西部利得基金董伟炜：以绝对收益理念为基础，顺应市场迭代投资方法论
转自：西部利得微资讯
投资金句
1、绝对收益理念的核心在于，投资时不仅要关注预期，还要同时考虑风险。这与单纯追求收益而忽略风险的做法不同。收益感大于波动感是践行绝对收益理念的外在体现。
2、我的投资理念1.0版本是“合理估值下的基本面趋势”，2.0版本是“合理估值下的基本面优势”。一字之差，却代表了理念维度的提升。基本面优势不仅包括成长速度上的优势，也包括稳定性上的优势。
3、在我看来，风控本质上是一种纠错机制，在一定的时间约束框架内，对错误决策进行补救。
4、我们要时刻警惕方法论的落后和失效，要及时查漏补缺。投资体系2.0是对宏观环境、市场环境的变化做好充分的研究和分析后的迭代。
董伟炜
西部利得基金绝对收益投资部总经理
基金经理
对话
1、请介绍下您过往的投研背景？
董伟炜：我从2010年开始从事股票研究工作，当时在光大保德信基金任职。我覆盖的行业包括公用事业和电力设备新能源。这两个行业在股票属性上有着明显的区别：公用事业是典型的防御性行业，而电力设备新能源则更具成长性，同时它们之间存在着上下游的关联，这为我提供了一个全面立体的视角去探索和理解市场。
到了2015年，我开始正式管理公募基金产品。受当时的市场影响，接手后基金净值波动特别大，给了我一次非常迅猛且深刻的风险教育。在2016年到2017年期间，我经历了一个投资探索的过程。2018年，我经历了一轮熊市，年底我正式形成了自己的投资体系1.0版本。
2020年底，我加盟了汇华理财，担任全配置总监职务。结合在光大保德信的五年多投资经验以及在汇华的三年多投资经验，我完整地经历了2.5轮牛熊周期，也经历了各种极端环境的考验。这促使我的投研体系更加成熟和完整，我的心态也变得更加成熟。
今年，我加盟了西部利得基金，正式形成了投资体系2.0版本。
总的来说，我的投研经验比较丰富，尤其在电力设备新能源，公用事业，大制造，科技等方面有一些经验积累。
2、 绝对收益类型的产品在市场是比较稀缺的，从产品设计和管理思路上有哪些方式去实现绝对收益？
董伟炜：公募基金的绝对收益投资发展空间比较大。很多人谈论绝对收益，但并没有一个明确的标准。有些人直接认为绝对收益就是正收益，这其实不准确。我的理解是，绝对收益的核心是产品净值的收益项要大于波动项。比如，一个年化5%的产品，其最大回撤可能在3%到4%之间。这样的产品年化回报率要大于波动率，更接近于绝对收益的概念。绝对收益的理念要求在投资时同时关注和平衡收益获取和风险控制两个方面，最直接的指标反映就是年化回报和最大回撤。最大回撤相比波动率而言是一个非常直观的指标，一目了然。
西部利得基金分析市场趋势和客户需求后，非常重视这块业务的发展，成立了绝对收益投资部。我有幸成为这个部门的负责人，将带领团队沿着绝对收益的思路发展。
具体来讲，绝对收益投资可以分解为两个目标：收益来源和风险控制。收益来源本质上是资产选择和策略选择的问题。从绝对收益的角度来看，我们需要在合适的时机寻找合适的收益风险比的资产，而这种收益风险比的要求比相对收益更高，对风险的容忍度更低，更注重胜率。在运作过程中，我们会形成发现机会、分析机会、决策执行、反馈迭代的闭环，这是收益来源部分的关键。
3、 组合构建和调整的思路，如何进行风险控制？
董伟炜：风险控制体系是绝对收益投资的另一个重要方面。我们已经形成了一套系统性、科学性的风控体系，更重要的是它经过实践的检验和优化。
在我看来，风控本质上是一种纠错机制，在一定的时间约束框架内，对错误决策进行补救。从2019年开始，我不断完善我的风控体系，可以总结为两类机制和三道防护。
两类机制，第一类是主动机制，即主动风控。这需要基金经理或研究团队实时跟踪持仓的基本面和政策变化，一旦发现不利变化，就会减仓或卖出；第二类是被动机制，即被动风控。我们会对每个股票有预期，如果股价超正常走弱，达到一定的时间或空间阈值，我们会采取止损措施。这背后隐含的是，如果股价持续与我们的预期相违背，达到一定的时空阈值，犯错的概率在增加，从组合管理角度应该降低权重。
三道防线分别是：第一道防线是基础资产的质量和买入价格，这是我们最先需要控制的一道防线。选择基础资产时，我们对其公司质地和买入价格有严格的控制，同时需要研究团队的支撑，进行筛选和机会的研究。
第二道防线是集中度控制。投资组合领域唯一免费午餐就是多元化投资。适度的（非相关性）分散可以降低风险，同时维持预期不变。因此，我们会对单一行业和个股的权重暴露进行控制。不同的产品会有不同的控制比例，比如偏股产品单一行业一般控制在25%以内，固收加产品则更低。
第三道防线是阶梯仓位。阶梯仓位指的是根据回撤水平不同，对应的阶梯仓位上限的控制。随着净值回撤逐步靠近最大阈值，仓位上限会随之降低。这是一种技术手段，总的来讲在波动较大和熊市环境中是比较有效的。
4、 请介绍下您的投资理念和投资框架？在近几年的下行市场中，有什么样的进化和反思？
