简评丨如何理解人身险预定利率上限下调和动态调整机制？
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核心观点
人身险产品的定价需要综合考虑多种因素的未来情况，在产品的“短期好卖”与“长期可持续”之间寻求平衡。《关于健全人身保险产品定价机制的通知》一方面从下调预定利率上限、建立预定利率动态调整机制来推动人身险公司做优利差，另一方面从银邮代理、个人代理等渠道推进“报行合一”引导人身险公司精细化管理、改善费差，从而推动人身险行业负债端质量的提升，看好上市险企负债端长期迎来“量升质优”。
事件
国家金融监督管理总局于8月2日印发《关于健全人身保险产品定价机制的通知》。
简评
根据中国证券报报道，国家金融监督管理总局于8月2日向业内印发《关于健全人身保险产品定价机制的通知》（以下简称《通知》）。
1.人身险产品定价的特殊性：“短期好卖”与“长期可持续”的微妙平衡
为帮助读者更好理解《通知》的内容和影响，本文首先介绍人身险产品定价的特殊性。人身险产品定价的特殊性源于人身险产品的特殊性，人身险产品的一大特征是“收益前置而风险后置”，即先有保费收入，后有赔付或退保支出，而普通商品一般是先经过一系列成本支出制造商品后再进行销售，因此商品所实现的利润在其销售后就可以基本确定，但人身险产品的实际盈利情况则无法在销售时明确，只能依赖精算方法进行估计。人身险产品的这一特征就使得其定价需要综合考虑产品当前的市场竞争力和未来保险期间内保险公司的实际盈利空间，而保险公司的盈利情况则受到未来投资收益、产品的赔付和退保等因素的影响。因此人身险产品的定价需要综合考虑多种因素的未来情况，在产品的“短期好卖”与“长期可持续”之间寻求平衡。
2.为什么要下调预定利率、调整人身险定价机制？
此前，监管机构就已经多次释放调整保险产品定价机制的信号：2024年6月，李云泽先生在第十五届陆家嘴论坛开幕式上的主题演讲《推动保险业高质量发展助力中国式现代化建设》中提出“进一步健全保险产品定价机制，指导保险机构调整产品结构，有效防范利差损风险”；2024年7月，金融监管总局人身险司相关负责人在接受《中国银行保险报》专访时表示“在负债端，引导行业完善产品定价机制，优化产品结构，防范利差损风险；深化“报行合一”政策，推动行业精细化管理，稳步压降负债成本”。
近年来长端利率趋势下行，保险资金投资收益率持续承压，降低负债成本是资产负债匹配的内在要求。目前，我国10年期国债收益率已降至2.2%以下的历史低位，受长端利率趋势下行和资本市场波动影响，人身险公司2023年和2024年一季度的年化财务收益率分别同比-1.56pct、-1.28pct，2024年一季度的年化财务收益率仅为2.12%。在资产端投资收益持续下行的情况下，若负债端成本未能相应下降，则可能对人身险公司的盈利能力甚至持续经营能力带来潜在挑战。
资管新规后，理财产品打破刚兑，稳健型投资需求回流至银行存款和储蓄险产品，叠加近年来资本市场波动较大背景下居民整体风险偏好有所下降，以增额终身寿险为代表的储蓄险产品持续热销。2018年发布的资管新规明确提出资产管理产品应实行净值化管理和打破刚性兑付，据银行业理财登记托管中心的数据，资管新规发布时，我国保本理财产品规模约4万亿元，到2021年末已压降至零。这些之前投资于银行理财的居民稳健投资需求先部分流向基金产品，但基金产品在“卖方代销”模式为主导的行业生态内容易出现“基金赚钱而基民不赚钱”的问题，在基金投资的实际收益率不及预期、资本市场波动幅度较大的背景下，这部分稳健投资需求最终回流至银行存款和以增额终身寿险为代表的储蓄险。这在一定程度上导致了居民新增人民币存款规模在2022年、2023年均处高位，普通寿险（也称“传统寿险”）在人身险公司保费中的占比在2020-2022年累计提升15.1pct至49.2%。
长端利率趋势下行背景下，存款利率和预定利率一般都会随之下降。存款利率方面，自2022年开始存款利率经历多次下调，以工商银行为例，2022年至今5年定期整存整取存款利率已经累计下调85BP至1.80%。禁止手工补息。此外，2024年4月8日，市场利率定价自律机制发布了《关于禁止通过手工补息高息揽储维护存款市场竞争秩序的倡议》，明确提出银行应将手工补息纳入监测管理范围，严禁通过事前承诺、到期手工补付息等方式，变相突破存款利率授权要求或自律上限。预定利率方面，2019年，银保监会发布《关于完善人身保险业责任准备金评估利率形成机制及调整责任准备金评估利率有关事项的通知》预定利率4.025%的年金险停售。2023年7月底，预定利率高于3%的传统寿险、预定利率高于2.5%的分红保险、最低保证利率高于2%的万能保险正式停售。
