经济前瞻：经济修复的斜率？
（赵伟为国金证券首席经济学家）
当下内需修复节奏放缓、外需改善延续，未来经济修复的斜率、及其驱动逻辑？本文梳理，敬请关注。
一、当前经济运行的主要逻辑？内需修复速度偏慢更多是节奏问题，外需改善似乎还在延续国内经济景气出现波折，或与经济修复早期企业家信心不足、稳增长政策发力效果滞缓等有关。企业需要经历从现金流量表到资产负债表修复的过程，在修复早期信心容易出现反复，稳增长发力节奏的影响也更为直接。今年1-5月，新增专项债发行进度仅29.8%、明显低于正常年份的48.5%，对稳增长政策效果及企业信心修复或有直接影响。
近年来，经济运行的节奏与财政支出节奏关联密切；随着财政发力节奏的加快，经济修复过程仍将延续。专项债发行节奏慢于过去几年同期，剩余超2.7万亿元额度可支撑后续财政支出，对经济修复的影响只是节奏问题；5月后，超长期特别国债发行也开始加快，财政支持力度的加大、实物工作量的加快，有利于经济运行与企业信心的恢复。
事实上，“稳增长”政策效果，在微观层面已有体现，只是“力度”上还不突出而已。去年四季度的一万亿国债增发，支持的相关项目，在4月基建分项中已有体现，以水利管理、环保投资的扩张为表征；前期地产融资“白名单”等政策支持下，4月地产新开工面积单月同比增速提升13.3个百分点至-12.3%，进一步政策加码下带来的效果仍待观察。
疫后随着结构分化的拉大，出口形势与新出口订单之间的关系明显弱化；高频指标显示，5月以来出口形势仍较为靓丽。5月新出口订单指数回落，引起普遍关注。事实上，2021年底以来，出口形势与新出口订单的关系显著弱化。高频指标显示，5月港口货物吞吐量同比较上月提升4.4个百分点至6.9%，航运价格指数等也有明显上涨。
二、5月经济数据或如何演绎？外需或阶段性好于内需，稳增长等相关链条修复斜率仍趋回升
外需或阶段性好于内需，国内稳增长、设备更新等政策落地下，相关链条修复趋势或仍将延续。5月全球制造业景气回升，或持续驱动我国出口改善。国内稳增长、设备更新等政策效果或进一步显现，支撑产、需表现整体平稳，结构上制造业、电力投资或好于传统基建和地产；餐饮或强于商品消费；设备制造生产可能进一步走强。
生产：出口改善及“设备更新”带动下，设备制造生产或延续“高景气”；5月化工链开工有所回落，叠加去年基数走高，工增同比或小幅回落。5月制造业生产呈现分化，中厚板产量所映射的设备制造生产仍强，化工链开工率有所回落。考虑到去年5月工增基数较高，季调环比0.8%、好于往年均值的0.6%，预计今年5月工增同比或小幅回落。
需求：政策加力下带动融资端明显“提速”，投资端阶段性承压，消费端受假期提振、持续性还待观察；外需景气回升或支撑出口延续改善。稳增长下，政府债券融资上量或带动部分配套融资回升；前期发债偏慢或影响传统行业投资增速，但“设备更新”、电力投资等或可部分对冲下行压力；五一人流出行升温或提振餐饮消费、商品消费或受乘用车销量拖累；5月外需景气进一步回升，东盟等新兴市场或持续支撑我国出口。
物价：CPI或相对温和，PPI向上斜率或回升、受原材料涨价等支撑明显。部分食品端供给端压力已有边际缓解迹象，服务价格受假期出行提振或有季节性回升，但总体来看涨价弹性还待进一步跟踪。中性情景下，5月CPI同比或持平于0.3%。有色链、黑色链价格上涨，叠加基数影响等，5月PPI同比或收窄至-1.5%左右。
风险提示
经济复苏不及预期，政策落地效果不及预期。
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