董伟炜：我的投资框架1.0版本是2018年熊市中形成的。投资框架2.0版本是这两年逐步形成的。
首先介绍一下我的1.0版本。1.0版本我的投资理念——合理估值下的基本面趋势，其本质是景气度投资。1.0版本包括三位一体的投资体系，即投资决策系统、风控系统和心态管理的统一。其中风控系统是1.0版本的关键补充。市场环境的快速变化促使我进行反思和迭代，形成了现在2.0版本的投资框架。2.0版本的核心理念是“合理估值下的基本面优势”。一字之差，却代表了理念维度的提升。基本面优势不仅包括成长速度上的优势，也包括稳定性上的优势。
什么叫基本面优势？在当前的宏观市场环境下，基本面优势包括：成长速度优势和稳定性优势。任何市场上，成长速度肯定是一种优势，但是某些特定环境中，稳定性也是另外一种优势。在大量配置型资金找不到有容量的高成长方向时，稳定性好的公司也就成为一种优势。比如，如果一家公司能够提供5%以上的分红率，这可能会吸引那些负债成本2%的机构进行配置，因为可以覆盖掉负债成本，从而推动这些公司的股价上涨。这种现象在过去2-3年中尤为明显。
2.0版本的投资体系依然遵循三位一体的原则，即投资决策系统、风控系统和心态管理。投资决策系统结合了自上而下和自下而上的方法。选股策略上有以下几个层次：第一层是增强GARP策略，即优先选择那些成长曲线呈现加速形态的（细分）行业和股票。第二层是GARP策略，选择业绩成长稳定且估值合理的公司。第三层是红利策略，这是新纳入框架的部分，选择业绩稳定且股息率高的公司。最后一层是逆趋势投资，虽然在优先顺序中排在最后，依然可以纳入，但需要严格的估值保护。结合当前的市场环境，我们在商业模式和公司治理方面的定性控制权重有所增加，对于存在治理瑕疵或商业模式问题的公司，即便满足选股标准，我们可能也会严格控制买入比例或不予投资。
5、 您怎么看待下半年的市场，最关注的影响市场的主要因素是什么？
董伟炜：首先，从国外的角度出发，目前市场普遍预期美联储将在9月降息，这一预期已经反映在各项数据和美联储官员的讲话中。降息对A股市场来说是一个偏利好的消息，会缓解汇率压力，从而打开国内政策操作的空间。
其次，从海外地缘政治格局来看，近期美国大选增加了国际形势的不确定性。虽然后续选举结果可能会对中国带来一些挑战，但同时也可能造成传统盟友关系的弱化。世界都在动态演化，比如欧洲的右翼又遭到了挫折，保守主义可能并没有那么有市场。
再次，从国内来看，首先存在与美国经济周期的错位，美国经济如果开始下行反而使中国的回升提供更好的条件。目前我国工业库存较低，如果后续能出台一些力度较大的政策，存在一波小的库存周期的可能。
对于A股市场，拉长一点看，我还是相对乐观的。尽管短期经济处于弱势状态，但后续我们判断应该会出台更有力度的稳增长政策。房地产行业的调整从各个角度来看可能已经进入中后段，产能过剩问题也局部性的开始迎来供需重新平衡的曙光。
6、 基于这样的判断，当前您看好哪些行业或者方向（中期和短期），有什么和市场不一样的看法？
董伟炜：1） AI：目前产业趋势依然处于上行趋势中。我相对看好AI领域的两个方向：首先是端侧AI，尤其是苹果有望引领这波硬件结合AI的机遇，因为他具有软硬件生态一体化的优势，研发能力和投入强度也是最强的。只要AI应用能够打动消费者的某一个需求点，就可能引发一轮换机潮。第二块是国产AI算力以及衍生的国产半导体先进制程对应的设备材料机会。
2）新能源：我们对新能源行业在未来一两年内持乐观态度，具体的投资节奏和环节需要根据具体情况分析，哪些环节可能最先迎来拐点，哪些环节产能过剩更严重，需要具体跟踪分析。但总体而言，供需平衡大概率会在未来一年内陆续出现，相关方向的龙头股投资机会可能更加显著。
3） 消费、出海：当前可能处于赔率高、（短期）胜率低的状态，中期看好。
4） 红利：宏观环境偏弱情况下，红利板块仍有阶段性配置价值。
5）黄金：黄金最近的上涨，我认为是脱离了传统的分析框架，如实际利率。黄金的上涨可能一方面是受降息预期的影响，另一方面与世界格局的复杂变化有关。从相对收益角度来看，可能是可以配置的，但从绝对收益角度来看，我不认为黄金在当前位置是一个具有风险收益比优势的资产。
7、 能简单说说您的个人投资风格？
董伟炜：我想分享几个点：第一，投资决策强调估值和基本面的匹配，偏好成长性，始终关注组合和每只股票的风险收益比，并动态优化。第二，个性比较保守，这也是选择做绝对收益产品的原因之一，对风险敏感，组合适度分散。第三，从实践结果来看，完整经历过两轮牛熊周期，在业绩和风险两个维度都取得了比市场平均水平更好的结果。
当然，业绩是过去的，未来充满挑战，我们要时刻警惕方法论和理念的落后和失效，要及时查漏补缺。2.0体系就是对宏观环境、市场环境的变化充分研究和思考后在方法论和理念上进行的迭代。
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