赵建：现代金融仍然是现代经济的核心
（本文作者赵建，西京研究院创始院长）
这一轮金融大整顿是对十年前过火的金融自由化浪潮的一次彻底清算。本轮整顿，实际上从2016年严监管开始，只是在二十大之前采取的是相对温和的措施，但是二十大之后开始雷霆重拳、长牙带刺、有棱有角。有乱必有治，整顿是正确的。然而我们需要认识到中国金融乱象的根源，也就是中国金融的“第一性原理”以及上一轮金融自由化浪潮的客观环境。由于中国的金融与财政紧密相连，人们诟病中国金融业增加值占GDP比重过高，实际上是财政占比过高。整顿和清算金融业，如果只有破没有立，最终受伤的还是财政和经济。
一、中国金融的“第一性原理”
作为一个后发展中经济体，一个半积累型、半消费型国家，中国的金融不可避免地要为财政服务。一个正向的发展方向是货币财政化，财政金融化。这意味着货币的发行要取之于民、用之于民（财政化），用财政集中动员的手段借助金融市场的杠杆调动更多的资源（金融化），比如债券市场为国债、地方债融资服务，股票市场为国有企业、国有银行补充资本金服务等等。所以当我们谈中国的金融，首先要看到它之所以能快速发展的背后，是国家财政的需要。现在倡导的金融服务实体经济，其中主要目的是要服务国家财政、国家战略。这可以说是中国金融发展的“第一性原理”。
如果财政和金融的方向反了，金融财政化-财政债务化-债务货币化，金融被彻底地清算掉，金融部门都退化为财政部门，财政失去了动员资源的金融工具，那么财政赤字靠债务融资，债务问题靠货币超发解决，势必会造成国家信用衰退，汇率贬值与恶性通胀。可以对比同样施行MMT的国家，美英欧日等发达国家印钞并没有引发恶性通胀，主要原因除了货币的国际化能力较强之外，就是这些国家拥有强大的金融系统，是真正的金融强国。特别是都有强大的资本市场，资本市场的神奇之处就是可以将超发的货币转化为资本，资本产生创新和效率提升，带来经济增长效应。但是如果一个国家把金融都清算掉了，没有一个将货币转化为资本的资本市场，那么货币就只能转化为过剩的流动性，造成通胀和泡沫。相比之下，MMT在拉丁美洲国家试验的失败，就是这个很好的例证。
二、中国金融的自由化浪潮：2010—2015
中国特色的金融有其制度性因素，也有其历史性因素。历史的演进总与重大事件的驱动相关。中国这一轮金融业“大崛起—大清算”的完整周期，起始点是次贷危机和十八大，落幕点是疫情危机与二十大，最高潮是2015年的超级股票牛市。
次贷危机后，中国外循环塌缩，需要通过财政和货币政策的手段把内循环刺激起来。“四万亿”是一个标志性的动作，现在来看或许是中国金融产能、财政债务化爆发的开始。“四万亿”看似是财政大刺激，货币大放水，实际上依靠独具特色的中国国有银行体系，动员的是银行信贷，是金融的力量而非财政。
“四万亿”是财政金融化的开始，即利用国家金融资本实现财政的目的，同时又不扩大赤字，这是典型的社会主义金融。当然，其中的副作用就是风险软约束、风险大锅饭，刚性兑付与定价扭曲。拿着国家信用来替代市场化的风险管理。导致整个金融资源配置上产生巨大的“挤出效应”——既然国企和政府部门的债券和贷款“高收益、低风险”，银行等金融供给部门又有何动力和意愿向私营部门投放金融资源？这到后来演变成了“城投债的神逻辑”，刚性兑付下的中国金融产能大爆发。今天对金融部门的清算，实际上从底层逻辑来看的话，就是对财政金融化的清算。
助推中国金融产能大扩张的另一个重大事件是2012年的十八大，其中三中全会奏响了中国市场化改革的最强音。金融业作为备受诟病的改革滞后的行业，在十八大后加速了市场化、自由化改革的步伐。一是延续了近二十年的利率市场化改革，在2014、2015全面放开，汇率也在2015年811汇改后扩大了浮动空间。二是加大多层次金融市场建设，特别是鼓励体制外的金融机构发展，比如民营银行，外资投行，各类投资公司，第三方财富管理机构等等，甚至是在海外备受争议的互联网金融等。说到底就是鼓励发展刚在次贷危机中成为罪魁祸首的影子银行。三是放松对商业银行的监管，放任甚至是鼓励发展“银行的影子”——所谓的银行表外业务，大资管业务。这些在后面都引发了灾难式的后果。
三、长期后果：整顿的是金融，受伤的是财政和经济
由于中国财政已经金融化，金融也已经财政化，两者的区别是前者是财政将金融作为一种撬动资源的工具，后者是金融体系的一种异化。无论哪一种，中国的财政与金融都紧密相连。说中国金融业附加值占GDP太高，实际上这些附加值大部分是给财政的，是国有金融机构创造的。所以我们在对金融业进行整顿的时候，首先要正确分析，实事求是地看待中国经济社会发展的不同阶段，不能机械地与欧美和日本等发达国家相比。
金融市场本身也是一种治理机制，可以通过市场的手段对地方债务进行定价，也可以更加公正公开地为地方政府提供融资支持，可以消除隐性债务的隐患。市场本身就是一种公开的交易平台，可以对风险进行计量和定价，并反过来约束地方政府，这就是金融对财政的约束。如果地方经济发展不好，信用不好，金融市场就不认账，这不比自上而下强制性地对地方政府进行管控更有效吗？所以，如果没有一个现代化的金融体系，就没有一个现代化的财政体系，两者是相辅相成的，这是中央之所以提倡建设金融强国的主要原因。
为满足财政需要进行货币化融资，也就是按照MMT的主张赤字货币化，这是当前大部分国家都采取的方式。但是造成的后果不一样，发达国家带来了经济繁荣和股市牛市，有些新兴国家却带来了长期的恶性通胀，失业率也居高不下。主要原因之一就是发达国家有强大的资本市场，能将凭空超发的货币转化为资本。我们知道现代货币都是法币，是一串数字或者纸张，那么如何转化为实体的资本和商品，需要一种动员机制。资本市场就是将货币转化为资本的有效动员机制，而资本又可以支持创新，支持扩大再生产，从而能转化为有效供给以弥补需求缺口，从而不会引发大型通胀。但是一些没有强大资本市场的国家，无法将货币转化为资本，也就是没有蓄水池，因此财政货币化造成的超发货币只能会立即引发恶性通胀。
所以，我们应该认识到金融产业的重要性，现代金融仍然是现代经济的核心。没有一个现代金融体系，就无法建立一个现代财税体系，最后只能依靠印钞机，那就会造成巨大的通胀恶果。所以整顿和清算金融业，也应该有破有立，两手都要抓，两手都要硬。在破除金融过度自由化恶习的同时，也需要坚定信心通过市场化、法治化的方式加快建设金融强国。那种认为金融业是虚拟经济不重要的看法，是完全错误的，是要付出巨大代价的。
（本文作者赵建，西京研究院创始院长）
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