下半年宏观经济、股票市场、债券市场、大宗商品将如何表现？围绕哪些主线布局？华宝基金李慧勇解析
近日，华宝基金发布2022年下半年市场展望及大类资产配置，主题：越过山丘。华宝基金董事总经理首席经济学家李慧勇表示，上半年大类资产表现各异，但总体上以4月份为界可以分为两个阶段。4月份之前市场的主线是滞胀，商品涨幅居前，股票资产跌幅居前，5月份以来的变化是部分商品价格回落，中国经济复苏预期提升，中国股票资产涨幅居前。
展望下半年，尽管仍然面临诸多变数，总体上我们认为仍然会保持这种格局。具体来看：
美国经济进入增长、通胀和政策的赛跑。目前来看，三四季度仍是强约束，美联储需尽快完成回到中性利率的“任务”。结合最新数据，预测今年底的美国CPI通胀水平可能依然在6%以上；如果油价冲高，通胀可能更高。美国硬着陆的风险增加，但不是现在。目前支撑美国不进入衰退的原因：（1）目前过热的劳动市场需求，PMI下滑但还在高位；（2）根据纽约联储的模型，目前预测的明年美国经济陷入衰退的概率仍低；（3）本轮主要是美国政府代替私人部门加杠杆，所以居民、企业、银行的资产负债表都还较为健康。在走向“硬着陆”的道路上，“衰退交易”和“紧缩交易”的交替很可能将会继续上演。
而中国经济开启弱复苏。4月的疫情使得全年的经济底提前探明，本轮中美经济周期与2020年区别较大，出口下滑压力大，地产销售恢复但投资端无法支持经济，且“常态化核酸+散发疫情”对经济仍有部分影响，因此复苏将弱于2020年，但同时这也意味着本轮复苏中政策的支持时间将更长，主要在基建、技改和地产、汽车的支持。
股票市场方面，李慧勇认为：A股市场，当前沪深300股债收益比处于近十年81%分位水平。主要宽基指数估值降至历史30%-65%分位附近。弱复苏+强政策+估值水平较低的组合，下半年的A股整体可以乐观。历史上看，成长股在此环境下表现较好，其中高景气制造还叠加了成本改善的逻辑。经济的复苏，也有望推动地产后周期和大金融的反弹，也可以关注。
港股市场，外围紧缩是短期强约束，但非市场绝对主导，后续修复看国内经济的动能情况。总体上我们保持乐观态度。关注高股息、优质成长和稳增长主线。
美股市场，更高的通胀和更紧的加息节奏与金融条件，以及增加的盈利下调风险使得美股前景偏弱。基于上述更新的利率中枢预期、并结合我们基于ERP和无风险利率的敏感性分析，我们将美股盈利增速下调至5%，我们预期美股估值的合理位置可能会相应降至14.5倍左右。
债券方面：利率债：短端面临资金面波动的干扰，但流动性合理充裕环境下相对可控；对于长端，二季度疫情、流动性和避险情绪三重合力下的底部或难突破（10年国债2.7%），稳增长暖风下，长端或面临调整压力，关注下半年是否有超预期的不利因素（更宽的房地产政策、消费刺激政策、特别国债等）。信用债：宽信用背景下，中短久期信用下沉共识性较高，但可以挖掘的空间在缩小；目前信用利差水平下，信用挖掘不宜过度拉长久期，防范无风险收益调整时的估值压力及信用周期转换的风险。
大宗商品方面：工业金属：在海外需求下滑的大背景下，与需求最相关的工业金属相对黄金的比价已经跌破长期趋势，预计工业金属将进一步下跌。
原油：供给紧张的问题尚未解决，衰退预期和地缘政治扰动，预计油价高位震荡。农产品：在库存修复艰难、多重风险扰动干预的背景之下，三季度全球主要农产品高价或仍将延。黄金：在利率上行之际、经济衰退之前，我们判断黄金市场的或将继续去投资化，价格在短期仍有下行风险。
而权益配置方向上，有三大主线：
权益配置主线一：成本改善下的高景气制造
迟到的成本改善。在全球通胀的影响下，上半年PPI回落速度弱于预期，但迟到的不会缺席。疫情以来，由于成本的高企，多数中游制造行业都出现了销售净利率的下降，甚至部分高景气行业如新能源在一季度也出现了边际利润率下滑。随着全球工业品价格的下行，高景气的中游制造将首先迎来利润改善。
权益配置主线二：稳增长见效后的复苏交易
4月份的上海疫情导致全年经济底、市场底均发生前移。历史上五轮稳增长中，从市场底到稳增长结束，一般成长和消费占优。在本轮恢复中，地产后周期的消费还有成本改善等逻辑。不过，目前的经济复苏预期走在了现实之前，很多行业已经自底部大幅反弹，市场逐步进入基本面验证期。反观大金融行业，依然处于历史估值底部，进可攻退可守。
权益配置主线三：海外滞胀的部分大宗品
全球供给格局的长期问题并未解决，海外经济或难以逃脱滞胀。逆全球化的时代，新冠疫情和俄乌局势均加快了全球产业链重构的趋势，全球更注重安全而非效率，分工会有重构，供应链会变短变宽。受供应影响更大且安全战略意义更重的能源、农产品价格仍大概率维持高企。货币政策收紧可以打压价格，但无法解决问题。
黄金在滞胀时期会免疫经济的下行，保持价格高位，甚至上涨更多。
责任编辑：石秀珍SF183