但预定利率下降一般更具滞后性，由此使得在存款利率下调但预定利率尚未下调时，保单销售情况更好，但低利率环境下销售较高预定利率保单可能会导致潜在利差损风险积聚，不利于人身险公司的长期稳健经营。预定利率下降的滞后性一方面由于当前我国人身险产品的预定利率上限一般由监管机构规定，而预定利率上限的调整具有一定滞后性；另一方面由于人身险公司出于对产品竞争力和新单保费增长的考虑难以主动下调预定利率。由此，我们看到此次政策文件在下调预定利率上限之外还提出了建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制，我们认为这一变化会对人身险公司的经营带来深远影响，具体情况我们会在后文展开论述。
3.《通知》对人身保险产品定价机制做了哪些调整？有何影响？
《通知》主要从下调预定利率上限、建立预定利率动态调整机制、“报行合一”这三个方面推动人身险行业强化资产负债统筹联动、提高负债质量。
第一，下调人身险产品预定利率（含万能险最低保证利率，下同）上限和责任准备金评估利率，停售预定利率超过上限的产品。预定利率上限和责任准备金评估利率方面，传统险、分红险、万能险分别下调至2.5%、2.0%和1.5%。时间节点方面，传统险自2024年9月1日起开始切换，分红险和万能险自2024年10月1日起开始切换。
第二，建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制。《通知》提出，参考5年期以上贷款市场报价利率（LPR）、5年定期存款基准利率、10年期国债到期收益率等长期利率，确定预定利率基准值，由保险业协会发布。达到触发条件后，各公司按照市场化原则，及时调整产品定价。要建立与预定利率动态调整机制相适应的产品开发管理体系，确保预定利率调整过程中产品开发、切换、停售、销售管理、客户服务等各项工作平稳有序进行。
以上两点结合来看，短期来看在旧产品停售前预计居民对储蓄险的需求会迎来一波集中释放，进一步提振新单保费增速。在旧产品正式停售后，部分需求提前透支可能会导致新单保费增速出现一定下滑，但新业务价值率可能会受预定利率下调的影响而有所改善。长期来看，预定利率下调有助于降低人身险公司的刚性负债成本，有利于防范化解利差损风险和行业的长期稳健发展。
关于预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制，首先可以预期这一动态调整机制能够发挥的一个作用是提升预定利率调整的及时性，建立防范化解利差损风险的长效机制，有助于推动人身险行业的长期稳健发展。在预定利率动态调整机制之下，当长期利率处于下降周期时，预定利率可以及时下调，有助于防范利差损风险；当长期利率处于上升周期时，预定利率可以随之上调，有助于保持保险产品的相对竞争力。对于人身险公司而言，提高对于5年期以上贷款市场报价利率（LPR）、5年定期存款基准利率、10年期国债到期收益率等长期利率的走势研判能力可能成为后续重点。
长期来看，采取“保底+浮动”收益模式的分红险产品有望成为人身险公司重点发力方向。分红险有助于人身险公司降低刚性负债成本、防范利差损风险，形成保险公司与客户“双赢”的业务模式。低利率环境，固收类资产投资收益承压。资产负债匹配是保险公司实现长期稳健经营的前提，因此保险公司未来需要推动刚性负债成本的下降。而为了保持保险产品的竞争力，保险公司也需要帮助客户较好实现财富长期保值增值，由此保险公司需要适度配置权益资产。分红险具有“保底+浮动”的收益模式，可较好兼顾保险公司防范利差损风险和保持产品竞争力的需求，未来应推动其占比进一步提升。
第三，深化“报行合一”，加强产品在不同渠道的精细化、科学化管理。《通知》和“报行合一”政策一脉相承，其目的都是为了提高行业负债质量。具体举措来看，《通知》要求各公司在产品备案或审批材料中，应当标明个人代理、互联网代理、银邮代理、经纪代理等销售渠道，同时列示附加费用率（即可用总费用水平）和费用结构。《通知》的一大亮点在于，在银邮代理之外，还增加了对于个人代理、互联网代理、经纪代理的表述，这表明人身险行业的“报行合一”将有望在全渠道推行，而不仅仅是银保渠道。整体来看，《通知》和“报行合一”系列政策一方面可以推动佣金水平回归合理范围，促进行业降本增效；另一方面可以推动公司通过产品和服务打造核心竞争力，特别是中小公司将更多资源聚焦细分领域，更好地满足客户需求，提升服务能力。从执行效果看，2024年7月金融监管总局人身险司相关负责人在接受《中国银行保险报》记着专访时表示，国家金融监督管理总局从银行代理渠道入手强化“报行合一”要求，相关渠道平均佣金水平较之前降低30%。
