越来越强。
KKR在这样一个大背景下，充当了一个主动管理的金融掮客：带着养老金等LP的诉求，教会了企业家族和管理层一个道理——企业价值在内部人和股东之间的分配并非“零和博弈”，满足金融市场的需求，“投其所好”，给股东创造价值的同时，也能给内部人自己创造价值。
KKR的手段比较简单：买入好资产和烂资产混杂在一起的公司（因为烂资产往往会给公司带来负估值），剥离坏资产，将好资产分拆变卖从而获利。对养老金等LP，KKR的这套操作帮助其从“用脚投票”的被动投资人角色，转变为“用手投票”的主动管理者；对于家族等内部人，KKR其实是将金融市场的“审美”传达到企业内部，告诉企业家不仅可以赚实业的钱，还可以赚自己股票的钱。在KKR的这套玩法下，最终实现了内部人、股东和中介多方共赢的局面。
这套上个世纪的玩法对中国依然有很强的借鉴意义。中国的企业还广泛地处于被内部人控制的阶段，外部股东很难对企业形成有效约束。股东的声音需要被企业内部听到，无论是KKR一开始所选取的要约收购（tenderoffer）的形式，抑或是后来更“野蛮的”恶意收购（hostiletakeover）的形式，这种从被动到主动的角色转变是需要这些手段去推动的。研究KKR早期的案例无非是想说，中国投资人除了“买入股票-卖出股票”以外，还有其他的路可以走。