《通知》还明确了人身险行业的未来发展目标，即更好满足人民群众多元化保险保障和财富管理需求，我们认为这表示监管机构对人身险行业的期望不仅仅是围绕保险保障这一主题，而是保险保障和财富管理，人身险行业未来发展仍有广阔空间。这一点也与李云泽先生在第十五届陆家嘴论坛开幕式上的主题演讲《推动保险业高质量发展助力中国式现代化建设》中所提到的“围绕民生福祉，更好满足人民美好生活需要”、“更好满足人民群众养老保障和财富管理需求”一脉相承。
那么人身险行业如何更好满足人民群众多元化保险保障和财富管理需求呢？
《通知》从理念、产品和渠道三个维度提出了破局方向。
理念方面，《通知》提出要树立以客户为中心的理念，这也是产品和渠道方面具体措施背后的核心主线和出发点。
产品方面，《通知》提出要优化产品开发设计，稳步调整产品结构，不断拓展和丰富保险保障的内涵和外延。对于调整产品结构、拓展和丰富保险保障内涵和外延的落脚点，《通知》进一步提出鼓励开发长期分红型保险产品，对于预定利率不高于上限的分红型保险产品，可以按普通型保险产品精算规定计算现金价值。鼓励分红险发展这一方向与我们在中期策略报告中提出的观点一致，我们还详细梳理了美国、日本、德国、中国香港、加拿大五个人身险市场的产品结构演进历程，具体内容详见《2024中期策略:从人身险产品的变迁看险企转型未来》
渠道方面，《通知》着重强调了销售人员分级管理、产品适当性管理、合理引导客户预期，这三点对于更好满足人民群众财富管理需求均有重要意义。销售人员分级管理方面，《通知》提出有序实现销售人员资质分级、产品分类、差异授权。产品适当性管理方面，《通知》提出要根据消费者需求、风险承受能力和交费能力销售适配的保险产品，不得将浮动收益误导为保证收益。引导客户预期方面，《通知》提出对于分红型保险产品和万能型保险产品，各公司在演示保单利益时，应当突出产品的保险保障功能，强调账户的利率风险共担和投资收益分成机制，帮助客户全面了解产品特点要平衡好预定利率或最低保证利率与浮动收益、演示利益与红利实现率的关系，根据账户的资产配置特点和预期投资收益率差异化设定演示利率，合理引导客户预期。在披露红利实现率时，应当以产品销售时使用的演示利率为计算基础。
以上这三点以及“报行合一”政策，与公募基金费率改革的思路有异曲同工之妙，人身险和公募基金行业都被赋予了更好满足人民群众财富管理需求的发展使命。未来随着各类金融机构渠道队伍提质增效，以客户为中心的、包含多种金融产品的一站式综合性金融解决方案值得期待。人身险公司应更加重视需求洞察、产品研究、产品与需求的匹配、售后持续陪伴服务。
看好上市险企负债端长期迎来“量升质优”
价值率方面，在长端利率趋势下行，保险资金投资收益率持续承压的背景下，人身险公司需要切实压降负债成本、提升负债质量。压降负债成本一方面通过监管机构下调预定利率上限、建立预定利率动态调整机制来改善利差，另一方面通过持续推进“报行合一”来改善费差，以上两方面因素有望共同推动上市险企新业务价值率的持续改善。
新单保费方面，人身险行业肩负更好满足人民群众多元化保险保障和财富管理需求的使命，未来投资储蓄型保险产品仍有广阔发展空间。相比于其他金融产品，投资储蓄型保险产品一方面可以提供一定保底收益，另一方面兼具保险保障功能，而且年金险产品还能够有效应对长寿风险，整体来看有其独特的竞争力，未来长期投资储蓄型保险产品大有可为，尤其是结合居民养老储备需求的产品。综上，上市险企长期来看的新单增长也有坚实支撑。
整体来看，《通知》的发布有助于人身险行业负债端质量的提升和长期稳健发展，上市险企负债端长期有望“量升质优”。
风险分析
负债端改革不及预期：当前公司寿险业务持续深化转型，若公司代理人队伍质量提升不及预期，可能会影响到公司的新业务价值。
长端利率超预期下行：如果长端利率出现超预期下行，将对公司的投资收益产生不利影响。
权益市场大幅下滑：如果权益市场出现大幅下滑，将对公司的投资收益产生不利影响。
居民对保障型产品的需求复苏情况持续大幅低于预期：保障型产品的新业务价值率一般较高，若居民对此类产品的需求持续低迷，可能对公司的新业务价值增长带来负面影响。
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免责声明
证券研究报告名称：《如何理解人身险预定利率上限下调和动态调整机制？》
对外发布时间：2024年8月5日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
赵然 执业证书编号：S1440518100009
沃昕宇 执业证书编号：S1440524070019
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